Vísbending - 24.08.2016, Blaðsíða 2

VíSBENDING
---------------------------
Heimsmet í verðlækkun
hlutabréfa?
dT) Gylfi Magnússon
dósent
éfk
Líklega hefur fáa ef nokkra sem
fylgdust með íslenska markaðinum
grunað þann 18. júlí 2007 að veisl-
unni á hlutabréfamarkaðinum lyki þann
dag. Ymsum fannst þó hlutabréfaverð hátt
og ekki bara á Islandi. Daginn eftir hafði
MorgiinblaðiS eftir fjárfesti að nafni John
P. Hussman að „júlímánuður 2007 er í
þann mund að komast á spjöld sögunn-
ar sem einn versti tíminn til þess að fara
inn á markaðinn." Það reyndist hárrétt og
við tók langt tímabil fallandi hlutabréfa-
verðs í flestum vestrænum löndum og
fjármálakrísa. Þótt Hrunið, með stórum
staf og greini, hafi verið mikið hérlendis
er áhugavert að skoða hvort þróun hluta-
bréfaverðs á Islandi geti talist einsdæmi á
síðari tímum og er ætlunin að reyna varpa
ljósi á það hér.
Peningalegar eignir í rúst
Hrun íslenska fjármálakerfisins haustið
2008 hafði veruleg áhrif á flestar pen-
ingalegar eignir á íslandi, þ.á m. hluta-
bréf. Fjármálafyrirtæki höfðu vegið mjög
þungt á markaðinum fyrir hlutabréf í
Kauphöll Islands. Kaupþing var á árun-
um fyrir hrun lengst af verðmætasta fyr-
irtæki landsins, mælt með markaðsvirði
hlutabréfa í Kauphöllinni, og hinir stóru
bankarnir tveir, Glitnir og Landsbankinn,
vógu einnig þungt. Lyfjafyrirtækið Actavis
var þó um skeið verðmætasta fyrirtækið
í Kauphöllinni en það var afskráð rúmu
ári fyrir hrun. Fjórði bankinn, Straumur,
var einnig meðal stærstu fyrirtækja í að-
draganda hruns.
Þegar hlutabréf þessara fyrirtækja
urðu verðlaus þurrkaðist því út stór hluti
af markaðsvirði allra fyrirtækja í Kaup-
höllinni. Hlutabréf ýmissra skuldsettra
eignarhaldsfélaga sem tengdust bönkun-
um náið urðu einnig verðlaus, þ.á m. bréf
FL Group og Bakkavör Group.
Eftir stóðu fyrst og fremst tvö iðn-
fyrirtæki, sem áttu ekki mjög mikið
undir íslenska markaðinum og íslensku
eignaverði, Marel og Ossur. Nokkrir
smærri aðilar sem áttu hlutabréf skráð í
Kauphöllinni lifðu þó einnig, þ.á m. út-
gerðarfyrirtækið HB Grandi og Iceland-
air Group, sem var mjög illa statt og átti
Mynd: Hlutabréfavísitölur í þremur löndum.
Hæsta gildi = 1000
,<£> & & <£> <^ v<$> ,<£> ^ x'C'’ XV XV
//////////////////
-----Kýpur -------ísland-------Grikkland
1,000.0
900.0
800.0
700.0
600.0
500.0
400.0
300.0
200.0
100.0
eftir að fara í gegnum fjárhagslega endur-
skipulagningu.
Voguntapar
Rétt er að hafa í huga að sveiflur í hluta-
bréfaverði eru eðli máls skv. nokkuð háðar
fjárhagslegri skipulagningu viðkomandi
fyrirtækja. Vegna þess að hluthafar eru
aftast í kröfuröð (e. residual claimants)
þá er við því að búast að hlutabréfaverð
sveiflist þeim mun meira, því meiri sem
skuldsetning viðkomandi fyrirtækja er,
að öðru jöfnu. Heildarvirði fyrirtækja
(e. enterprise value) ætti að vera stöðugri
stærð en verðmæti hlutafjár.
Verðmæti íslenskra fyrirtækja, mælt
sem núvirði þeirrar vöru og þjónustu sem
rekstur þeirra getur skilað, umfram kostn-
að við rekstur, rýrnaði miklu minna en
verðmæti hlutafjár þeirra. Það sést t.d. á
því að undirliggjandi rekstur flestra fyr-
irtækjanna hélt áfram, þ.á m. bankanna,
þótt hlutafé þeirra hafi orðið verðlaust
í krísunni. Ymist gerðist þetta á nýrri
kennitölu eða eftir nauðasamninga eða
aðra fjárhagslega endurskipulagningu.
Helsta undantekningin var eignarhaldsfé-
lög enda þar ekki um neinn undirliggjandi
rekstur að ræða. Hrun hlutafjármarkaðar-
ins endurspeglaði því ekki hrun viðkom-
andi rekstrar eða efnahagskerfisins sem
heildar, heldur einfaldlega að þörf var fyr-
ir verulega fjárhagslega endurskipulagn-
ingu. Að henni lokinni gat rekstur haldið
áfram og í nokkrum tilfellum staðið undir
skráningu verðbréfa í kauphöll á ný.
Hlutabréfavísitölur
Þegar verðlækkun hlutabréfa er mæld
liggur beinast við að styðjast við hluta-
bréfavísitölu. Ekki er þó augljóst við
hvaða vísitölu á að miða því að nokkrar
koma til greina. Vísitalan sem mest var
miðað við fyrir hrun, sem yfirleitt gekk
undir nafninu Urvalsvísitalan eða Icex-
15, var lögð af nokkru eftir hrun. Hún var
byggð á verðþróun 15 „úrvals“ fyrirtækja.
Þar eð mun færri fyrirtæki voru með skráð
hlutabréf í Kauphöllinni fyrst eftir hrun lá
í hlutarins eðli að ekki var hægt að styðj-
ast við vísitöluna, a.m.k. ekki óbreytta,
til að leggja mat á verðþróun hlutabréfa
skráðra fyrirtækja. Af vísitölunum sem
kynntar voru til sögunnar eftir hrun koma
helst tvær til greina, OMX Iceland All
Share PI og OMX Iceland All Share GI.
Þær eru raunar að öllu leyti eins nema
að sú síðarnefnda tekur tillit til ávöxtun-
ar hluthafa vegna arðs og verðbreytinga
en sú fyrri einungis verðbreytinga. Þær
náðu báðar hámarki 18. júlí 2007 og
lágmarki 1. apríl 2009. Lækkun þeirra
á milli þessara tveggja dagsetninga varð
jafnframt mjög svipuð þótt örlitlu muni
vegna arðgreiðslna fyrirtækja síðasta árið
fyrir hrun. PI vísitalan Iækkaði um 95,4%
og GI vísitalan um 95,3%. Að raunvirði
var lækkunin 96,2% (PI) eða 96,1% (GI).
I Bandaríkjadölum var lækkunin í báðum
tilfellum 97,7%.
Sé stuðst við Orvalsvísitöluna fæst enn
hærra mat á lækkunina. Skýringin er að
„úrvals“fyrirtækin fóru verr út úr hruninu
2 VÍSBENDING • 29. TBt. 2016