Morgunblaðið - 23.02.1995, Blaðsíða 6

6 B FIMMTUDAGUR 23. FEBRÚAR 1995
VIÐSKIPTI
MORGUNBLAÐIÐ
Fjárfesting og eignarhald
ííslensku atvinnulífi
Fjármál á fimmtudögum
Mikil aukning- í fjárfestinffli fyrirtækja er
brýn á næstu árum. Signrður B. Stefáns-
son telur að af henni muni leiða nokkur
breyting á eignarhaldi og stjómun í atvinnu-
rekstri. Ein meginforsendan fyrir bættri
samkeppnisstöðu íslendinga sé aukin
arðsemi fyrirtækjanna.
Dæmi um arðsemi eigin fjár í atvinnurekstri árin 1988 til 1993
1988 1989 1990 1991 1992 1993
Sjávarútvegur -52,1 -16,3 46,3 -9,8 -11,4 -17,2
Iðnaður án stóriðju -12,5 -16,9 3,7 -0,2 -3,4 -2,2
Rafstöðvar, rafveitur, hita- og vatnsveitur 1,3 1,6 2,1 1,3 -1,8 -2,9
Verslun -3,0 0,8 14,4 4,7 3,9 4,0
Samgöngur 10,1 3,2 8,6 3,3 4,7 5,8
Innlánsstofnanir og fjármálafyrirtæki 10,8 10,1 7,5 3,7 -11,5 0,3
Tryggingafélög 9,3 12,8 0,7 6,3 12,1 16,4
Þjónusta 2,5 1,5 16,8 9,7 3,9 7,3
Allar greinar samtals -0,8 1,8 6,5 0,6 -2,6 -1,3
Samtals án stóriðju -1,5 0,4 6,9 1,6 -1,8 -0,7
Heimild: Pjóðhagsstofnun, úrtak að jafnaði 1.100 til 1.300 fyrirtæki
Fjárfesting hefur dregist
hratt saman á síðustu
árum á íslandi. Eins og
sést á meðfylgjandi mynd
var fjárfesting sem hlutfall af vergri
landsframleiðslu 25 til 30% ogjafn-
vel enn hærri á fimmtán árum frá
1965 til 1980. Síðan hefur fjárfest-
ingarhlutfallið lækkað jafnt og þétt.
Síðustu tíu árin eða frá 1985 til
1995 hefur fjárfesting aðeins verið
um 15 til 20% af landsframleiðslu
(sjá efstu myndina, vinstri skala).
Neðri línan á myndinni sýnir áætl-
aða raunvexti á íslandi síðustu þrjá
og hálfan áratuginn. Raunvextir
hafa verið jákvæðir (sjá hægri skala
á myndinni) frá árinu 1986 og allhá-
ir síðari árin þótt þeir hafi lækkað
frá ársbyrjun 1993. Á öllu tímabilinu
frá 1960 til 1985 voru raunvextir
neikvæðir nema árin 1967 og 1971
og-sum árin neikvæðir um 20 til
30%. Áhrifanna gætir glögglega
ennþá víða um þjóðlífið þótt um tíu
ár séu liðin frá því að þessu hör-
mungaskeiði í fjármálasögu þjóðar-
innar lauk.
Hækkandi raunvextir hafa
leitt til skynsamlegri
fjárfestingar
Enginn vafi leikur á því að orsaka-
samband er á milli hækkandi raun-
vaxta allt frá árunum 1970 til 1975
fram til ársins 1993 og minnkandi
fjárfestingar í atvinnulífi lands-
manna. Mikil offjárfesting var á átt-
unda áratugnum þegar raunvextir
voru sem neikvæðastir. Sjálfsagt var
auðvelt að reka fyrirtæki eða koma
upp heimili þegar 10%, 20% eða jafn-
vel 30% skuldanna gufuðu upp jafn-
aðarlega á ári hveiju.
Óverulegur hluti fjárfestingar
þessara ára var arðbær í venjulegum
skilningi þess hugtaks. Nú er þannig
komið, eftir að raunvextir eru orðnir
háir og jákvæðir, að fjárfesting í
landinu er alltof lítil til að viðhalda
tækjum og búnaði atvinnulífsins og
tryggja eðlilega framleiðniaukningu
svo að tekjur íslendinga geti vaxið
í takt við tekjur annarra þjóða.
Meðal helstu viðfangsefna stjórn-
valda á næstu árum hlýtur að verða
að örva íjárfestingu í íslensku at-
vinnulífí til að tryggja samkeppnis-
hæfni íslenskra fyrirtækja á alþjóð-
legum markaði. Telja má víst að
hlutfall fjárfestingar af vergri lands-
framleiðslu (sjá efstu mynd, vinstri
skala) þurfi að haldast á bilinu 20
til 25% vegna eðlilegrar endumýjun-
ar á búnaði og til að viðhalda nýj-
ustu tækni við framleiðslu.
Arðsemi eigin fjár í
fyrirtækjarekstri var -0,7%
Meðfylgjandi tafla sýnir arðsemi
í nokkrum helstu atvinnugreinum
íslendinga á árunum 1988 til 1993
en heimildin er nýútkomin skýrsla
tjóðhagsstofnunar um ársreikninga
fyrirtækja 1992 til 1993 (Þjóðhags-
stofnun, janúar 1995). Þessar tafla
segir langa og raunalega sögu í til-
tölulega fáum og þurrum tölum.
