Morgunblaðið - 11.05.1989, Blaðsíða 6

6 B
MORGUNBLAÐIÐ VIÐSKIPTI/ATVINNULÍF FIMMTUDAGUR 11. MAÍ 1989
FJARMAL Á FIMMTUDEGI
„Ekki einkamál Sambandsins
- heldur þjóðarinnar íheild“
*
Ekki er útlit fyrir hagvöxt og tekjuaukningu á Islandi næstu árin nema brugðist sé við vandanum strax
íslenski peningamarkaðurinn
í ársbyrjun
- innlán bankanna
- spariskírteini
ríkissjóös
V- önnur
arkaós
jröbréf
.. .......
Hfeyrissjóða
- eigiö fé
lánastofnanna
í nýútkominnl ársskýrslu Seðlabankans 1988 kemur fram að
heildarslærð innlenda lánamarkaðarins í ársbyrjun 1989 var um 360
milljafðar króna. Um helmingur jsessa lánsfjár er verðtryggður,
rúmur þriðjungur er gengisbundinn (þ.e. að mestu erlent fé) en
aðeins um 15% em óverðtryggð lán. Til samanburðar má geta þcss
að markaðsvirði hlutabréfa þeirra almenningshlutafélaga sem skráð
cru á innlendum hlutabréfamarkaði er aðeins um 7-8 milljarðar króna,
Eitt helsta vandamálið í íslensku atvinnulífi nú er hve lánsfé er stór
hluti af fjármagni fyrirtækja og hvað hlutafé eða annað áhættufé er
Ii'till hluti. í greininni er vikið að þvf að innlendi fjármagnsmarkaður-
inn kunni að stækka verulega á næstu árum. Allar líkur benda til þess
að stækkunin verði aðallega viö aukningu lánsfjár en ekki með
aukningu eigin fjár eða útbreiðslu hlulafjáreigriar.
eftir Sigurð B. Stefánsson
I viðskiptablaði Morgunblaðsins
fyrir tveimur vikum var ítarlegt
viðtal við Guðjón B. Ólafsson for-
stjóra Sambandins undir heitinu:
„Vandinn er ekki einkamál Sam-
bandsins - heldur þjóðarinnar í
heild“. Þar segir forstjórinn m.a.:
„Hreint út sagt held ég að þurfí
að kippa vísitölubindingu á öllum
hlutum úr sambandi. Með góðu
eða illu þarf einnig að keyra verð-
bólguna niður í 5% og setja hana
í takt við það sem gerist í öðrum
löndum og sjá til þess að fjár-
magnskostnaður hér verði sam-
bærilegur við slíkan kostnað í öðr-
um löndum.“
Blaðamennirnir (Agnes Braga-
dóttir og Bjöm Vignir Sigurpáls-
son) spytja í framhaldi hvort með
afnámi vísitölu sé verið að ráðast
að rótum vandans, hvort það sé
ekki eins og að bijóta mælinn í
von um að lækna sjúklinginn.
Síðan berst talið að neikvæðum
raunvöxtum og hugsanlegum
áhrifum þeirra á innlendan spam-
að. Guðjón B. Ólafsson segir þá
m.a.: „Kjami efnahagsvandans á
íslandi er fólginn í miklum fjár-
festingum á undanfömum all-
mörgum áram, sem skila engu af
sér. Fjárfestingum sem þjóðarbúið
stendur ekki undir, með sinni tak-
mörkuðu og einföldu framleiðslu".
Blaðamennimir segja þá: „Nú hef-
ur því oft verið haldið fram, að
raunvextir séu í raun og vera for-
senda þess að menn taki réttar
fjárfestingarákvarðanir". Og þá
kemur að því svari forstjórans sem
vakið mun hafa furðu margra les-
enda.
