Fréttablaðið - 03.12.2008, Blaðsíða 6

MARKAÐURINN 3. DESEMBER 2008 MIÐVIKUDAGUR6
S K O Ð U N
Sögurnar... tölurnar... fólkið...
ÚT GÁFU FÉ LAG: 365 – prentmiðlar RIT STJÓRAR: Björn Ingi Hrafnsson og Óli Kr. Ármannsson RITSTJÓRN: Ingimar Karl Helgason, Jón Aðalsteinn Bergsveinsson, Magnús Sveinn Helgason, Sindri
Sindrason AUGLÝSINGASTJÓRI: Jón Laufdal RIT STJÓRN OG AUGLÝSING AR: Skaftahlíð 24, 105 Reykja vík AÐ AL SÍMI: 512 5000 SÍMBRÉF: 512 5301 NETFÖNG: rit stjorn@markadurinn.is og
aug lys ing ar@markadurinn.is VEFFANG: visir.is UM BROT: 365 – prentmiðlar PRENT VINNSLA: Ísa fold arprent smiðja ehf. DREIFING: Pósthúsið ehf. dreifing@posthusid.is Markaðinum er
dreift ókeyp is með Fréttablaðinu á heim ili á höf uðborg ar svæð inu, Suðurnesjum og Akureyri. Einnig er hægt að fá blaðið í völdum verslunum á lands byggðinni. Markaðurinn áskil ur sér rétt
til að birta allt efni blaðs ins í staf rænu formi og í gagna bönk um án end ur gjalds.
bjorn.ingi@markadurinn.is l ingimar@markadurinn.is l jonab@markadurinn.is l msh@mark-
adurinn.is l olikr@markadurinn.is l sindri@markadurinn.is
Hrun bankanna hefur í grund-
vallaratriðum breytt valdahlut-
föllum í íslensku viðskiptalífi.
Ríkið á nú alla stóru bankana.
Mörg fyrirtæki landsins skulda
þessum ríkisbönkum meira en
þau hafa burði til þess að borga.
Ein stærsta ákvörðunin sem
stjórnvöld standa frammi fyrir
nú er hvaða leið þau ætla að velja
til þess að taka á vanda skuld-
ugra fyrirtækja.
Hér þurfa stjórnvöld að hafa
tvö markmið að leiðarljósi. Ann-
ars vegar er mikilvægt að þau
leitist við að skapa skilyrði fyrir
hámarks verðmætasköpun í hag-
kerfinu í framtíð. Hins vegar
þurfa þau að leitast við að lág-
marka spillingu. Það sem gerir
þetta mál erfitt er að þessi tvö
markmið stangast á að einhverju
leyti.
Í ÓSPILLTUM HEIMI
Gefum okkur fyrst til einföld-
unar að engin hætta sé á nokk-
urs konar spillingu. Þá á stefna
stjórnvalda að vera að endur-
meta greiðslugetu hvers fyrir-
tækis fyrir sig og skrifa niður
skuldir þeirra í samræmi við
nýtt greiðslumat. Í þessu tilfelli
á ríkið ekki að breyta skuldum
í hlutafé. Stjórnvöld eru illa til
þess fallin að eiga og reka fyrir-
tæki. Með því að breyta skuldum
í hlutafé veikja þau hvata núver-
andi eigenda fyrirtækja til þess
að hámarka verðmætasköpun í
framtíðinni. Núverandi eigend-
ur hafa hámarkshvata ef þeim er
gert að greiða ákveðna upphæð
(hina niðurfærðu skuld) en þeir
fá að halda öllum ágóðanum af
því að standa sig betur en vænt-
ingar standa til.
Í SPILLTUM HEIMI
Í heiminum sem við lifum í er
því miður barnaleg óskhyggja
að gera ráð fyrir því að spill-
ing sé ekki vandamál. Núver-
andi aðstæður eru þar að auki
kjöraðstæður fyrir spillingu þar
sem sérstaklega erfitt er að átta
sig á sannvirði eigna. Spilling-
in sem ég ræði um er ekki mútu-
þægni opinberra starfsmanna
– sem blessunarlega er óveru-
legt vandamál á Íslandi – heldur
óeðlilegir viðskiptahættir stjórn-
enda og ráðandi hluthafa fyrir-
tækja (innherja) sem hlunnfara
lánardrottna og smærri hluthafa.
