Morgunblaðið - 28.05.1992, Blaðsíða 7

C 7
bréfasjóða með lakari ávöxtun en
S&P 500. Loks mætti nefna alveg
nýja auglýsingu úr Financial Times
í London (sjá apríl 1992) þar sem
segir (í lauslegri þýðingu): Varúð!
Breskur vísitölusjóður er með betri
ávöxtun en 90% allra sjóða í Bret-
landi sem ijárfesta í hlutabréfum!
í auglýsingunni er miðað við tím-
ann frá 1. nóvember 1988 til 1.
apríl sl.
íslenskur fjármálamarkaður
er aðeins brotabrot af
heimsmarkaði
Með því að ávaxta sparifé eða
eignir í útlöndum fæst öruggari
trygging á kaupmætti sparifjár
þegar vægi utanríkisviðskipta
þjóðar er hátt. Önnur ástæða er
þó ekki síður mikilvæg og þá kem-
ur markaðskenningin um ávöxtun
verðbréfasafna enn við sögu. Hlut-
fallsleg stærð hlutabréfa- og
skuldabréfamarkaðs í hveiju landi
er þá afar mikilvæg. Mynd 1 sýnir
skiptingu alþjóðlegs hlutabréfa-
markaðs eftir markaðsverðmæti í
hveiju landi. Um 36% af verðmæti
hlutabréfa er í Bandaríkjunum og
hlutur Japans er um 30%. Stærð
hlutabréfamarkaðs í Evrópulönd-
unum er um 27% af heimsmark-
aðnum. Þannig mætti t.d. segja
að kanadískur fjárfestir sem
ávaxtar fjármuni sína eingöngu í
kanadískum hlutabréfum sitji af
sér tækifæri til ávöxtunar í hluta-
bréfum á 97% af heimsmarkaði
hlutabréfa. Ef íslenskur fjárfestir
ávaxtar fjármuni eingöngu hér
heima þá verður hann af tækifær-
um á 99,9% af hlutabréfamarkaði
eða skuldabréfamarkaði allra ríkja.
Þetta hefur sín áhrif á öryggi
íjármuna á íslandi og einnig ávöxt-
un þeirra þegar til lengdar er litið.
Jafnvel bandarískur fjárfestir verð-
ur af tækifærum á tveimur þriðju
hlutum alþjóðlegs markaðs ef hann
ávaxtar íjármuni aðeins á heima-
markaði sínum og missir af tæki-
færum til að auka ávöxtun eða
draga úr áhættu.
Ávöxtun og áhætta haldast
jafnan í hendur - önnur stærðin
marklaus án hinnar
Heildarávöxtun íjármuna á er-
lendum markaði ræðst bæði af
ávöxtun verðbréfa í viðkomandi
heimamynt og breytingum á gengi
gjaldmiðla. Mynd 2 sýnir hækkun
á verði hlutabréfa frá 10 löndum
mælt í dollurum árin 1987 til 1991.
Mest er heildarhækkunin í Bret-
landi, um 120% yfir tímabilið, en
minnst á Ítalíu, -20%. En ávöxtun
segir aðeins hálfa söguna, það
verður líka að reikna með áhættu.
Hún er (samkvæmt forsendum
markaðskenninganna) mæld sem
sveiflur í ávöxtun, m.ö.o. sem lík-
urnar á því að ekki náist sú ávöxt-
un sem búist er við.
Áhætta myndast bæði vegna
sveiflna í ávöxtun og vegna breyt-
inga á gengi gjaldmiðla. I ljós kem-
ur að heildaráhætta fyrir hlutabréf
(sjá mynd 3) er tiltölulega há.
Súlurnar sem sýna áhættu á hveij-
um markaði eru að jafnaði helm-
ingi hærri en súlurnar sem sýna
áhættu vegna breytinga á gengi
gjaldmiðla. Niðurstaðan er því sú
að áhætta á hveijum markaði er
u.þ.b. tvöfalt hærri en áhætta
vegna gengisbreytinga. Tækifæri
til hærri ávöxtunar með því að
veðja á hlutabréf í réttu landi eru
því mikilvægari en tækifæri til að
hækka ávöxtun með því að veðja
á réttar myntir.