„Það er í „teóríunni" alveg rétt,
en mig langar að benda á dæmi,
sem ég held að sé hliðstætt við
það sem við era að fást við hér á
landi. Við leitum oft fyrirmynda
erlendis frá, t.d. frá Bandaríkja-
mönnum. Hvað hefur t.d. gerst
hjá Bandaríkjamönnum þegar
verðbréfamarkaðurinn hefur farið
hratt og mikið upp, en eins og
kunnugt er er verðbréfamarkaður-
inn stór og mikill hluti af spamaði
Bandaríkjamanna? Ég rifja upp
„svarta mánudaginn" í október
1987, þegar hran varð á verð-
bréfamarkaðnum. Þá voru innlán
sparifjáreigenda í Bandaríkjunum
lækkuð á pappímum um að mig
minnir 200 milljarða dollara. Þetta
þýddi einfaldlega það að það var
búið að verðtryggja þessi bréf
umfram getu bandarísks efna-
hagslífs, og það var bara leiðrétt
á einum svörtum mánudegi". Síðar
segir Guðjón: „Hvað geram við svo
hér á íslandi, þegar við hljótum
að verða að viðurkenna staðreynd-
ir og vitleysur sem við höfum
ástundað í nokkuð langan tíma?
Leiðréttum við þetta á þann eina
hátt sem kannske er til? Höfum
við verið borgunarmenn fyrir því
á undanfömum árum að borga
hærri vexti en nokkur önnur þjóð?“
Hlutabréfaverð í
kauphöllum og
verðtrygging lánsfjár skv.
lögum nr. 13/1979 eru
óskyld með öllu
Það ber að harma þegar ráða-
menn setja fram hugsanir sínar
þannig að veraleg hætta er á mis-
skilningi. Mánudaginn 19. október
1987 lækkaði verð á hlutabréfum
snögglega í kauphöllinni í New
York og áhrifa af þeirri verðlækk-
un gætti raunar í kauphöllum
margra landa. Verð á hlutabréfum
ræðst af trú kaupenda á framtí-
ðarhorfum viðkomandi hlutafé-
laga og hefur í tímans rás sveifl-
ast upp og niður eins og algengt
er um verð á eignum, t.d. um verð
á landi, fasteignum og gjaldeyri.
Það er alrangt að „innlán sparifj-
áreigenda í Bandaríkjunum" hafí
verið lækkuð vegna þessarar verð-
lækkunar á hlutabréfum og afar
óheppilegt er að gefa í skyn með
þessum hætti að verðtryggt fé á
Islandi samkvæmt lögum frá 1979
(innlán bankanna, spariskírteini
ríkissjóðs og önnur verðbréf)
kunni að verða lækkað með sama
hætti.
Þetta er þeim mun alvarlegra
þar sem forstjóri Sambandsins er
jafnframt formaður bankaráðs
eins viðskiptabankanna. Allt fé
sem verðtrygging nær til á íslandi
er lánsfé, fé sem fyrirtæki, ein-
staklingar eða opinberir aðilar
hafa tekið að láni gegn trygging-
um af ýmsu tagi. Þetta fé verður
að endurgreiðast samkvæmt fyrir-
fram ákveðnum skilmálum óháð
því hvernig lántakandanum geng-
ur að afla sér tekna. Það er ein-
mitt eitt helsta vandamálið í
íslenskum atvinnurekstri að það
fé sem þar er bundið er að mestu
leyti lánsfé en ekki hlutafé (eða
annað form eigin fjár) sem ekki
þarf að greiða af arð eða verð-
bæta með útgáfu jöfnunarbréfa
ef afrakstur starfseminnar leyfir
það ekki. Verður að líta svo á að
óheppilegt orðaval hafi ráðið því
að skilja verður orð Guðjóns B.
Ólafssonar á þennan veg og
óhugsandi er að skilningur hans á
eigin fé fyrirtækja og lánsfé þeirra
sé eins og fram kemur í svari
hans í tilvísunni.
