Vísbending - 04.07.1984, Blaðsíða 3

VÍSBENDING
3
föllum. Gerum síðan ráð fyrir að allar
hagstærðir séu óbreyttar nema verð-
bólgan. Ef verðbólgan er engin, verður
arðsemi mjög mikil af óverðtryggða
hluta körfunnar en lítil af verðtryggöa
hlutanum. Ef verðbólgan verður aftur
á móti mjög mikil, verður óverðtryggði
hluti körfunnar verðlaus og gefur stór-
lega neikvæðan arð umfram verð-
bólgu. Þannig er væntanleg arðsemi
körfunnar fall af væntanlegri verð-
bólgu, og því háð samsetningu körf-
unnar. Nú geta menn ekki spáð af
neinu viti fyrir um verðbólgu til lengri
tíma en menn geta haft áhrif á
samsetninguna. Mismunandi sam-
setning gefur þannig mishátt vongildi
(Erwartungswert) arðsemi umfram
verðbólgu. (Miðað er við líklega
verðbólgudreifingu.) Vandinn er sá að
finna þá samsetningu körfunnar, sem
gefur hæsta arðsemisvon, hver svo
sem verðbólgan verður.
Dæmi: Ríkisvíxlar og
veöskuldabréf
Þegar ríkisvíxlarnir voru til sölu fyrir
þremur mánuðum, þurftu þeirsem fjár-
magn höfðu til þess að kaupa slík bréf,
að gera upp við sig, hvað þeir ættu að
bjóða. í því sambandi bar að líta á þá
kosti sem buðust á þeim tíma og hvers
menn væntu af hækkun verðbólgu.
Einnig var mismunandi, hversu lang-
tímaþaðfé var, semtil ráðstöfunarvar.
Sem dæmi verður tekinn aðili, sem
hafði langtímapening lausan. Hvað átti
hann að bjóða? Sem valkost hafði
hann verðtryggð spariskírteini og
óverðtryggð skuldabréf einstaklinga.
(Af ákveðnum ástæðum komu verð-
tryggð skuldabréf einstaklinga ekki til
greina.) Hvernig leysa menn svona
dæmi?
Fyrst er að gefa sér mismunandi
forsendur um þróun verðbólgu. Frekari
lækkun eða mismunandi mikla
hækkun. Síðan er að gera sér grein
fyrir hvert gengi þessara verðbréfa
verður eftir þrjá mánuði miðað við
þessar verðbólguforsendur. (Ath. mót-
vísandi gengi verðtryggðra og óverð-
tryggðra bréfa.) Þá er að taka með í
myndina þá vexti og verðbætur, sem
bréfin gefa af sér á sama tíma. Lausleg
athugun leiddi i Ijós, að ráðlegt var að
kaupa að % hluta verðtryggð spari-
skírteini og að 'A hluta óverðtryggð
skuldabréf til fjögurra ára, sem á þeim
tíma gáfu 52% virkavexti. Slíkurpakki
vartalinn gefaa.m.k. 10% vexti næstu
3 mánuði. Með hliðsjón af þessu vartil-
boðsverð í ríkisvíxla ákveðið.
Núna þremur mánuðum seinna er
hægt að leggja mat á þessa athugun.
Hvernig kom þessi samsetning út á
tímabilinu 21. mars 1984 til 21. júní
1984 í samanburði við meðalávöxtun
ríkisvíxlanna, sem boðnir voru út í
mars s.l.? Á þessu tímabili hækkaði
ávöxtunarkrafa óverðtryggðu bréf-
anna úr 52% í 60% sem lækkaði gengi
þessara bréfa. Á móti kom lækkun á
ávöxtunarkröfu spariskírteina úr 5,8%
í 5,3%, sem hækkaði söluverð þeirra.
Á tímabilinu gaf karfan af sér 4,96%
ávöxtun eða 0,65% raunvexti, sem
jafngilda 2,62% raunávöxtun á ári.
Hins vegar varð meðalraunávöxtun
marsvíxlanna 1,53% á tímabilinu eða
sem svarar 6,28% raunvöxtum á ári.
Stuðst er við útreiknað gildi lánskjara-
vísitölu 21. mars og 21. júní sem mæli-
kvarða á verðbólguna á tímabilinu.
Enda þótt niðurstaða þessarar athug-
unar hafi ekki gefið betri raun en hér
kemur fram, þá sýnir hún hversu
vandasamt er að setja saman fjárfest-
ingarkörfu og hún sýnir ennfremur, að
íslenskur verðbréfamarkaður er enn
mjög vanþróaður. Menn velja fjárfest-
ingar meira með tilfinningum en skyn-
semi. (Margir hafa ímugust á verð-
tryggðum skuldabréfum einstaklinga,
sem veldur óeðlilega háum vöxtum á
þeim markaði.) Einnig verða menn að
hafa í huga það sem að framan var
sagt, að mótvísandi hegðun fjárfest-
ingar eru líkur en ekki staðreyndir. Þá
kemur inn í dæmið sú forsenda, að
fjármagnið, sem fer til verðbréfakaupa
sé óbreytt. Það er greinilegt, að sú for-
senda hefur brugðist, því miklu minna
virðist vera um peninga núna en var í
mars, sem skýrir lækkun á gengi
óverðtryggðra bréfa án þess að gengi
verðtryggðra bréfa hefði hækkað sem
neinu næmi. Samsetning körfunnar
hefur ekki gefið þá ávöxtun sem að var
stefnt, en það þýðir ekki að aðferðin
sé röng. Karfan átti að gefa væntan-
legan hámarksarð. Eins og teninga-
kast gefur að meðaltali 3,5 augu, þá
þýðir það ekki að 3,5 augu komi upp
við hvert kast heldur að meðaltali.
Sama gerist með körfuna góðu. Eitt
„kast“ segir ekkert um það að væntan-
legt meðaltal sé ekki rétt.