Vísbending - 22.04.2005, Blaðsíða 3

ISBENDING
Af hverju eru raunvextir svona lágir?
Mynd 1. Samsetning nafnvaxta og raunvaxta
Uppsefmr nafnvextir
Raunvextir reiknaðir f\TÍr ffam
Jafnvægi sraunvextir Hagsveiflu- þærtir
Ahættulausir jafcvægis- raunvextir Takmarkamrá fjármagns- markaði Ahættu- álag Astand efcahagslífs, hagsveifla, stýrivextir, peningastefca Vaent verðbólga
Heimild: Den Danske Bank.
Ólafur Klemensson
hagfræðingur
að liggur fyrir að raunvextir á
alþjóðlegum fjármálamarkaði hafa
lækkað verulega á undanfömum
10 ámm. Raunvextir á langtímalánum í
sterlingspundum hafa lækkað úr ríflega
6% 1995 í um 3% á seinasta ári. Evm-
landsvextir hafa lækkað á þessu árabili
úr 5% í um 1,7% og raunvextir á lánum í
Bandaríkjadölum úr 4,5% í um 1,2%.
Þróun raunvaxta
Seinustu 20 árin má heita að raunvextir
hafi farið stöðugt lækkandi á helstu
ljármagnsmörkuðum. Leiða má likur
að því að ástæður þessarar þróunar séu
annars vegar frjálsir íjármagnsflutningar
milli landa og tilkoma virkrar peninga-
stefnu með það markmiði að halda
verðbólgu í skefjum. Langalgengast er
að seðlabankar fylgi verðbólgumarkmiði
eða einhvers konar ígi Idi verðbólgumark-
miðs enda hefur sá árangur náðst að mjög
hefur dregið úr verðbólguþrýstingi um
nær allan heim. Þetta hefur leitt til þess
að ekki er búist við eins mikilli verðbólgu
og áður var gert og til lækkandi verðbólgu
þannig að eftir á reiknaðir raunvextir
hafa reynst vera lægri en áður hefúr sést.
Þó eru nú merki um að vextir fari á ný
hækkandi vegna stífari peningastefnu í
BNA og Bretlandi en áður en raunvextir
þurfa þó alls ekki að hækka, þar sem líkur
eru á aukinni verðbólgu.
Seinustu mánuði hafa raunvextir
í helstu iðnríkjum verið á bilinu 1% í
Japan og upp í rúmlega 3% í Bretlandi.
Líta verður til þess að gangur efna-
hagslífsins hefur verið tiltölulega góður
seinustu misseri og því mætti búast við
að raunvextir myndu hækka miðað við
þann efnahagssamdrátt sem einkenndi
alþjóðlegt efnahagslíf 2000-2001. Á
samdráttarskeiðinu lækkuðu seðlabankar
helstu iðnríkja stýri vextina mjög verulega
ogpeningamagn í umferðjókst. Seinustu
misserin hefúr hins vegar hagvöxtur tekið
mjög við sér, sérstaklega í BNA og í
Asíu.Þáhefúr verðbólguþrýstingur farið
vaxandi og seðlabankar, nema ECB, hafa
víða hækkað stýrivexti. Þetta hefúr m.a.
valdið því að algeng spálíkön um vexti
hafa ekki virkað seinustu misseri þar sem
með þeim hefur jafnan verið spáð hærri
vöxtum en reyndin hefur orðið.
Myndun raunvaxta?
Ifræðilegri greiningu eru raunvextir (ex
ante) skilgreindir sem mismunur nafh-
vaxta og væntrar verðbólgu og má þá mæla
þetta sem mismun á vöxtum óverðtryggðra
skuldabréfa (ávöxtunarkröfú) og verð-
tryggðara bréfa. Raunvöxtum má skipta
niður í tvo meginþætti, annars vegar
langtímajafnvægisraunvexti og hag-
sveiflubundna þætti, þ.m.t. stýrivaxtastig
seðlabanka, og hins vegar áhættuálag.
J afnvægisraunvextireru settir saman af
áhættulausri raunávöxtum og áhættuálagi
viðkomandi lands. Þetta áhættuálag ræðst
m.a. af stærð viðkomandi efnahagskerfis,
kerfislægri áhættu, viðskiptakostnaði og
sögulegri verðbólgureynslu. Þessirþættir
valda því að raunvextir eru jafnan hærri
hér á landi en víðast í nágrannalöndum
okkar en ljóst er að raunvextir vestan
hafs og austan eru nú mjög lágir. Ávöxt-
un á 10 ára skuldabréfi í USD er nú um
4,2% en vænt verðbólga er um 2,5%.
Þetta þýðir að raunvextir eru um 1,7-2%
eða verulega lægri en á 10. áratug sein-
ustu aldar. Það er ekkert í forsendum
fyrir áhættuálaginu eða í kerfislægum
takmörkunum í fjármálakerfinu sem
hefúr breyst á undanfömum árum sem
skýrt getur þessa umtalsverðu lækkun á
raunvöxtum. Vert er því að huga að því
hvort áhættulausir jafnvægisraunvextir
hafi lækkað eða hvort hagsveiflubundnir
þættir ráði einhverju um þá lágu raunvexti
sem nú em á alþjóðalánamarkaði.
Útskýringar
Til lengri tíma litið eru það efna-
hagslegir grunnþættir sem ákveða
jafnvægisraunvexti. Það em því vænt-
ingar og ákvarðanir um fjárfestingar og
spamað sem standa að baki myndunar
j afnvægisraunvaxta og þessar væntingar
og ákvarðanir stuðla svo að jafnvægi á
milli eftirspumar og framboðs á langtíma-
fjármagni og fjárfestingum.
Nú er það svo eftirspum eftir fjár-
magni minnkar með hærri vöxtum en
framboðið eykst. Þá geta auðvitað fram-
boðs- og eftirspumarlínumar færst til m.a.
vegna lægri skatta á fjármagnstekjur eða
vegna aukinnar arðsemi af nýfjárfesting-
um. Þegar tölur frá OECD em skoðaðar
um fjárfestingar og vergan þjóðhagslegan
spamað kemur í ljós að bæði spamaður
og fjárfestingar hafa farið lækkandi sem
hlutfall af VÞF. Aukið framboð á lánsfé
(Framhald á síðu 4)
Mynd 2. Raunvextir á 10 ára skuldabréfunt í
Bandaríkjuitum 1985-2005
3