Það er kunnara en frá þurfí að
segja að mikil hækkun hefítr orðið
á raunvöxtum á íslandi á síðustu
áram. Áður en verðtryggingu var
komið á árið 1979 höfðu nafn-
vextir raunar hækkað mikið vegna
verðbólgu og lögfesting verð-
tryggingar var í og með gerð til
þess að unnt væri að dreifa
greiðslubyrði lántakenda með sem
eðlilegustum hætti. En eftir því
sem raunvextir hafa hækkað frá
því að vera neikvæðir um 10 tii
15% á áranum frá 1972 til 1983
í að verða jákvæðir hefur orðið
gífurleg breyting á fjárstreymi hér
innanlands. Innlán banka og spari-
sjóða námu um 86 milljörðum
króna um síðustu áramót. Má
ætla að sú ijárhæð sem rann ár-
lega til lántakenda með neikvæð-
um raunvöxtum hafi numið 8 til
10 milljörðum árlega á núgildandi
verðlagi, þar af 6 til 8 milljarðar
króna til fyrirtækja en afgangur-
inn til einstaklinga, t.d. íbúða-
kaupenda. Þessi styrkur til lántak-
enda hefur nú lagst af vegna
vaxtaþróunarinnar. Þurfa lántak-
endur nú að greiða í vexti yfir
verðbólgu um 3 til 5 milljarða
króna árlega. Umskiptin vora
kröpp. Það mun taka þjóðarbú-
skapinn talsverðan tíma að aðlag-
ast og sú aðlögun næst ekki að
fullu nema með skýrri stefnumörk-
un um hagræðingu og aukna
framleiðni og með markvissri
vinnu í þá átt.
„Þeir sem best voru settir
... hlutu að finna mest fyrir
vaxtahækkuninni“
Dr. Jóhannes Nordal seðla-
bankastjóri vék að þróun vaxta í
ræðu sinni á ársfundi Seðlabank-
ans fyrir tveimur vikum. Þar sagði
hann m.a. um það ástand sem
áður ríkti hér: „Vegna sífellds
lánsfjárskorts, sem lágir vextir
höfðu í för með sér, varð því að
halda uppi lánsfjárskömmtun, sem
fól í sér veralega mismunun milli
fyrirtækja og atvinnuvega. Þeir
sem best vora settir í því kerfi
hlutu að finna mest fyrir vaxta-
hækkuninni." Síðar í ræðu sinni
segir seðlabankastjóri ennfremur
um þær breytingar á tækni og
neysluvenjum sem orðið hafa á
síðustu áram:
„Dæmi um áhrif þessara breyt-
inga blasa hvarvetna við: ný flutn-
ingatækni og frysting á sjó hafa
gjörbreytt samkeppnisstöðu frysti-
iðnaðarins, breyttar neysluvenjur
hafa dregið stórlega, úr eftirspurn
eftir hefðbundnum landbúnaðaraf-
urðum, ódýrar iðnaðarvörur frá
nýiðnvæddum þjóðum Asíu hafa
veikt samkeppnisstöðu margra
greina iðnaðar og bættar sam-
göngur innanlands eru smám sam-
an að stækka markaðssvæði fyrir-
tækja í smásölu og dreifingu og
veikja þannig markaðsstöðu lítilla
staðbundinna fyrirtækja".
Eins og fram kemur í heiti við-
talsins við Guðjón B. Ólafsson sem
vitnað var til hér að framan er
vandinn „ekki einkamál Sam-
bandsins - heldur þjóðarinnar allr-
ar“. Hann stafar af því að íslensk
fyrirtæki þurfa í senn að laga sig
að jákvæðum raunvöxtum og því
að ekki sé bragðist við ónógri
framleiðni og heimatilbúnum
kostnaðarhækkunum með gengis-
lækkun krónunnar og breytingum
á markaðsaðstæðum. Síðasttöldu
breytingamar sem seðlabanka-
stjóri lýsti svo glögglega era engan
veginn afstaðnar. Þær munu halda
áfram á næstu áram með sívax-
andi hraða - jafnvel þótt ekki sé
reiknað með þeirri stökkbreytingu
sem verður við það að markaður
Evrópulandanna rennur saman í
einn eftir þtjú ár. Það er aðeins
ein leið til út úr vandanum fyrir
íslendinga, sú hin sama og allar
aðrar þjóðjr hafa orðið að fara:
afnám hafta í viðskiptum og aukin
arðsemi í atvinnurekstri með auk-
inni framleiðni fyrirtækja. Sú
framleiðniaukning verður einkum
með samruna fyrirtækja og yfir-
tökum en þannig myndast nýjar
og hagkvæmar rekstrareiningar.