Á mynd 3 sést einnig að áhætta
í hlutabréfasafni sem nær til allra
landa er minni en áhætta í nokkru
einstöku landi. Ef fjárfestir heldur
sig við aðeins einn markað, jafnvel
þótt það sé Bandaríkjamarkaður,
þá tekur hann meiri áhættu en
þegar hann fjárfestir í hlutabréfum
frá fleiri löndum. Ástæðurnar er
að finna í niðurstöðum Markowitz
frá sjötta áratugnum. Þegar sett
eru saman verðbréf þar sem sumir
flokkar eru að hækka í verði þegar
aðrir lækka (t.d. hlutabréf frá mis-
munandi löndum) verður ávöxtun
safnsins í heild stöðugri en ella og
ekki minni. Þannig er unnt að
MORGUNBLAÐIÐ VIÐSKIPTI/ATVINNCLÍF FIMMTUDAGUR 28. MAÍ 1992
Tækninýjungar
Myndsíminn væntan-
legur á markað
NOKKRIR stærstu framleiðendur símtækja og simabúnaðar hafa
nú hafið framleiðslu á símtækjum sem sýna og senda myndir af
þeim er nota búnaðinn. Um er að ræða venjulegan talsíma, útbúinn
með litlum skermi og lítilli sjónvarpsmyndavél.
minnka áhættu (sveiflur) í verð-
bréfasafni án þess að minnka
ávöxtun; eða auka ávöxtun án
þess að taka meiri áhættu. Ólíklegt
er að margar uppgötvanir í fjár-
málafræðinni séu mikilvægari en
þessi.
Ávöxtun hækkar og/eða
áhætta minnkar með
fjárfestingu í erlendum
verðbréfum
Röksemdir fyrir fjárfestingu í
erlendum verðbréfum samkvæmt
nýju markaðskenningunni sjást á
mynd 4. Hún á við í hveiju landi
og hver sem gjaldmiðillinn er.
Ávöxtun er. á lóðrétta ásnum og
áhætta á þeim lárétta en þessa tvo
þætti verður jafnan að meta saman
við fjárfestingu í verðbréfum. Á
öðrum enda línunnar á mynd 4 er
að finna safn verðbréfa frá aðeins
einu landi (100% á heimamarkaði)
og þá gildir einu hvort um er að
ræða skuldabréf, hlutabréf eða
blandað safn. Ef erlendum verð-
bréfum er nú bætt við í safnið
færumst við upp eftir línunni uns
kemur að hinum endanum þar sem
öll verðbréf í safninu eru erlend.
En eftir því sem við færumst upp
eftir línunni í fyrstu þá hækkar
ávöxtun og áhætta lækkar. Á til-
teknum stað á línunni er áhætta
hin sama og þegar fjárfest er ein-
göngu á heimamarkaði en ávöxtun
er töluvert hærri. Þessi mikilvæga
lína hefur verið nefnd framlína
(efficient frontier) og verðbréfin á
henni framlínusafn.
Mynd 5 sýnir raunverulegt
framlínusafn í erlendri fjárfestingu
fyrir fjárfesti í Bandaríkjunum.
Framlínan hefur þann eiginleika
að á henni eru öll verðbréfasöfn
með hæstu ávöxtun að gefinni
þeirri áhættu sem fjárfestirinn vill
taka. Slíka línu er hægt að reikna
fyrir öll Iönd og hún hefur að jafn-
aði svipaða lögun. Ástæðan er sú
eins og fyrr greinir að unnt er að
draga úr áhættu án þess að minnka
ávöxtun - eða hækka ávöxtun án
þess að auka áhættu - þegar sam-
einuð eru verðbréf með neikvæða
fylgni (einn flokkur hækkar í verði
þegar annar lækkar).
