Morgunblaðið - 09.03.2006, Qupperneq 34

34 FIMMTUDAGUR 9. MARS 2006 MORGUNBLAÐIÐ
Hallgrímur B. Geirsson.
Styrmir Gunnarsson.
Framkvæmdastjóri:
Ritstjóri:
STOFNAÐ 1913
Útgefandi: Árvakur hf., Reykjavík.
Aðstoðarritstjórar:
Karl Blöndal, Ólafur Þ. Stephensen.
Fréttaritstjóri:
Björn Vignir Sigurpálsson.
ALVARLEGAR
UMRÆÐUR
Undanfarnar vikur og mánuðihefur hver skýrslan á fæt-ur annarri komið frá grein-
ingardeildum erlendra banka,
matsfyrirtækja og fjármálafyrir-
tækja um stöðu íslenzka banka-
kerfisins. Nú síðast ítarleg skýrsla,
sem Morgunblaðið skýrði frá í gær
frá bandaríska fjármálafyrirtæk-
inu Merill Lynch, sem er eitt
stærsta fyrirtæki í sinni grein í
heimi.
Þegar fyrstu skýrslurnar komu
seint á síðasta ári höfðu forráða-
menn íslenzku bankanna tilhneig-
ingu til að yppta öxlum og gera lítið
úr þeim athugasemdum, sem þar
komu fram. Og jafnvel þótt með
fylgdi að kjör á skuldabréfum ís-
lenzku bankanna hefðu versnað á
eftirmarkaði var því haldið fram, að
sú þróun mundi ganga til baka. Það
hefur ekki gerzt heldur hafa kjörin
þvert á móti versnað.
Íslenzku bankarnir hafa tekið
mikla fjármuni að láni á alþjóðleg-
um peningamörkuðum á hagstæð-
um kjörum, sem þeir hafa svo end-
urlánað til innlendra og erlendra
viðskiptavina sinna. Skýringin á
því mikla peningaflóði, sem fólk
hefur verið að furða sig á hér hin
síðustu ár og þeim milljarðavið-
skiptum, sem gengið hafa fram og
til baka eru ekki sízt þessar lántök-
ur íslenzku bankanna á erlendum
mörkuðum og endurlán þeirra fjár-
muna til viðskiptavina.
Íslenzku bankarnir hafa hagnazt
mikið á þessum viðskiptum enda
hafa þeir fengið peningana að láni á
hagstæðum kjörum.
Nú eru sterkar vísbendingar um
að þessi gullöld sé að baki og að ís-
lenzku bankarnir geti ekki fengið
peninga að láni með svo hagstæð-
um kjörum, sem hingað til. Sem
getur leitt til þess að það borgi sig
ekki fyrir þá að endurlána þá eða
borgi sig ekki fyrir viðskiptavinina
að taka þá að láni á þeim kjörum,
sem í boði kunna að vera.
Ein helzta gagnrýni greiningar-
deilda erlendu fjármálafyrirtækj-
anna á íslenzku bankana er sú, að
þessi miklu lán séu tekin til
skamms tíma og að það sé vaxandi
áhætta fólgin í þessum lántökum.
Þess vegna sé eðlilegt að þeir sem
láni peningana geri kröfu um meiri
áhættuþóknun og þar af leiðandi
verði lántökurnar óhagstæðar.
Í skýrslu Merill Lynch er því
haldið fram, að evrópski fjármála-
markaðurinn hafi í raun verið lok-
aður fyrir íslenzku fjármálafyrir-
tækjunum um skeið. Þess vegna
hafi þau leitað til Bandaríkjanna,
Asíulanda o.fl. Og eftir skýrslu
Merill Lynch hlýtur sú spurning
auðvitað að vakna, hvaða áhrif hún
muni hafa á bandaríska fjármála-
markaðinn og afstöðu hans til ís-
lenzka bankakerfisins.
Önnur megin gagnrýni flestra
eða allra þessara fyrirtækja á ís-
lenzku bankana eru flókin eigna-
tengsl á milli bankanna og við-
skiptafyrirtækja þeirra. Það sé
óvenjulegt að bankarnir séu jafn-
framt hluthafar í fyrirtækjum, sem
um leið eru hluthafar í bönkunum.
Ekki er ósennilegt að t.d. sala
Kaupþings banka á hlut bankans í
Baugi Group sé þáttur í viðleitni
bankans til þess að mæta þessari
gagnrýni. Fulltrúar erlendra fjár-
málastofnana hafa líka gert at-
hugasemdir við gagnkvæmt eign-
arhald Kaupþings banka í Exista
og Exista í Kaupþingi banka. Sala
Íslandsbanka á stórum hlut í Sjóvá-
Almennum og fjármögnun kaup-
andans á kaupunum eru einnig
gerð að umtalsefni í skýrslu Merrill
Lynch og raunar koma fleiri fyrir-
tæki við sögu í skýrslunni.
