Peningamál - 01.11.2004, Blaðsíða 43

neysluvörum gætu fyrst í stað orðið til örvunar og
aukið enn frekar á viðskiptahalla áður en áhrifa á al-
menna eftirspurn fer að gæta.
Gjaldeyriskaupum til styrkingar gjaldeyrisforða
hætt
Neikvæðar hliðarverkanir eru hins vegar óhjákvæmi-
legur fylgifiskur aðhaldssamrar peningastefnu í litlu
opnu hagkerfi. Mikilvægt er að hindranir verði ekki
settar fyrir þá miðlunarleið peningastefnunnar sem
gerir henni kleift að hafa áhrif á virka vexti erlendra
lána. Í því sambandi er ástæða til að fjalla nokkuð um
reglubundin kaup Seðlabankans á gjaldeyri undan-
farin ár í því skyni að styrkja gjaldeyrisforðann. Eins
og oft hefur komið fram af hálfu bankans hefur það
ekki verið markmið hans með kaupunum að hafa
áhrif á gengi krónunnar heldur að treysta erlenda
lausafjárstöðu og skapa tryggara umhverfi um
gjaldmiðilinn til lengri tíma litið. Að öðru óbreyttu
fela gjaldeyriskaup bankans í sér að laust fé eykst á
innlendum markaði. Í reynd er þó tilhneiging til sjálf-
virkrar stýfingar (e. sterilisation) þessara gjaldeyris-
kaupa þar sem innlánsstofnanir nota andvirði gjald-
eyris sem þær selja Seðlabankanum til þess að lækka
skuld sína við bankann í formi endurhverfra
viðskipta. Eins og nánar er lýst í kaflanum um
fjármálamarkaði og aðgerðir Seðlabankans hér á eftir
hafa þó nettóáhrif gjaldeyriskaupa og afnáms
bindiskyldu verið jákvæð, þ.e.a.s. lækkun á stofni
endurhverfra viðskiptasamninga og hækkun á stofni
innstæðubréfa hafa til samans ekki náð að vega fylli-
lega upp áhrif gjaldeyriskaupa og lækkunar bindi-
skyldu á sl. ári á laust fé. Að auki hafa markaðsaðilar
haft tilhneigingu til að túlka reglubundin kaup bank-
ans til þess að styrkja gjaldeyrisforðann sem aðgerð
er miði að því að halda gengi krónunnar stöðugu.
Burtséð frá eiginlegum tilgangi bankans er þessi
túlkun markaðsaðila afar óheppileg fyrir peninga-
stefnuna, þar sem hún getur leitt til þess að í reynd
fari aðgerðir bankans að hafa svipuð áhrif og fast-
gengisstefna þótt sú sé ekki ætlunin. Með hliðsjón af
þessu og vegna þess að gjaldeyrisforði bankans hefur
styrkst verulega hættir bankinn frá byrjun næsta árs
að kaupa gjaldeyri til eflingar forðanum. Frá þeim
tíma munu kaupin eingöngu tengjast þörfum ríkis-
sjóðs fyrir gjaldeyri vegna greiðslna af erlendum
lánum hans, eins og nánar er skýrt í kaflanum um
fjármálamarkaði og aðgerðir Seðlabankans.
Aðhald í opinberum fjármálum þyrfti að vera meira
Á næstu árum þarf peningastefnan að glíma við að-
stæður sem mjög munu reyna á þanþol þjóðarbúskap-
arins. Afar mikilvægt er að peningastefnan og stefnan
í ríkisfjármálum vinni saman við þessar aðstæður. Því
þyngri byrðar sem lagðar eru á peningastjórnina á
þessu tímaskeiði, þeim mun meiri verða neikvæð
hliðaráhrif aðhaldssamrar peningastefnu. Seðlabank-
inn hefur lagt mikla áherslu á að létt verði undir með
peningastefnunni með ströngu aðhaldi í ríkisfjár-
málum og hins opinbera í heild. Frumvarp til fjárlaga
fyrir árið 2005 felur í sér nokkuð aukið aðhald miðað
við fyrra ár. Eigi að síður er útlit fyrir að hagsveiflu-
leiðrétt afkoma ríkissjóðs á árunum 2005 og 2006
verði töluvert lakari en á ofþensluárunum 1999 og
2000. Aðhaldið þá reyndist ófullnægjandi í ljósi þess
að umtalsverð eftirköst ofþenslunnar komu fram á ár-
unum 2001 og 2002. Til þess að vega á móti örvunar-
áhrifum skattalækkana á næstu árum þarf mjög rót-
tækan niðurskurð á útgjöldum ríkisins sem eflaust
mun mæta mótspyrnu. Því er það verulegt áhyggju-
efni hve áætlanir um niðurskurð eru óljósar. Flest ár
hafa útgjöld hins opinbera haft tilhneigingu til að fara
fram úr áætlunum. Við ákvarðanir í peningamálum er
því varasamt að treysta á að metnaðarfull áform um
niðurskurð útgjalda gangi fyllilega eftir, því að gerist
það ekki kann að verða of seint að bregðast við af-
leiðingum þess við þær aðstæður sem framundan eru.
Seðlabankinn verður að miða aðgerðir í peninga-
málum við þá framvindu sem hann telur sennilegasta.
42 PENINGAMÁL 2004/4