Markaðskenningar falla illa að
íslenskum gögnum frá árunum
1987 til 1992
En þá víkur sögunni til Islands
og að því hvernig ávöxtun í banda-
rískum og evrópskum verðbréfum
hefði komið út i samanburði við
íslensk verðbréf á síðustu árum,
hefði hún verið leyfð. Aðeins er
hægt að reikna vísitölur íslenskra
skuldabréfa og hlutabréfa frá og
með árinu 1987 þannig að þær séu
samanburðarhæfar við erlendar
verðbréfavísitölur. Hvernig lítur
framlínan út fyrir fjárfestingu ís-
lendinga í erlendum verðbréfum á
árunum 1987 til 1991? Á mynd 6
er borin saman ávöxtun í banda-
rískum og evrópskum hlutabréfum
og skuldabréfum og íslensk hluta-
bréf og skuldabréf á árunum 1987
til 1991.
Reiknað hefur verið út sam-
kvæmt uppgjörinu, að BT hafi haft
rúmlega 9.800 kr. í tekjur hveija
einustu sekúndu og hafa þessar
upplýsingar vakið upp háværar
kröfur um, að símgjöldin verði
lækkuð. Hefur Verkamannaflokk-
urinn beitt sér fyrir því og þing-
menn hans telja raunar, að þessi
gífurlegi hagnaður kalli á sérstaka
rannsókn. British Telecom var
einkavætt að hluta árið 1984 en
er ennþá að 22% í eigu ríkisins.
Vaxandi samkeppni á breska
símamarkaðnum, þeim hluta hans,
Á þessum árum áttfaldaðist verð
á íslenskum hlutabréfum og góð
ávöxtun á byijunarskeiði markaðs-
ins kemur ekki á óvart. Verð á
íslenskum hlutabréfum er nú orðið
svipað og annars staðar og því er
ekki lengur að vænta betri ávöxt-
unar hér. íslensk skuldabréf báru
einnig hærri ávöxtun og lægri
áhættu en evrópsk og bandarísk
skuldabréf á sama tíma vegna
verðtryggingar og hárra vaxta.
Óvíst er að sú ávöxtun haldist eft-
ir að fjármálaviðskipti við útlönd
taka að aukast. Líklegt virðist að.
á næstu árum leiti ávöxun fjárm-
una á íslenskum markaði í sama
far og í nálægum löndum. Þess
vegna verðum við að læra að beita
sömu aðferðum og keppinautar
okkar í útlöndum til að ná sama
árangri.
Um 28% hagnaður tapaðist
með því að veíja röng hlutabréf
Mynd 7 sýnir dæmi um hvernig
unnt er að mynda safn erlendra
skuldabréfa og hlutabréfa með al-
gerlega hlutlausum hætti og ná
þar með betri áhættudreifingu
(minni áhættu) eða hærri ávöxtun
en með öðrum leiðum. Að vísu er
ekki unnt að mynda slíkt safn
nema með allmiklum fjármunum
allt frá byijun. En kostirnir eru
að áhætta í safninu er jafnan þekkt
og ekki er unnt að ná betri ávöxt-
un nema með því að taka meiri
áhættu.
Mynd 8 sýnir loks árangur af
rekstri erlendra sjóða á árunum
1981 til 1989. Á myndinni eru
tölur sem ná til mörg hundruð
sjóða sem fjárfesta í hlutabréfum
en upplýsingarnar eru teknar sam-
an af World Market Company sem
hefur höfuðstöðvar í Edinborg og
er eitt virtasta fyrirtæki í Evrópu
á sviði frammistöðumælinga í
rekstri sjóða. Súlurnar sýna frávik
í ávöxtun sjóðanna frá heimsvísi-
tölu hlutabréfa (Morgan Stanley).
Þar kemur í ljós að mestu mistök-
in (dökku súlurnar neðan við núll)
sem menn gera eru yfirleitt við val
á hlutabréfum í hveiju landi, ekki
síst þegar komið er út fyrir heima-
markaðinn. Myndin sýnir einnig
að sjóðirnir hefðu náð um 28%
meiri hækkun en heimsvísitalan
með því að veðja á rétt lönd ef
þeir hefðu fjárfest hlutlaust (vísi-
tölubundið hlutabréfaeign sína) í
hveiju landi - en þeir töpuðu öllum
28% aftur með því að veðja á röng
hlutabréf.