Innherjar geta hlunnfarið lánar-
drottna og smærri hluthafa með
því að; 1) greiða sér of há laun og
fríðindi, 2) láta félagið sem þeir
stjórna kaupa eignir á yfirverði
af öðrum félögum í sinni eigu eða
eigu tengdra aðila, 3) láta félag-
ið sem þeir stjórna selja eignir
á undirverði til annarra félaga í
sinni eigu eða eigu tengdra aðila.
Á Íslandi hefur spilling af þessu
tagi fengið að viðgangast nánast
óáreitt á undanförnum árum. Ef
verulegar breytingar eru ekki
gerðar á því lagaumhverfi sem
ríkir á Íslandi hvað þetta varð-
ar þá mun þessi spilling án efa
halda áfram. Í þessu ljósi þurfa
stjórnvöld að taka alvarlega hætt-
una á því að innherjar rýri verð-
mæti þeirra fyrirtækja sem rík-
isbankarnir eru lánardrottnar í
með óeðlilegum viðskiptaháttum.
Tjón ríkisins og þar með skatt-
borgara af þessum sökum gæti í
versta falli hlaupið á hundruðum
milljarða króna.
Hættan á spillingu af þessu tagi
gerir val stjórnvalda hvað varð-
ar vanda skuldugra fyrirtækja
mun vandasamara en í óspilltum
heimi. Ef stjórnvöld geta ekki
reitt sig á lög og reglur til þess
að halda aftur af slíkri spillingu
þurfa þau að tryggja rétt sinn
með því að taka þátt í stjórn fé-
laganna. Þetta geta þau gert með
því að breyta hluta af skuldum
fyrirtækjanna í hlutafé.
Breyting skulda í hlutafé hefur
þann ókost að það veikir hvata
innherjanna til þess að hámarka
verðmætasköpun. Vandi stjórn-
valda felst í því að hámarks hag-
kvæmni samrýmist ekki lág-
marks spillingu. Þau þurfa að
vega og meta þessi tvö mark-
mið og reyna að rata skynsaman
meðalveg.
ER STJÓRNVÖLDUM TREYSTANDI?
Annað vandamál sem taka verð-
ur alvarlega er hættan á því
að stjórnvöld semji af sér. Inn-
herjarnir hafa gríðarlega hvata
til þess að færa fram rök fyrir
því að þeir geti sem minnst borg-
að. Ef stjórnvöld hefðu herskara
af velþjálfuðu bankafólki sem
bæri einungis hag skattborg-
ara fyrir brjósti væri þetta ekki
vandamál. En því miður er sú
ekki raunin. Bankaráð ríkisbank-
anna voru skipuð mest megnis á
pólitískum forsendum og margir
starfsmenn bankanna eygja lík-
lega framtíðarstarf hjá fyrirtæki
í eigu innherjanna. Hættan á því
að stjórnvöld semji af sér við
skuldaniðurfærslu fyrirtækja er
annað atriði sem mælir með því
að stjórnvöld fái hlutafé (eða val-
rétt á frekari skuldbreytingu í
hlutafé) í skiptum fyrir skulda-
niðurfærsluna.
SKYNSAMLEG STEFNA
Nú er mikilvægara en nokkru
sinni fyrr að stjórnvöld taki til
rækilegrar endurskoðunar lög
og reglur um viðskipti tengdra
aðila. Þegar íslensk löggjöf er
borin saman við löggjöf ann-
arra landa kemur í ljós að ís-
lensk löggjöf er mun hagstæðari
fyrir þá sem vilja stunda óeðli-
lega viðskiptahætti en löggjöf í
mörgum af þeim löndum sem við
viljum bera okkur saman við. (1)
Róttækar breytingar á þessu eru
bráðnauðsynlegar.
Ríkið á – hvað sem öðru líður –
að endurmeta greiðslugetu hvers
fyrirtækis fyrir sig og skrifa
niður skuldir þeirra í samræmi
við nýtt greiðslumat en ekki
meira en það. Hér verða stjórn-
völd að tryggja eins vel og unnt
er að þeir sem taka ákvarðan-
ir um þessar skuldaniðurfærsl-
ur láti ekki undan þrýstingi inn-
herjanna og færi skuldirnar of
langt niður.
Til þess að lágmarka hættuna á
spillingu og til þess að lágmarka
hættuna á því að innherjum takist
að fá ríkið til þess að semja af sér
er líklega skynsamlegt að ríkið
eignist hlutafé í skiptum fyrir
skuldaniðurfellinguna. Erfitt er
að átta sig á því hvar hinn gullni
meðalvegur er hvað þetta varð-
ar. Þeim mun meira hlutafé sem
ríkið tekur sér í skiptum fyrir
skuldaniðurfellinguna, þeim mun
veikari verða hvatar innherjanna
til þess að hámarka verðmæta-
sköpun í framtíðinni.
