Fréttablaðið - 16.01.2008, Blaðsíða 18

MARKAÐURINN 16. JANÚAR 2008 MIÐVIKUDAGUR10
S K O Ð U N
ÚT GÁFU FÉ LAG: 365 – prentmiðlar RIT STJÓRI: Björgvin Guðmundsson RITSTJÓRN: Hólmfríður Helga Sigurðardóttir, Ingimar Karl Helgason, Jón Aðalsteinn Bergsveinsson, Óli Kristján
Ármannsson, Jón Skaftason, Sindri Sindrason AUGLÝSINGASTJÓRI: Jón Laufdal RIT STJÓRN OG AUGLÝSING AR: Skaftahlíð 24, 105 Reykja vík AÐ AL SÍMI: 512 5000 SÍMBRÉF: 512 5301 NETFÖNG:
rit stjorn@markadurinn.is og aug lys ing ar@markadurinn.is VEFFANG: visir.is UM BROT: 365 – prentmiðlar PRENT VINNSLA: Ísa fold arprent smiðja ehf. DREIFING: Pósthúsið ehf. dreifing@
posthusid.is Markaðinum er dreift ókeyp is með Fréttablaðinu á heim ili á höf uðborg ar svæð inu, Suðurnesjum og Akureyri. Einnig er hægt að fá blaðið í völdum verslunum á lands byggðinni.
Markaðurinn áskil ur sér rétt til að birta allt efni blaðs ins í staf rænu formi og í gagna bönk um án end ur gjalds.
bjorgvin@markadurinn.is l holmfridur@markadurinn.is l ingimar@markadurinn.is l jonab@
markadurinn.is l jsk@markadurinn.is l olikr@markadurinn.is l sindri@markadurinn.is
Sögurnar... tölurnar... fólkið...
U M V Í Ð A V E R Ö L D
Mikil lækkun á gengi íslenskra
hlutabréfa undanfarna mán-
uði hefur komið mörgum mjög
á óvart. Þegar þetta er skrifað
hefur gengi Úrvalsvísitölunnar
lækkað um 40% frá því að hún
náði hámarki í júlí á síðasta ári.
Engan veginn virðist útilokað að
hún eigi enn eftir að lækka tals-
vert.
Þegar nánar er skoðað þarf
þessi lækkun þó ekki að koma
mjög á óvart. Íslensk hlutabréf
hafa hækkað miklu meira en
flest önnur hlutabréf undanfar-
in ár. Jafnvel eftir lækkun undan-
farinna mánaða hefur Úrvalsvísi-
talan skilað um 30% raun ávöxtun
á ári sl. fimm ár og tæplega 18%
raunávöxtun á ári í 15 ár. Gildi
Úrvalsvísitölunnar eru ekki til
lengur aftur í tímann en þetta,
enda hófust viðskipti með hluta-
bréf í kauphöll ekki mikið fyrr
hérlendis. Fyrir þennan tíma var
þó til vísir að hlutabréfamark-
aði og hann hafði ekki síður skil-
að hárri ávöxtun frá upphafi, um
miðjan níunda áratug síðustu
aldar. Þetta eru afar háar tölur í
alþjóðlegum samanburði og bera
ýmis einkenni svokallaðrar verð-
bólu.
Hlutabréfaverð hlýtur á end-
anum að byggja á getu fyrir-
tækja til að búa til hagnað. Til að
standa undir svona ávöxtunartöl-
um þarf rekstur íslenskra fyrir-
tækja fyrr eða síðar að skila nán-
ast ævintýralegum hagnaði. Það
hafa mörg þeirra reyndar gert
undanfarin ár en umtalsverður
hluti hagnaðarins hefur orðið til
með ýmiss konar eignaumsýslu,
t.d. kaupum og sölu á enn öðrum
fyrirtækjum. Það er ekki mjög
vænlegt til lengdar ef umtals-
verður hluti heildarhagnaðar alls
markaðarins verður til með þeim
hætti. Hvernig sem fyrirtæki eru
keypt og seld, bútuð sundur eða
sameinuð, þá verður reksturinn
á endanum að búa til öll þau
verðmæti sem hægt er að skila
til hluthafa. Öðru er ekki til að
dreifa. Það skiptir engu í þessu
samhengi hvort sýslað er með
innlend eða erlend fyrirtæki.
Í Bandaríkjunum hafa hluta-
bréf skilað að jafnaði um 8%
raun ávöxtun á ári, allt frá 19. öld.
