Morgunblaðið - 27.04.1995, Blaðsíða 9

MORGUNBLAÐIÐ
FIMMTUDAGUR 27. APRÍL1995 B 9
VIÐSKIPTI
Lánshæfimat skuldabréfa
og fjárfestingar fagfjárfesta
Sjónarhorn
Getur skortur á lánshæfí-
mati valdið því að athygli
markaðarins beinist meira
að ávöxtun en tryggingum
að baki viðkomandi bréfa?
Davíð Bjömsson telur að
gera verði meiri kröfur um
upplýsingar um einstaka
útgefendur skuldabréfa
Davíð Björnsson
0 FRÉTTABRÉFI Landsbréfa
hf. hefur undanfarin tvö
misseri verið fjallað um
breytingar á íslenskum
skuldabréfamarkaði, sem á þessu
tímabili hafa einkennst af fjölgun
aðila, sem nota skuldabréfamark-
aðinn til fjármögnunar. Það hefur
orðið mun algengara að skulda-
bréfaflokkar fyrirtækja og sveitar-
félaga séu settir á markað án þess
að þeim fylgi aðrar tryggingar en
þær sem felast í fjárhagsstöðu og
fjárhagslegum styrkleika viðkom-
andi útgefanda. Með þessu hefur
íslenski markaðurinn færst nær
erlendum verðbréfamörkuðum,
þar sem reglan er sú að ekki séu
settar sérstakar tryggingar fyrir
skuldabréfum, sem sett eru á
markað, en að sjálfsögðu gerð
krafa um það á móti að fyllstu
upplýsingar fylgi um fjárhags-
stöðu útgefanda. í flestum tilvik-
um eru viðkomandi útgefendur
einnig lánshæfiflokkaðir, en það
auðveldar fjárfestum mat á því
hversu fysileg viðkomandi bréf eru
miðað við þá fjárfestingarstefnu
sem þeir kjósa að fylgja.
Auknar kröfur um staðlaðar
upplýsingar um útgefendur
skuldabréfa
Sú breýting á íslenska skulda-
bréfamarkaðinum, sem hér hefur
verið lýst, veldur því að gera verð-
ur meiri kröfur um upplýsingar
um einstaka útgefendur, sem setja
skuldabréf á markað, jafnframt
því sem biýnt er orðið að starfsemi
markaðarins sé aðlöguð því sem
tíðkast erlendis. Þar má helst
nefna staðlað lánshæfímat að er-
lendri fyrirmynd, sem Landsbréf
hf. hafa hvatt til að tekið verði
upp, en það myndi auðvelda mjög
kaupendum og seljendum á verð-
bréfamarkaði að mynda sér eigin
skoðanir um það hvert eðlilegt
samspil öryggis (lánshæfiflokkun-
ar) og ávöxtunar skuldabréfa þurfí
að vera, en á því virðist nú nokkur
misbrestur.
Lánshæfileikaflokkun þarf að
ná til allra tegunda útgefenda
Sé vikið að fyrra atriðinu, láns-
hæfiflokkun, er æskilegt að allir
útgefendur skuldabréfa, sem seld
eru án sérstakra trygginga, verði
metnir með tilliti til lánshæfis,
bæði hvað varðar útgáfu skulda-
bréfa til lengri og skemmri tíma,
en þetta mat þarf alls ekki að
vera hið sama fyrir báða flokka.
Þeir aðilar sem hér er um að ræða
á íslenska markaðinum eru eftir-
taldir:
Útgefandi
Ríkissjóður
Bankar og sparisjóðir
Aðrar fjármálastofnanir
Fyrirtæki/ sveitarfélög
Langtimamarkaður
Spariskírteini
Bankabréf
Húsbréf, skuldabréf
Skuldabréf
Skammtimamarkaður
Ríkisbréf og ríkisvíxlar
Bankavíxlar
Víxlar
Víxlar
Aðrir aðilar sem tengjast verð-
bréfamarkaðinum hafa undanfarið
tekið undir sjónarmið Landsbréfa
hf. um nauðsyn lánshæfiflokkun-
ar. Þannig hefur nokkuð verið um
það ritað undanfarið að nauðsyn
beri til að lánshæfiflokka sveitar-
félög og tvær tilraunir gerðar til
þess, en eins og ofangreind upp-
talning ber með sér er slíkt eitt
og sér ekki nægjanlegt til að bæta
skipulag á skuldabréfamarkaði.