Það er jafnframt skynsamlegt
að ríkið setji lög sem banna bönk-
um að eiga verulega eignarhluti
í rekstrarfyrirtækjum. Slík lög
gilda í Bandaríkjunum og víðar.
Tilgangur þeirra er að tryggja að
bankar flækist ekki inn í fyrir-
tækjasamsteypur og fari að taka
hagsmuni samsteypunnar fram
yfir eigin hag. Í öllu falli er skyn-
samlegt að eignarhlutur ríkisins
í fyrirtækjunum sem fá skulda-
niðurfellingu séu færðir út úr
bönkunum.
MIKLIR HAGSMUNIR Í HÚFI
Hagsmunir íslenskra skattgreið-
enda eru gríðarlegir hvað þessi
mál varða. Eignir nýju ríkisbank-
anna eru um 3.000 ma.kr. Fyrir
hvert prósent af þessum eignum
sem ríkið gefur eftir eða rýrna
í verði vegna undanskota verð-
ur afkoma bankanna lakari um
30 ma.kr og þar af leiðandi skatt-
ar í framtíðinni hærri sem því
nemur.
Ábyrgð á stjórn bankanna
liggur hjá ríkisstjórninni. Þegar
ákvarðanir verða teknar um
skuldbreytingu fyrirtækja geta
ráðherrar ekki vísað ábyrgð á
þeim á stjórnir og stjórnend-
ur bankanna. Þeir aðilar starfa
í umboði ríkisstjórnarinnar og
þar liggur hin endanlega ábyrgð.
Ráðherrar eiga ekki að geta svar-
að öllum spurningum um aðgerð-
ir bankanna með innihaldslausum
frösum eins og „þessar ákvarð-
anir voru teknar af stjórnend-
um bankanna á viðskiptalegum
forsendum“. Hér eru það miklir
hagsmunir í húfi að almenningur
á kröfu á að geta velt við hverj-
um steini og fengið ýtarlegan
rökstuðning á þeim ákvörðunum
sem teknar verða.
Atburðir síðustu vikna hafa
opnað augu okkar fyrir því að
eitthvað mikið var að því við-
skiptaumhverfi sem hefur verið
við lýði á Íslandi á undanförnum
árum. Nú mun vonandi ganga í
garð tímabil mikillar uppstokk-
unar og endurbóta. Það er gríð-
arlega mikilvægt fyrir framtíð
Íslands að stjórnvöld gæti hags-
muna íslenskra skattgreiðenda
af mikilli festu. Til þess þarf
stjórnmálamenn með verulegt
bein í nefinu sem hafa sér til ráð-
gjafar góðan hóp af fólki sem
hefur skilning á fjármálaleik-
fiminni sem innherjarnir munu
leggja til.
(1) Djankov, S., R. La Porta, F. Lopez-
de-Silanes og A. Shleifer (2008): „The Law
and Economics of Self-Dealing,“ Journal
of Financial Economics, 88, 430-465.
Óhagkvæmni eða spilling
Jón Steinsson
lektor í hagfræði
við Columbia-háskóla
í New York.
O R Ð Í B E L G
MÓTMÆLI VIÐ ALÞINGI Barnaleg óskhyggja er að gera ráð fyrir að spilling sé ekki
vandamál í heiminum sem við lifum í, að mati greinarhöfundar. Mikilvægara sé en áður
að teknar verði til endurskoðunar reglur um viðskipti tengdra aðila. MARKAÐURINN/DANÍEL
Forystumenn ríkisstjórnarinnar kynntu í gær tillögur vinnuhóps ráð-
herra, þingmanna og framkvæmdastjóra flokkanna sem starfað hefur
að undanförnu og var ætlað að mæta vanda fyrirtækjanna í landinu í
ljósi þeirra þrenginga sem þjóðin gengur nú í gegnum. Eru tillögurn-
ar í tólf liðum og með þeim er að nokkru leyti brugðist við ákalli um
bráðaráðstafanir til að afstýra gjaldþroti fjölmargra fyrirtækja með
tilheyrandi aukningu á atvinnuleysi.
Að því leytinu til má segja að tillögurnar tólf séu spor í rétta átt.