Í flestum Vestur-Evrópulöndum
hefur árangurinn verið svipaður,
þó oft aðeins lakari. Það þarf tals-
verða bjartsýni til að ætla að ís-
lensk hlutafélög geti árum saman
skilað miklu hærri raunávöxtun
en almennt gerist á öðrum mörk-
uðum. Hagræðingartækifærin
hafa þó verið og eru sjálfsagt enn
mýmörg hérlendis, eftir að hafa
búið við versta fjármálakerfi
Vestur-Evrópu áratugum saman.
Það getur skýrt háa ávöxtun hér-
lendis um tíma, á meðan tekið er
til, en ekki varanlega.
Það skiptir líka máli hve stór
hlutabréfamarkaðurinn er, í hlut-
falli við hagkerfið. Örsmár mark-
aður þarf ekki margar krónur til
að ná háum prósentutölum. Þegar
markaðsvirði hlutabréfa í skráð-
um félögum er orðið mun meira
en landsframleiðsla á þetta ekki
lengur við. Árið 2005 var hækk-
un markaðsvirðis skráðra hluta-
bréfa á Íslandi nokkurn veginn
jafnmikil og greitt var í laun og
launatengd gjöld á öllu landinu
sama ár. Það var með eindæm-
um gott ár á hlutabréfamarkaði
en það er engin von til þess að
fá mörg slík ár. Fyrirtæki lands-
manna geta einfaldlega ekki búið
til þann hagnað sem þarf til þess
ár eftir ár.
Þeir sem tekið hafa lán til hluta-
bréfakaupa hafa komið verst út
úr lækkun undanfarinna mán-
aða. Það liggur í hlutarins eðli.
Skuldsett eða voguð hlutabréfa-
kaup skila mestri ávöxtun þegar
vel árar en þeim mun verri þegar
markaðir eru á niðurleið. Þeir
sem djarfast hafa teflt, notað
hlutfallslega lítið eigið fé og nýtt
hækkun undanfarinna missera
jafnharðan til að taka meiri lán
og kaupa meira, standa jafnvel
uppi slyppir og snauðir. Við því
er lítið að segja þótt tapið kunni
að vera sárt og fallið hátt. Þessi
fjárfestingarstefna hlýtur nær
alltaf að skila þessari niðurstöðu
fyrr eða síðar, nema það tak-
ist með heppni að hverfa frá
henni í tíma. Þeir sem hafa keypt
snemma eða nokkuð jafnt og þétt
og legið lengi með bréf, dreift
áhættunni og ekki skuldsett sig,
eru hins vegar flestir í ágætum
málum þegar árangur til lengri
tíma er metinn. Þetta á sem betur
fer t.d. almennt við um lífeyris-
sjóði landsmanna.
Markaðir verða mjög líklega
órólegir áfram. Reynslan sýnir að
það tekur tíma fyrir ró að komast
á að nýju eftir miklar sviptingar.
Áhyggjuefnin eru enn allmörg.
Einn áhættuþátturinn er gengi
krónunnar. Ef hún lækkar skarpt
mun gífurleg skuldsetning lands-
manna í erlendri mynt valda
ýmsum búsifjum, hvort sem féð
hefur verið nýtt vegna kaupa
á hlutafé eða öðru. Nú reynir á
efnahagslífið, kunna stjórnendur
þess jafn vel að vinna úr þröngri
stöðu og vænlegri?
Vogun vinnur, vogun tapar
SPÁÐ Í MARKAÐINN Verðbréfamiðlarar í Kaupþingi rýna í tölurnar við lokun markaða
fyrir helgi. Hér hafa hlutabréf lækkað síðustu vikur líkt og annars staðar í heiminum.
Greinarhöfundur segir ekki hægt að útiloka að lækkunin geti orðið enn meiri.
MARKAÐURINN/PJETUR
O R Ð Í B E L G
Gylfi
Magnússon
dósent við
viðskipta- og
hagfræðideild
Háskóla Íslands.