Mun fleiri aðilar þurfa þannig að
falla undir lánshæfiflokkun og í
raun allir útgefendur sem setja
skuldabréf á markað án þess að
þeim fylgi sérstakar utanaðkom-
andi tryggingar.
Samanburður við erlend
skuldabréf verður erfiðari
Eitt af því sem gerir það að
verkum að telja verður eðlilegt að
lánshæfiflokkun allra markaðs-
skuldabréfa verði hafin hér á landi
er að hún auðveldar augljóslega
samanburð við erlend skuldabréf,
sem boðin eru til sölu hér á landi.
Kaup á slíkum skuldabréfum eru
nú án allra takmarkana og íslensk-
ir fjárfestar hljóta að óska þess
að geta borið innlend og erlend
skuldabréf saman með þessum
hætti, en sem stendur er einungis
hægt að bera þau saman með tiÞ^
liti til ávöxtunar. Nú nýlega voru
seld hér á landi skuldabréf úr út-
boði NIB, Norræna fjárfestingar-
bankans, en skuldabréfin eru í ís-
lenskum krónum, verðtryggð, og
nú er um l'A ár fram að því að
þau greiðist upp. Norræni fjárfest-
ingarbankinn hefur lánshæfimatið
AAA hjá erlendum lánshæfiflokk-
unarfyrirtækjum. íslenska ríkið
hefur til samanburðar lánshæfi-
matið A á langtímaskuldabréfum
og aðrir innlendir útgefendur
hefðu væntanlega lægra lánshæfi-
mat, frá A- og niður. Flestir ís-
lenskir fjárfestar áttuðu sig á fjár-
festingargildi viðkomandi bréfa,
sem þrátt fyrir lánshæfimat NIB
voru seld með mun hærri ávöxtun
en spariskírteini og önnur svipuð
bréf, eða á 5,60-5,70% ávöxtun.
Einstaka fjárfestar töldu þó ekki
veijandi að kaupa viðkomandi bréf
meðan ávöxtun þeirra væri ekki
hin sama og ávöxtun tiltölulega
smárra innlánsstofnana, sem á
þeim tíma voru að selja banka-
eða sparisjóðabréf á íslenska
markaðinum. í því sambandi má
geta þess að eigið fé NIB nam
66,5 milljörðum króna um síðustu
áramót meðan samanlagt eigið
fé íslenskra innlánsstofnana nam
á sama tíma 71,5 milljörðum
króna. Að auki eru Norðurlöndin
sameiginlega í ábyrgð gagnvart
NIB. Ef þeir aðilar, sem á þessum
tíma voru að selja bréf á innlenda
markaðinum, hefðu verið lánshæ-
fiflokkaðir er hins vegar trúlegt
að niðurstaða viðkomandi aðila
hefði orðið önnur, þ.e. athygli hefði
verið beint að samskipi öryggis
og ávöxtunar en ekki einungis að
öðrum þættinum, þ.e. ávöxtun.
Hefur samkeppni á markaði
minnkað eðlilegt vaxtabil
skuldabréfa?
Annað atriði sem nefna má í
tengslum við lánshæfimat inn-
lendra skuldabréfa er nauðsyn
þess að reglulegum kaupendum á
skuldabréfamarkaði sé gerð betur
grein fyrir því hver sé eðlileg
ávöxtunarkrafa tiltekinna skulda-
bréfaflokka, en slíkt verður ekki
með góðum hætti gert nákvæm-
lega öðruvísi en lánshæfiflokkun
sé til staðar. Ástæða er til að
ætla að mikil samkeppni verð-
bréfafyrirtækja á markaði hafí
skekkt nokkuð eðlilegt vaxtabil á
markaðinum og að ásókn sumra
fjárfesta í hærri vexti geti á stund-
um verið á kostnað eðlilegra ör-
yggis- og áhættudreifingarsjón-
armiða. Nefna má að skuldabréf
ýmissa smærri fyrirtækja og sveit-
arfélaga hafa verið seld með
ávöxtun, sem er lítið umfram
ávöxtun skuldabréfa stærstu fyrir-
tækja og sveitarfélaga. Jafnframt
hefur munur á ávöxtun húsbréfa
og t.a.m. skuldabréfa stærstu
sveitarfélaga minnkað verulega
undanfarið og má ætla að þar
ráði miklu samkeppni verðbréfa-
fyrirtækja um að annast slík út-
boð.