Þannig er skynsamlegt að gera bankaráðum nýju ríkisbankanna að
setja sér skýrar viðmiðunarreglur um fyrirgreiðslu við fyrirtæki til
að vernda störf og stuðla að „áframhaldandi starfsemi lífvænlegra
fyrirtækja“, eins og það er orðað. Mikil umræða hefur einmitt verið
um það hverjir fái lengingu lána, niðurfærslu skulda, breytingar lána
í eigið fé og sameiningar fyrirtækja og mjög kallað eftir gegnsæi að
þessu leyti þar sem oft er um gífurlega hagsmuni að ræða.
Í því ljósi er jafnframt skynsamlegt
að stofna sérstök eignaumsýslufélög,
eða eignarhaldsfélög, sem hafi umsjón
með og fari með eignarhluti bankanna
í þeim fyrirtækjum, þar sem ákveðið
hefur verið að breyta skuldum í eigið
fé. Þá er jákvætt skref að stofna til end-
urreisnarsjóðs með þátttöku lífeyris-
sjóða, banka og innlendra og erlendra
fjárfesta og skynsamlegt að rýmka
heimildir lífeyrissjóða til þátttöku í
slíku starfi, því ekki mun af veita.
Sérstakt fagnaðarefni er að ríkis-
stjórnin skuli lýsa yfir vilja til að greiða
fyrir uppgjöri við erlenda kröfuhafa
með því að bjóða þeim hlutafé í nýju
bönkunum. Það er í fyrsta lagi nauðsyn-
leg aðgerð til að koma í veg fyrir mála-
ferli og skaðabótakröfur og í öðru lagi
skynsamleg leið til að liðka fyrir endur-
fjármögnun erlendis, auka samkeppni
og tryggja að nýju þróttmikla fjármála-
starfsemi í efnahagsumhverfi sem mun
óhjákvæmlega litast mjög af ægivaldi
ríkisins á mörgum sviðum.
Fleiri atriði mætti nefna. Athygli
vekur að fyrirtækjum verði gert kleift
að gera ársreikninga sína upp í er-
lendri mynt afturvirkt frá 1. janúar
2008. Vekur það spurningar um hvort
synjun á beiðni Kaupþings þar að lút-
andi á sínum tíma hafi verið málefna-
leg af hálfu stjórnvalda og hvaða af-
leiðingar hún hafi haft á það sem síðar varð. Gott er að ákvæðum
hlutafélagalaga, skattalaga og fleiri laga verði breytt í því skyni að
auðvelda stjórnendum fyrirtækja að komast í gegnum tímabundna
erfiðleika og nauðsynlegt að fara nú þegar yfir nýsettar reglur
um gjaldeyrishömlur og viðurkenna þau mistök sem gerð voru og
takmarka neikvæð hliðaráhrif eins og kostur er.
Hvort sporin tólf duga til að bjarga íslensku atvinnulífi er auðvelt
að draga í efa. Víst er á hinn bóginn að breytingarnar eru allar til bóta.
Undirstöðurnar þarf þó að treysta, eigi að felast einhver skynsemi í
því að reisa húsið á nýjan leik. Dæmisagan kenndi okkur að fátt er
til farsældar að reisa á sandi. Til framtíðar þarf öflugri og stöðugri
gjaldmiðil í hlutverk undirstöðunnar, eigi viðspyrnan að lukkast og
endurreisnin að hefjast. Hvort evran eða dollar verður okkar klett-
ur, getur tíminn einn leitt í ljós. En víst er að krónan nær aldrei aftur
slíkum styrkleika hafi hann þá einhvern tíma verið til staðar.
Tillögur ríkisstjórnarinnar til aðstoðar fyrirtækjum.
Tólf spor í rétta átt
Björn Ingi Hrafnsson
Sérstakt fagnaðar-
efni er að ríkisstjórn-
in skuli lýsa yfir vilja
til að greiða fyrir
uppgjöri við erlenda
kröfuhafa með því að
bjóða þeim hlutafé
í nýju bönkunum.
Það er í fyrsta lagi
nauðsynleg aðgerð
til að koma í veg fyrir
málaferli og skaða-
bótakröfur og í öðru
lagi skynsamleg leið
til að liðka fyrir end-
urfjármögnun erlend-
is, auka samkeppni
og tryggja að nýju
þróttmikla fjármála-
starfsemi.
ÍS
LE
N
SK
A
/S
IA
.I
S
/N
AT
4
40
74
1
0/
08
Munnlegt
samkomulag