Þegkr heimilað verður að kaupa
erlend verðbréf eftir næstu áramót
skapast íslendingum tækifæri til
að græða meira á skömmum tíma
en áður eru dæmi til - og enn betri
tækifæri til að tapa. Full ástæða
er því til að fara með gát. Lítum
á áhættuna fyrst og síðan hvaða
ávöxtun henni fylgir en ekki öfugt
(sjá t.d. myndir 4, 5 og 6). Þá er
öllu óhætt.
Höfundur er framkvæmdastjóri
VÍB - Verðbréfamarkaðs íslands-
banka hf.
sem hefur verið einkavæddur, hefur
verið mætt með miklum niðurskurði
hjá BT. í fyrra var starfsmönnum
fækkað um 16.400 og á þessu ári
verður þeim fækkað um 20.000 eða
um tíunda hluta núverandi starfs-
liðs. Þá hefur verið fjárfest mikið í
endurnýjun og nýjum búnaði eða
fyrir um 1.800 milljarða ÍSK.
Auk alls þessa stendur BT fyrir
kostnaðarsamri auglýsingahrinu
þar sem áherslan er á, að fyrirtæk-
ið sé velviljað neytendum og sé
vakið og sofið yfir bættri þjónustu
við þá.
Franski framleiðandinn Matra
hefur haft myndsíma á boðstólum
síðan snemma síðastliðinn vetur og
Hitachi setti myndsíma á markað-
inn í Japan fyrir skömmu. í næsta
mánuði mun AT&T hefja sölu
myndsíma og BT og Amstrad gera
ráð fyrir að hefja sölu seinna á
árinu.
Einnig hefur BT í samvinnu við
IBM þróað rafeindakort sem gerir
kleift að breyta einkatölvum í
myndsíma. Kortin verða fáanleg
fljótlega á næsta ári.
Forsvarmenn þessara fyrirtækja
sjá fyrir sér margvísleg not fyrir
myndsímann. Þeir búast við að
myndsíminn verði í fyrstu einkum
notaður í viðskiptalífinu, hann muni
auðvelda ákvarðanatöku í gegnum
síma og þannig spara fyrirtækjum
margvíslegan kostnað.
Myndsíminn er afrakstur margra
ára og jafnvel áratuga rannsókna
og þróunar. Verulega tækniörðug-
leika hefur þurft að yfirstíga, eink-
um þó í tengslum við það hversu
takmarkað magn sjónrænna upp-
lýsinga er hægt að senda um sí-
malínur. Lengi vel var aðeins unnt
að senda svart-hvítar kyrrstöðu-
Bílamarkaður
Volkswag-
en eykur
forystuna
Bílasala jókst töluvert í Vestur-
Evrópu á fyrstu tveimur mánuð-
um ársins en dróst hins vegar
saman um rúm 2% i mars. Var
það að vonum miðað við erfitt
efnahagsástand víðast hvar og á
breska bílamarkaðinum eru engin
batamerki sjáanleg. 1.327.900 bíl-
ar seldust í mars nú, 28.000 færri
en í fyrra, en salan á ársfjórðung-
um var 1,34% meiri en í fyrra eða
samtals 3.704.700 bílar. Er þá
miðað nýskráningu í 17 Vestur-
Evrópulöndum.
Þótt litlar breytingar hafi orðið á
markaðnum almennt jókst sam-
keppnin á milli helstu bílaframleið-
enda í Evrópu mjög verulega. Salan
hjá General Motors í Evrópu minnk-
aði að vísu aðeins í mars en komst
þó fram úr Fiat og GM er þar með
orðinn annar stærsti framleiðandinn
í Evrópu nú sem stendur. Ford Mot-
or í Evrópu, sem hjálpaði GM með
því að grafa undan Fiat á ítalska
heimamarkaðinum, missti hins vegar
fjórða sætið til Peugeot-Citroen.
