Vísbending - 16.11.2009, Page 3

ISBENDING
v
Framtíðarskipan peningamála
Björn Ólafsson
ri stjórnmálahagfræðingur
Ein afleiðing af bankahruninu sem
varð á síðasta ári er að íslenska
krónan nýtur ekki mikils trausts
sem gjaldmiðill. Ef vafl leikur á verðgildi
og stöðugleika gjaldmiðils dregur úr
efnahagslegum framförum, meðal annars
vegna meiri viðskiptakostnaðar og hærri
vaxta. Eitt af helstu markmiðum í áætlun
stjórnvalda og Alþjóðagjaldeyrissjóðsins
frá nóvember 2008 er aukinn stöðugleiki
krónunnar. Þetta markmið hefur náðst að
hluta en aðeins með hjálp gjaldeyrishafta.
Vonir um verulega styrkingu krónunnar
hafa hins vegar brugðist. Sumir telja að
gjaldeyrishöftum hafi ekki verið fylgt
nægilega vel eftir og það sé ástæðan fyrir
lágu gengi. Ljóst er hins vegar að traust
á gjaldmiðli verður ekki byggt upp með
höftum sem verður að aflétta fyrr eða síðar
né heldur með inngripum seðlabanka.
Spurningin er hvaða leiðir séu færar til að
efla traust á gjaldmiðlinum og stuðla að
eðlilegu inn- og útflæði fjármagns.
Þróun peningamála á íslandi
og Eystrasaltslöndum
I upphafi tíunda áratugarins voru Eystra-
saltslöndin í svipaðri aðstöðu og Island
að því leyti að hagkerfið var þá í molum
eftir hrun kommúnismans. Við blasti
óðaverðbólga og traust á gjaldmiðlinum
(rúblu) var lítið sem ekkert. Löndin
tóku þá til þess ráðs að festa gengi
gjaldmiðla sinna við aðrar myntir eða
myntkörfu (SDR) með myntráði. Síðar
var viðmiðinu breytt í evru enda gengu
löndin í Evrópusambandið og hyggjast
taka upp evru eins fljótt og auðið er.
Með myntráði tókst að hemja verðbólgu
og tryggja stöðugleika á skömmum
tíma. Hins vegar hefur efnahagsástandið
versnað í núverandi kreppu. Astæðan
fyrir erfiðleikunum nú er hins vegar ekki
gengisfyrirkomulagið heldur útlánaþensla
og vöxtur ríkisútgjalda sem reyndist
ósjálfbær þegar dró úr innflæði fjármagns
vegna hinnar alþjóðlegu fjármálakreppu.
Bæði Eistum og Litháum hefur tekist
að ná mjög góðum árangri í baráttunni
við afleiðingar fjármálakreppunnar með
niðurskurði ríkisútgjalda og launaaðlögun.
Vandinn er meiri í Lettlandi. Reynsla
Islands og Eystrasaltslandanna undir-
strikar enn og aftur nauðsyn þess að
ríkisfjármálum sé hagað í samræmi við
peningastefnuna.
Fastgengisstefna með vikmörkum
tryggði nokkurn stöðugleika í íslensku
efnahagslífi á tíunda áratugnum. Undir
lok þessa tímabils hafði þensla innanlands
dregið úr trausti á fastgengisstefnunni.
Arið 2001 tóku Islendingar upp
verðbólgumarkmið. Verðbólgumarkmið
var fyrst notað á Nýja Sjálandi, en um
aldamótin 2000 var það við lýði í mörgum
löndum og virtist almennt gefast vel. Island
var þó langminnsta hagkerfið sem tók
upp verðbólgumarkmið. I greinargerðum
frá þessum tíma virðist ekki að finna
rök gegn því að verðbólgumarkmið geti
hentað svo smáu hagkerfi. Eftir á að
hyggja sýnist sem höfundar verðbólgu-
markmiðsins hafi vanmetið áhrif óhamins
aðgengis að erlendu lánsfé á gengi og
verðlag. Hvað sem því líður er vafsamt
að telja að þessi félagslega tilraun með
verðbólgumarkmið í smáríki hafi heppnast
því ekki tókst að halda verðbólgu innan
viðmiðunarmarka eða í nánd við það
sem er í helstu viðskiptalöndum okkar.
Tilraunir Seðlabankans til að draga úr
heildareftirspurn með hækkun vaxta
báru lítinn árangur þar sem hið opinbera
jók útgjöldin stórlega og bankakerfið
stuðlaði að gífurlegri útlánaþenslu sem
var fjármögnuð með erlendu lánsfé.