Um þriðjungur iánsfjár á
innlendum markaði er
erlent fé
Bókfært eigið fé margra
íslenskra fyrirtækja er orðið það
naumt að aðeins fá þeirra geta
átt framkvæði að samrana eða
yfírtökum til að stuðla að aukinni
arðsemi í rekstri. Of mikil skuld-
setning er í og með afleiðing
krappra umskipta á fjármagns-
markaði sem lýst var hér að fram-
an, umskipta sem urðu svo snögg
(á áranum frá 1983 til 1987) að
forráðamenn ýmissa fyrirtækja
náðu ekki að söðla um í rekstri
þeirra í tæka tíð. Auk þess sem
framleiðni í rekstri er oft lægri á
íslandi en í nálægum löndum era
íslensk fyrirtæki fjármögnuð í
ríkari mæli með lánsfé (í stað eig-
in §ár) en tíðkast hjá samkeppnis-
fyrirtækjum þeirra annars staðar.
Greiðslubyrði þeirra verður því
þung og fjárhagsafkoma slæm
þegar illa árar. Þau straumhvörf
verða naumast í þjóðarbúskap ís-
lendinga á allra næstu áram að
lánsfjárhlutföll lækki til muna. Sú
stefna núverandi stjórnvalda að
skattleggja alla eignamyndun fyr-
irtækja og einstaklinga til hins
ítrasta, jafnvel aftur í tímann,
bætir ekki úr skák.
í ársskýrslu Seðlabanka íslands
um árið 1988 kemur fram að heild-
arstærð íslensks lánamarkaðs um
síðustu áramót nam um 360 mill-
jörðum króna en skipting hans á
milli erlends fjár og innlends fjár
er eins og sýnt er á meðfylgjandi
mynd. Til samanburðar má geta
þess að samanlagt markaðsvirði
hlutabréfa þeirra 10 til 12 almenn-
ingshlutafélaga sem skráð eru á
innlendum markaði nemur um 7-8
milljörðum króna. Um helmingur
lánamarkaðsins er verðtryggður
(um 180 milljarðar króna), rúmur
þriðjungur er gengisbundinn (er-
lent fé) og aðeins um 15% eru
óverðtryggð lán.
Mestöll stækkun á
innlendum
fjármagnsmarkaði á næstu
árum verður með aukningu
lánsfjár
Á næstu áram má búast við því
að innlendur fjármagnsmarkaður
stækki veralega. Ef gert er ráð
fyrir því að um 10% af lands-
framleiðslu (að lífeyrisiðgjöldum
meðtöldum) séu lögð fyrir sem
peningalegur sparnaður, að árleg-
ur viðskiptahalli nemi um 4- 5%
af landsframleiðslu eins og að
jafnaði síðasta áratuginn, og inn-
lent fé ávaxtist um 3-5% yfir verð-
bólgu árlega gæti innlendur fjár-
magnsmarkaður hafa vaxið í um
600 milljarða króna (á núgildandi
verðlagi) eftir fimm ár. Að vísu
er fremur ólíklegt að vöxtur hans
verði svo ör en samkvæmt ofan-
greindum forsendum yrði erlent
fé enn 30-33% af öllu fé. Þær
spurningar sem brenna á öllum
þeim sem um íslensk fjármál
hugsa era: Hvernig mun viðbótarf-
éð skiptast á milli lánsfjár og eig-
in fjár fyrirtækja og hveijir munu
taka þau nýju lán sem bætast við?
Að svo miklu leyti sem raun-
vextir haldast jákvæðir næst.u árin
(hér hefur verið reiknað með 3-5%
yfír verðbólgu bæði af erlendu og
innlendu lánsfé) er líklegt að nú-
verandi lánsfé verði lánsfé áfram.
Ef halli á viðskiptum okkar við
önnur lönd verður óbreyttur að
jafnaði eins og hér er reiknað með
verður það einnig erlent lánsfé að
mestu en ekki erlent áhættufé sem
streymir inn í landið til að jafna
hann. Sennilegast er að ríkissjóður
verði áfram rekinn á næstu áram
með umtalsverðum halla og sá
halli verður vissulega ekki fjár-
magnaður nema með nýjum lán-
tökum ríkisins. Um helmingur af