Litlar líkur á vaxtalækkun
Bloomberg | Verðbólga mældist 2,1 prósent í Bret-
landi í desembermánuði, samkvæmt útreikning-
um bresku hag-
stofunnar. Þetta er
óbreytt verðbólga
á milli mánaða og rétt við verðbólgumarkmið Eng-
landsbanka. Bankinn lækkaði stýrivexti í 5,5 pró-
sent í enda síðasta árs til að lækka álag á lánsfé og
gera fyrirtækjum, ekki síst í fjármálageiranum,
kleift að þrauka harða tíð í skugga alþjóð legrar
lausafjárþurrðar. Sé horft til verðbólgutalnanna
nú þykja litlar líkur á að bankinn grípi til viðlíka
aðgerða það sem eftir lifir árs. Bloomberg-frétta-
veitan sagði í gær stjórnendur í breskri verslun
hins vegar ævareiða enda horfur á að neytend-
ur héldu að sér höndum á árinu. Sölutölur fyrir
seinni hluta nýliðins árs benda til að svartsýnis-
spár ætli að rætast enda jólaverslun undir vænt-
ingum flestra. Eina ráðið til að sporna við þróun-
inni sé að Englandsbanki feti í fótspor bandaríska
seðlabankans, horfi framhjá verðbólguþrýstingi í
hagkerfinu og lækki stýrivexti strax í næsta mán-
uði. Undir þetta taka breskir fjármálasérfræð-
ingar þótt þeir telji það varhugaverða þróun fari
stýrivextir undir 4,75 prósent líkt og forsvars-
menn í verslun og þjónustu krefjist.
Vilja seðlabankastjórann í burt
Telegraph | Breska dagblaðið Telegraph bætti um
betur í gær og sagði gagnrýni á peningamála-
stefnu Englands-
banka orðna svo
harða að þess sé
nú krafist að skipt verði um mann í brúnni.
Mervyn King settist í seðlabankastjórastólinn um
mitt ár 2003 og rennur ráðningartímabil hans út
í júní í sumar. Þótt almennt sé talið að hann hafi
staðið sig með ágætum, sé í raun hagfræðing-
ur í hæsta gæðaflokki, gerast þær raddir æ há-
værari að síðustu mánuði hafi hallað undan fæti.
Tele graph hefur eftir David Cameron, formanni
Íhaldsflokksins, að Gordon Brown eigi að skipa
nýjan mann í sætið. Helsti þröskuldurinn á ferli
Kings er yfirvofandi þjóðnýting á breska bankan-
um Northern Rock, sem hefur átt í gríðarlegum
rekstrarörðugleikum eftir að hann nýtti sér neyð-
arlán breska seðlabankans í miklum mæli til að
mæta lausafjárþurrðinni í byrjun síðasta hausts.
Eins og marg oft hefur komið fram þustu viðskipta-
vinir bankans í útibúin og hreinsuðu út sparifé sitt
af ótta við að það gufaði upp. Gengi bréfa í bank-
anum hefur hrunið í bókstaflegum skilningi og
hluthafar sitja eftir með sárt ennið. Þeir horfa hins
vegar með skelfingu til þess að ríkið taki bankann
til sín enda muni hlutabréfin stefna í sömu átt og
menn óttuðust að spariféð færi.
Seðlabankar heimsins hafa komist í sviðsljósið í þeirri kreppu sem ríkt
hefur á lánsfjármarkaði. Eru það helst tvö atriði sem mestu máli skipta
í því samhengi; hvernig seðlabankar auka aðgengi fjármálafyrirtækja
að lánsfé og hvernig þróun stýrivaxta verður næstu misseri.
Atriðin eru auðvitað nátengd og snúast um að auðvelda fjármálafyrir-
tækjum að fjármagna starfsemi sína á hagstæðum kjörum. Tortryggni
ríkir á millibankamarkaði sem hefur keyrt upp álag á allri fjármögnun.
Óvissan sem ríkir á alþjóðlegum fjármálamörkuðum hefur gert öllum
erfitt fyrir. Það er fátt í spilunum sem bendir til þess að ástandið muni
breytast hratt á næstu vikum. Í því sambandi er mikilvægt að hafa í
huga orð Jónasar Fr. Jónssonar, forstjóra Fjármálaeftirlitsins, í gær, að
undirstöður íslensku bankanna væru traustar og afkoman almennt góð.
Þeir stæðust fyllilega samanburð við norræna banka.
Í fyrradag ákvað Seðlabanki Íslands að rýmka reglur um verðbréf
sem teljast veðhæf í reglulegum viðskiptum fjármálafyrirtækja við
bankann. Samkvæmt stjórnendum bankans miða breytingarnar að
því að færa reglurnar nær því sem tíðkast í nálægum löndum. Þannig
verður rekstrarumhverfi og samkeppnisstaða íslenskra banka áþekk
því sem erlendir samkeppnisbankar búa við að því er varðar veðlána-
viðskipti við seðlabanka.
Meðal nýrra veðhæfra verðbréfa verða nú verðbréf í erlendum gjald-
miðli auk þess sem rýmkaðar verða reglur um sértryggð skuldabréf.