Er mæling á árangri stofnana-
fjárfesta í réttum farvegi?
Ef fjárfestar eru einungis metn-
ir á grundvelli þeirrar ávöxtunar,
sem þeir ná, en lánshæfíflokkun
eigna þeirra ekki höfð til viðmið-
unar, gætu þeir notið samanburð-
arins, sem keypt hefðu hlutfalls-
lega meira af slakari bréfum með
hærri ávöxtun. Varfæmari fjár-
festar gætu hins vegar goldið sam-
anburðarins. Samanburður er nú
þegar verulegur, t.a.m. milli þeirra
lífeyrissjóða, sem reknir eru af
verðbréfafyrirtækjum, og verður
væntanlega í vaxandi mæli einnig
milli annarra lífeyrissjóða innbyrð-
is, en árleg arðsemi þeirra allra
er nú reiknuð og gefin upp. Auljós-
asta lausnin á þessu máli er sú,
að auk árlegrar raunarðsemi gefi
viðkomandi fjárfestar upp meðal-
skiptingu eignanna á viðkomandi
tímabili, þ.e. hversu hátt hlutfall
bréfa var að meðaltali í AAA-
flokki, AA-flokki, A-flokki o.s.frv.,
en alls geta flokkarnir verið a.m.k.
10 talsins.
Aðhald að útgefendum
skuldabréfa.
Útgefendur skuldabréfa fá með
lánshæfiflokkun aðhald, þar sem
lánshæfiflokkun stjómar því á
hvaða kjömm ný skuldabréf selj-
ast á markaði. Útgefendur skulda-
bréfa leitast sífellt við að halda
sínum flokki eða hækka í lánshæ-
fimati og talið er verulegt áfall
fyrir útgefendur að lækkka í láns-
hæfimati. Það að lánshæfimat sé
til staðar beinir sjónum útgefenda
því að þeim þáttum, sem þeir þurfa
að varast eigi þeir ekki að falla í
mati, s.s. að halda skuldsetningu
innan ákveðinna marka, halda
ákveðinni veltuíjárstöðu o.fl. Að
útgefendur fari sér hægar í þess-
um efnum eykur að sjálfsögðu
öryggi fjárfesta, sem keypt hafa
skuldabréf viðkomandi útgef-
anda.
Niðurlag
Hér að ofan hefur verið getið
nokkurra atriða, sem horfa til betri
vegar á íslenskum verðbréfamark-
aði, þar sem lánshæfiflokkun kem-
ur við sögu. Lánshæfiflokkunin
gagnast íjárfestum, sem rammi
utan um samspil áhættu og arð-
semi, og kemur í veg fyrir að ein-
blínt sé á arðsemi án tillits til sam-
setningar verðbréfaeignar. Árang-
ursmæling íjárfesta verður mun
markvissari fyrir vikið, jafnframt
því sem aðhald að útgefendum
skuldabréfa eykst, en hvort
tveggja yrði framför á verðbréfa-
markaðinum hér á landi. Því er
eðlilegt að helstu hagsmunaaðilar.
á markaðinum bindist samtökum
um að ýta lánshæfíflokkun úr vör.
Höfundur er dcildarstjóri fyrir-
tækja- og stofnanasviðs Lands-
bréfa hf.
Sjábu hlutina
í víbara samhcngi!
- kjarni raálsins!
SUMARTÍMI:
2. maí
til
15. sept.
kl. 800 - 1600
Lýsing hf.
FLJÓTLEGRI FJÁRMÖGNUN
SUÐURLANDSBRAUT 22, 108 REYKJAVÍK
SIMI 568 9050, FAX 581 2929
IBM RS/6000 Unix tölvurnar keyra
vinsælustu vidskiptaforritin og gagnagrunnana.
® Xl
RISC System / 6000
DÆMI: Concorde - Fjölnir - Informix - Ingres - Oracle
Þú færd nánari upplýsingar hjá sölumönnum í síma 588 8070 eða
með fyrirspurn á Internetinu í netfang unix@nyherji.is
<G>
NÝHERJI
SKIPHOLTI 37 - SÍMI: 588 8070
NETFANG: unix@ibm.is
Alltaf skrefi á undan