Skuldsetning íslenzkra fyrir-
tækja er talin meiri en gengur og
gerist og því jafnvel haldið fram, að
hún hafi verið smitandi!
Það er engin leið að lesa skýrslu
Merill Lynch án þess að komast að
þeirri niðurstöðu að um svarta
skýrslu sé að ræða fyrir íslenzka
fjármálakerfið.
Og það er fásinna, að yppta öxl-
um yfir skýrslunni eða gera lítið úr
því bandaríska fjármálafyrirtæki,
sem sendir hana frá sér.
Enda eru engar alvarlegar vís-
bendingar um að bankarnir taki
þessar athugasemdir og gagnrýni
ekki alvarlega.
Í fyrradag skýrði Morgunblaðið
frá því, að formlegt samráð hefði
verið tekið upp á milli þriggja ráðu-
neyta, Seðlabanka og Fjármálaeft-
irlits um viðbúnað ef eitthvað kæmi
upp á í bankakerfinu. Tekið skal
fram, að í skýrslu Merill Lynch
kemur skýrt fram að fyrirtækið tel-
ur ekki að bankakreppa sé fram-
undan á Íslandi á þessu ári.
Það eru líka skýrar vísbendingar
um að forráðamenn íslenzku bank-
anna hafi nú þegar brugðizt við
gagnrýni og athugasemdum er-
lendis frá og hafi nú þegar og muni
hægja á lántökum á erlendum
mörkuðum og þar með lánveiting-
um til viðskiptavina hér og erlend-
is. Þetta þýðir, að bankarnir munu
gera meiri kröfur til lántakenda en
áður. Og líklegt má telja, að þeir
dragi verulega úr fjármögnun
þeirra miklu viðskiptasamninga,
sem hafa verið nánast daglegt
brauð síðustu misserin.
Ríkisstjórn og Alþingi þurfa líka
að gefa þessari þróun og athuga-
semdum við starfsemi íslenzka
fjármálakerfisins gaum.
En þrátt fyrir þessa gagnrýni má
ekki gleyma því að íslenzkt efna-
hagslíf er margfalt öflugra en það
var fyrir nokkrum árum og betur í
stakk búið til þess að takast á við
hugsanleg vandamál heldur en áð-
ur.
K
erfisbundin vandamál byrja
hvorki né hverfa á einni nóttu.
Horfur á mjúkri lendingu ís-
lenska hagkerfisins eru óvissar
og við teljum að þeir geti átt
erfiðara uppdráttar á lánsfjármörkuðum og
að lánskjör geti orðið lakari.
Fjármögnun bankanna –
of mikið til skamms tíma
Fjármögnun bankanna er til tiltölulega
skamms tíma og eru þeir því sérstaklega
viðkvæmir ef breytingar skyldu verða á trú
og skoðun markaðarins. Að okkar mati
nema þau lán sem bankarnir eru með á
gjalddaga fram til ársins 2008 um 17,8 millj-
örðum dollara. (u.þ.b. 1,3 sinnum þjóðar-
framleiðsla Íslands). Spurningin er hvort
vaxtaálög muni lækka eða hvort að bank-
arnir verði tilbúnir til að gefa út skuldabréf
til endurfjármögnunar miðað við hærra álag
en ella væri. Slík útgáfa myndi að okkar
mati hafa áhrif á hreinar vaxtatekjur bank-
anna og hamla frekari og örum vexti þeirra.
Auk þess verður reynslan að leiða í ljós
hvort bankarnir muni geta aflað alls þess
fjár sem þeir þurfa. Ólíklegt er að vissa um
þennan tiltekna þátt verði ljós í bráð.
Óvenjumikill hagnaður af
hlutabréfum, torræð eignatengsl
Á árinu 2005 nutu bæði Kaupþing og
Landsbanki óvenjumikils hagnaðar af hluta-
bréfafjárfestingum sem mótaði mjög af-
komu þeirra. Án þessa hagnaðar, sem við
drögum í efa að verði viðvarandi, lítur
tekjumyndun bankanna ekki jafn vel út.
Innbyrðis eignatengsl íslenskra banka og
fyrirtækja er einnig nokkurt áhyggjuefni.
Bankarnir virðast oft fjárfesta beint með
öðrum fjárfestum og viðskiptavinum í verk-
efnum á sviði einkafjármagnsfjárfestinga (e.
private equity) sem við metum áhættusamt.
Bankarnir lána jafnframt iðulega til þessara
sömu verkefna.