Eftir að þessar reglur ganga í gildi verður auðveldara fyrir fjármála-
fyrirtæki að nálgast lánsfé á betri kjör-
um en tíðkast í öðrum viðskiptum. Þeim
verður gert kleift að leggja öll íbúða-
lán, sem bankar og sparisjóðir hafa veitt
frá því þeir fóru inn á íbúðalánamark-
aðinn 2004, inn í Seðlabankann sem veð
í nýjum lánum. Þetta hefur ekki verið
hægt hingað til auk þess sem markaðir
fyrir skuldabréfavafninga hrundu eftir
að upp komst um ótryggar lánveitingar í
Bandaríkjunum til fasteignakaupa.
Hvað varðar verðbréf í erlendum
gjaldmiðli hafa stóru bankarnir getað
notað þau sem veð í viðskiptum við er-
lenda seðlabanka í gegnum samstarfs-
banka sína erlendis. Smærri fjármála-
fyrirtæki hafa ekki getað það í sama
mæli og er breytingin því mikilvæg
fyrir þau.
Í desember síðastliðnum gripu Seðla-
bankar Bandaríkjanna, Kanada, Evrópu
og Sviss, auk Englandsbanka, til ráð-
stafana til að draga úr háum skamm-
tímavöxtum. Seðlabanki Bandaríkjanna
veitti evrópskum bönkum aðgengi að
tuttugu milljörðum dollara í gegnum
evrópska seðlabankann. Þessar aðgerðir
voru hins vegar skammvinnar og eftir hækkanir á hlutabréfamörkuð-
um fyrst um sinn hófst lækkunarferlið aftur.
Í nýrri þjóðhagsspá fjármálaráðuneytisins, sem kom út í gær, segir
að einhvern tíma muni taka þessar mótvægisaðgerðir að hafa þau áhrif
sem sóst er eftir. Öll merki bendi til að samræmdar aðgerðir seðlabank-
anna muni eyða óróa fjármálamarkaða á næstu mánuðum. Hins vegar
sé almennt talið að það tap sem kunni að verða vegna viðskipta með
bandarísk undirmálsveðlán sé ekki að fullu komið fram.
Tilraun Seðlabanka Íslands nú til að létta undir með bönkum og
sparisjóðum á erfiðum tímum í ytra umhverfi þessara fyrirtækja mun
hjálpa til. Kannski verður það viðspyrnan á botninum sem margir bíða
eftir. Líklegra er þó að framhaldið muni stjórnast af þróun erlendis, þá
sérstaklega í Bandaríkjunum þar sem beðið er með óþreyju eftir næsta
stýrivaxtaákvörðun bankans hinn 30. janúar.
Ákvörðun um stýrivexti seðlabanka í heiminum er sögð miða nú
meira að því að stuðla að fjármálastöðugleika en að hafa áhrif á eftir-
spurn í hagkerfinu. Stjórnendur seðlabankanna verði að horfa framhjá
verðbólgutölum og einblína á að koma jafnvægi aftur á fjármálamark-
aðinn. Það skipti meira máli til lengri tíma. Þess vegna er mikill þrýst-
ingur á seðlabanka að lækka stýrivexti um þessar mundir.
Sá þrýstingur er líka á Seðlabanka Íslands. Búist var við að hækk-
un verðlags yrði minni en kom fram í tölum Hagstofunnar í fyrradag.
Ljóst er að hækkun íbúðaverðs er ekki eins mikil og áður. Þá má reikna
með hækkun á ýmiss konar neysluvörum í kjölfar hækkana á hrávör-
um í heiminum.
Hlutverk Seðlabankans er fyrst og fremst að stuðla að stöðugu verð-
lagi en einnig að viðhalda fjármálastöðugleika. Markmiðin eru illsam-
ræmanleg í augnablikinu. Margt mælir með lækkun stýrivaxta. Hvort
bankastjórn Seðlabankans er því sammála kemur í ljós næsta vaxta-
ákvörðunardag 14. febrúar.
Seðlabankar hafa verið í sviðsljósinu í lausafjárkreppunni.
Illsamræmanleg
markmið seðlabanka
Björgvin Guðmundsson
Ákvörðun um stýri-
vexti seðlabanka í
heiminum er sögð
miða nú meira að
því að stuðla að
fjármálastöðugleika
en að hafa áhrif á
eftirspurn í hag-
kerfinu. Stjórnendur
seðlabankanna verði
að horfa framhjá
verðbólgutölum og
einblína á að koma
jafnvægi aftur á fjár-
málamarkaðinn. Það
skipti meira máli til
lengri tíma.
Annar hfRekstrarverkfræðistofan
Suðurlandsbr. 46 • Sími 568 1020 • Annar.is
a ÁrsreikningarBókhald
Skattframtöl