Peningastefnan ein og sér gat því
lítið spornað við þenslunni en mikill
vaxtamunur við útlönd átti þátt í óhóflegu
innstreymi á erlendu fjármagni. Þetta
fjármagn leitar nú aftur út og þarf því að
beita gjaldeyrishöftum.
Myntráð sem valkostur
Á þessum vettvangi hefur áður verið
lýst kostum og göllum við þá tilhögun
gengismála sem nefnist myntráð (e.
currency board). I stuttu máli jafngildir
myntráðsfyrirkomulag að mestu leyti því
að taka einhliða upp annan gjaldmiðil
eða gamla gullfódnn. Helsti munurinn á
myntráði og á einhliða upptöku t.d. evru
er sá að svonefndur myntsláttuhagnaður
helst innanlands í myntráðsfyirkomulagi
og er þessi lausn því mun ódýrari en
einhliða upptaka evru.
Islendingar sækja nú um aðild að
Evrópusambandinu og munu væntanlega
einnig sækja um aðild að peninga-
samstarfinu (ERM II) og taka upp evru
í fyllingu tímans. Með því að taka upp
myntráð með evru stytta menn sér verulega
leið að því marki að njóta kosta stærra
myntsvæðis og efla trú á gjaldmiðilinn
en jafnframt er útgönguleið tryggð sem
er aðild að evrusvæðinu. Aðrir kostir eru
meðal annars þeir að verðtrygging verður
óþörf þar sem gengistrygging tekur við,
opinber verðlagning á vöxtum verður
nánast úr sögunni, viðskiptakostnaður
minnkar og hlutverk Seðlabanka sem
lánveitanda til bankakerfisins minnkar
eða hverfur alveg. Búast má við að vextir
og verðbólga lækki hratt að því stigi sem
er á evrusvæðinu. Myntráðsfyrirkomulag
kallar á sveigjanlegan vinnumarkað og
launataxta ásamt jafnvægi í ríkisfjármálum.
Þrennt þarf að athuga í þessu efni.
I fyrsta lagi fer aðlögun að evru fram
gegnum ERM II peningasamstarfið.
Gert er ráð fyrir að lönd í ERM II haldi
gengi innan ±15% vikmarka frá evru
og ver evrópski seðlabankinn það frávik.
Nokkur lönd hafa þó komið í ERM II
án fráviks eða með mjög lítið frávik,
svo sem Eystrasaltslöndin og Danmörk.
Evrópusambandið gerir ekki athugasemd
við notkun myntráðs með evru, hins
vegar er einhliða upptaka evru ekki talin
samræmast eðlilegu aðlögunarferli að
evrusvæðinu. I öðru lagi hefur verið bent
á að Islendingar hafi ekki efni á myntráði
vegna mikillar verðbréfaeignar útlendinga
sem gildir sem krafa á þjóðarbúið.
Gjaldeyrir þurfi að vera til fyrir þessari
upphæð sem muni leita út um leið og
gjaldeyrishöftum er aflétt. Þó ekki sé gert
ráð fyrir að myntráð þurfi gjaldeyrisforða
til að tryggja erlendar skuldir hefur
lausafjárstaða bankakerfisins áhrif á
stöðugleika myntráðsins. Ljóst er að þetta
er sérstakt vandamál sem þarf að leysa
hvort sem breytt er um peningastefnu eða
ekki. Til greina kemur að láta gengið falla
tímabundið meðan þetta fé leitar út, leita
eftir samningum við eigendur þess eða fá
stuðning erlendis frá til að greiða út þessar
upphæðir. I þriðja lagi þarf að ákveða á
hvaða gengi skuli festa krónuna við evru.
Bent hefur verið á að raungengi sé nú
mjög lágt í sögulegu samhengi og frá því
sjónarmiði gæfi tenging með núverandi
gengi talsvert borð fyrir báru. Aðstæður
eru hins vegar mjög breyttar frá fyrri tíð
og vart tímabært að meta jafnvægisgengi
fyrr en stöðugleiki hefur náðst í verðlagi
eigna, bankakerfið nær fullum þrótti og
lokið er við afskriftir skulda.
Myntráð getur gagnast ágætlega þótt
ekki komi til aðildar að Evrópusambandinu.
Þá er mögulegt að tengja við aðra mynt en
evru eða tengja við tvær myntir samtímis
svo sem evru og dal (tvöfalt myntráð, e.
dual currency board).
Við endurskoðun peningastefnunnar
er nauðsynlegt að kanna valkosti vandlega
og velja þá lausn sem hentar hinu
smáa íslenska samfélagi sem nú þarf að
endurheimta trú á efnahagslegar framfarir
og verðgildi peninga. Q
VÍSBENDING • 45. TBL. 2 0 0 9 3