Staða á lánsfjármörkuðum
Sem skuldarar hafa íslenskir bankar nokkra
sérkennandi veikleika sem verðskulda að
okkar mati að gerð sé krafa til þeirra um
töluvert hærra áhættuálag en til annarra
evrópskra banka. Miðað við núverandi
vaxtaálög sjáum við ekki að nein sérstök
tækifæri séu fyrir hendi fyrir fjárfesta, þar
sem núverandi kjör umbuna ekki nægilega
vel fyrir áhættuna.
Frekar í líkingu við
nýmarkaði en Vestur-Evrópu
Þegar við metum íslenska banka og skulda-
bréf þeirra í samanburði við aðra álítum við
að frekar ætti að bera bankana saman við
banka á nýmörkuðum heldur en evrópska
banka. Ástæða þess er að sú kerfisbundna
áhætta sem við sjáum á Íslandi á meira
sameiginlegt með nýmörkuðum en sá stöð-
ugleiki sem einkennir flesta bankamarkaði í
Vestur-Evrópu. Að okkar mati endurspegla
lánshæfiseinkunnir matsfyrirtækjanna Moo-
dy’s og Fitch ekki nægjanlega vel þessa
kerfisbundnu áhættuþætti. Við tökum því
lánshæfiseinkunnum þeirra með fyrirvara.
Þegar um ræðir kreppur í bankakerfum
hefur reynslan sýnt að þeir köldu vindar
sem fylgja kerfisbundinni áhættu geta vald-
ið mjög snöggum veðrabrigðum og mynd
annars ágæts rekstrar og fjárhagsstöðu
banka getur snöggbreyst. Þegar um langa
ur t.
skam
bréf
bank
kvæ
ingu
inga
erfið
Að
ar ti
kleif
bund
sem
eða
er m
geng
bréf
unda
stað
ils fj
vísað
bili,
farn
Bank
skul
Ban
Kan
sínu
neik
verið
hæk
tiltö
lensk
að þ
með
Áhy
fjár
Þett
þeirr
skoð
stór
gjald
að e
efnahagsuppsveiflu er að ræða er hætta á
að bankar hugi ekki nægilega vel að gæðum
útlána og láni af kappi og taki sífellt meiri
áhættu. Innbyrðis tengsl geta aukið þessa
áhættu.
Því skal haldið til haga að við erum ekki
að spá bankakreppu á Íslandi á árinu 2006.
Samt sem áður sjáum við margar blikur á
lofti sem hafa neikvæð áhrif á íslenska
banka sem skuldara og teljum að kjör á
lánsfjármörkuðum endurspegli ekki enn að
fullu þessi áhrif.
Nánari skoðun á íslenskum
bönkum og umhverfi þeirra
Það kemur okkur ekki á óvart að markaður-
inn hafi verið hvumpinn gagnvart íslenskum
bönkum. Það er aftur á móti eftirtektarvert
að áhyggjur markaðarins beinast fyrst og
fremst að kerfinu sjálfu ef svo má að orði
komast. Þetta er frekar óvenjulegt. Enda
má spyrja; af hverju ætti markaðurinn að
hafa áhyggjur af bönkunum sjálfum þegar
uppgjör þeirra sýna svo góða afkomu?
Mikill vöxtur efnahags þeirra, kaup á er-
lendum fjármálafyrirtækjum, áhyggjur af
eignaverðbólgu og eignatengsl eru meðal
þeirra atriða sem gætu verið hráefni í eld-
fima blöndu. Við deilum mörgum af þeim
áhyggjum sem markaðurinn hefur. Hvernig
er annað hægt?
Eftirfarandi eru atriði sem okkur finnst
varða miklu fyrir fjárfesta að huga að. Hér
ræðir m.a. um atriði sem menn hafa e.t.v.
ekki horft nægilega vel á og einnig þætti
sem gætu dregið úr áhyggjum fjárfesta við
mat þeirra á íslenskum bönkum sem skuld-
urum.
Fjármögnun bankanna
Hin mikla stækkun íslenskra banka hefur
að verulegum hluta verið fjármögnuð með
sókn á lánsfjármarkaði, þ.e. ekki með aukn-
ingu innlána. Fjármögnun af þessu tagi get-
„Dagar hags
bankanna er
Ný skýrsla verðbréfafyrirtæk-
isins Merrill Lynch um íslenska
bankakerfið vakti sterk viðbrögð
á fjármálamarkaðnum í gær.
Hér er birtur í lauslegri þýðingu
fyrsti hluti skýrslunnar, sem
hefst á þeim orðum að vandamál
íslensku bankanna séu rétt að
byrja. Millifyrirsagnir eru úr
skýrslu Merrill Lynch.