Efnahagssamdrátturinn virðist
ekki hafa komið verulega við Bayer-
ische Motoren Werke því að sala
dýru BMW-bílanna jókst og fór fram
úr Mercedes-Benz. Urðu þær breyt-
ingar til að auka enn á forystu
Volkswagens en markaðhlutdeild
fyrirtækisins, sem tekur til VW,
Áudi og Seat, í Vestur-Evrópu er
nú 17,2%. GM er svo í öðru sæti
með 12,6%.
BMW rekur þennan góða árangur
til vinsælda 3-seríunnar, lítilla lúxus-
bíla, en hún var fyrst kynnt í janúar
í fyrra og fór mjög rólega af stað.
Hijáðu hana þá tæknilegir gallar,
sem voru lagaðir, og salan á fyrsta
ársfjórðungi nú í Evrópu var 52%
meiri en i fyrra. í Þýskalandi er verð-
ið á þessum bílum á bilinu 1,2 til
1,8 milljónir ÍSK.
Salan í Audi frá VW hefur einnig
aukist að sama skapi og fór nú á
fyrstu þremur mánuðunum fram úr
BMW. Er það aðallega þakkað end-
urhannaðri Audi 80-gerðinni frá því
í september en sala í eldri Audi 100-
gerðinni hefur einnig verið góð.
myndir, en í dag hafa framleiðend-
ur náð þeim árangri að senda allt
að 10 litmyndramma á sekúndu.
Það er þó ekki fyllilega sambærilegt
við sjónvarp. Myndin sem fram
kemur er hreyfanleg en minnir að
nokkru leyti á fyrstu beinu sjón-
varpssendingarnar þar sem hreyf-
ingin gerist í litlum stÖkkum, eða
þrepum, og virkar þannig fremur
seinleg. Framleiðendur telja þó að
væntanlegir kaupendur muni sætta
sig við þessi gæði svo fremi sem
verðinu sé stillt í hóf.
Þrátt fyrir mikla trú á mynd-
símanum er ljóst að fyrstu árin mun
markaðurinn vaxa mjög hægt.
Ástæðan fyrir því er fyrst og fremst
sá tími sem það mun taka að koma
upp sæmilega stórum hóp notenda.
Ennfremur er það vandamál að enn
hefur ekki verið settur neinn alþjóð-
legur staðall og því ekki öruggt að
hægt sé að tengja tæki frá mismun-
andi framleiðendum. GEC-Marconi,
sem framleiðir fyrir BT og Amstrad,
gera sér þó vonir um að vegna
mikillar markaðshlutdeildar þeirra
frá upphafi verði þeirra tæki notað
sem grunnviðmiðun.
Stærsta vandamál markaðssetn-
igar myndsímans gæti þó orðið að
sannfæra hinn almenna neytanda
um að hann vilji sýna sig og sjá
aðra. Búast má nefnilega við að
margir vilji forðast að horfast í
augu við viðmælanda sinn, til dæm-
is þegar hringt er til að tilkynna
forföll í vinnu.
Til að leysa þetta vandamál verða
símarnir útbúnir með sérstökum
hnapp til að opna eða loka fyrir lins-
una. Framleiðendur eru sannfærðir
um það muni duga til þess að jafn-
vel feimnustu neytendur treysti sér
til að eiga myndsíma og að mynd-
síminn eigi sér því bjarta framtíð.
Ber er hver að Baki
Dauphin BL 1300 er traustur
bakvörður sem styður þig dyggi-
lega í dagsins önn. Hann er með
allar nauðsynlegar stillingar,
hjólin renna léttilega en hemla
þegar staðið er upp. Dauphin
BL 1300 er líka fáanlegur með
örmum.
Verð kr. 21.900.
DOUpHIN
Alltíeinniferð...
sími 813211, fax 689315.
Símaþjónusta
Gífurlegur hagnaður
hjá British Telecom
Samdrátturinn i bresku efnahagslífi hefur ekki sagt mikið til sín
hjá breska símafélaginu, British Telecom, BT, en á síðasta reiknings-
ári, fram í apríl nú, var hagnaðurinn um 330 milljarðar ÍSK. af um
1.350 milljarða kr. veltu.