Arðsemi i íslensku atvinnulífi er
einfaldlega svo lítil að þeir fjárfestar
eru vandfundnir sem fáanlegir eru
til að ávaxta fé sitt þar, og gildir
þá einu hvort um er að ræða ís-
lenska eða erlenda fjárfesta. Myndin
til vinstri ofan við töfluna sýnir að
fjárfesting íslenskra fyrirtækja hef-
ur minnkað frá því að vera meira
en helmingur af heildarfjárfestingu
á íslandi um miðjan áttunda áratug-
inn í að vera aðeins rúmlega þriðj-
ungur nú. En hlutdeild opinberrar
fjárfestingar, þar sem bein fjárhags-
leg arðsemi er ekki endilega aðal-
markmið, hefur vaxið á móti úr því
að vera rúmlega fjórðungur heild-
arfjárfestingar fyrir tíu árum í yfir
40% árið 1993 (sjá miðjumyndina
til hægri).
Afleiðingin af allri þessari nei-
kvæðu þróun sem hér hefur verið
lýst er að þjóðartekjur á mann á
Islandi hafa minnkað jafnt og þétt
að raungildi á þessum áratug. Tekj-
ur á íslandi hafa aukist hægar en
tekjur annarra þjóða á mann. Ástæð-
urnar þarf að reyna að greina frá
eins mörgum hliðum og kostur er.
Ein leiðin er að mæla spamað þjóð-
arinnar, hvaðan hann sprettur upp
og hvernig honum er ráðstafað til
fjárfestingar og ávöxtunar í atvinnu-
lífinu, og hvaða leiðir einkafyrirtæki
hafa til að afla sér eigin fjár og
lánsfjár til að fjárfesta í nýjum bún-
aði og tækni til að auka framleiðni
í rekstri sínum. Þetta_ leiðir hugann
að eignarhaldi í íslenskum fyrirtækj-
um og hvernig þeim er stjórnað,
þ.e. sambandinu á milli eigenda og
stjórnenda.
Hver þjóð hefur eigið kerfi
við stjórnun fyrirtækja
og eignarhald
Það fyrirkomulag sem ríkir um
eignarhald og stjómun í fyrirtækjum
er nefnt á ensku “corporate govern-
ance“ og hefur hlotið verðskuldaða
athygli áhugamanna um fyrirtækja-
rekstur, fjárfestingu og ávöxtun á
síðustu árum. Rannsóknir hafa eink-
um beinst að því hvort eitthvert eitt
kerfi á þessu sviði reynist betur
meðal þjóða en önnur, þ.e. hvers
konar samband á milli eigenda fyrir-
tækis, stjómarmanna þess og fram-
kvæmdastjóra leiði til mestrar fram-
leiðni og vaxtar þegar til langs tíma
er Iitið og þar með til betri arðsemi.
Af sögulegum ástæðum er afar
mismunandi á milli þjóða hvemig
eignarhaldi og stjórnun fyrirtækja
er háttað og engin þeirra getur tal-
ist hafa fundið hina fullkomnu lausn.
í Bretlandi og Bandaríkjunum er
mikill fjöldi fyrirtækja skráður á
hlutabréfamarkaði þar sem hluta-
bréf ganga kaupum og sölum. Vegna
umsvifanna á hlutabréfamarkaði
eiga fyrirtæki þar auðveldara en víða
annars staðar með að afla sér eigin
fiár með útboði hlutabréfa. Markað-
urinn er harður húsbóndi og á herð-
um stjómenda slíkra fyrirtækja hvíla
kröfur um háa arðsemi. Þessar kröf-
ur um arðsemi þykja hafa leitt til
þess að langtímasjónarmið hafi vikið
í baráttunni um skammtímagróða,
þ.e. því að sýna jafnan góðan hagn-
að ársfjórðung fyrir ársfjórðung og
greiða eigendum stöðugan og góðan
arð.
Langtímasjónarmið eru lögð
til grundvallar í skipulagi
Japana og Þjóðverja
í Þýskalandi og Japan er fjárhags-
uppbygging fyrirtækja og þar með
eignarhald þeirra og stjórnun með
öðrum hætti. Áhrifa af viðskiptum
á hlutabréfamarkaði gætir minna
og þáttur markaðsins í fjárhagsupp-
byggingu fyrirtækja er annar en í
Bandaríkjunum og Bretlandi þar
sem saga hlutabréfaviðskipta er
lengri. I Japan og Þýskalandi vegur
hagur hluthafa ekki eins þungt við
rekstur fyrirtækja og í Bandaríkjun-
um og Bretlandi og hagsmuna
birgja, viðskiptavina, viðskiptabanka
og fjármálafyrirtækja og starfs-
manna er gætt í ríkari mæli.
í Japan eru það jafnvel stjórnend-
ur sem hafa valið eigendur fyrir-
tækja sinna, þ.e. hluthafa til að ljá
rekstrinum stöðugleika og styrk í
ólgusjó og óvissu í viðskiptum á al-
þjóðlegum markaði. Hvatning til að
viðhalda stöðugleika í rekstri og
sýna sífellt betri árangri er ekki-síð-
ur til komin vegna starfsmanna í
japönskum fyrirtækjum. Stjómend-
ur þeirra telja sig bera skuldbinding-
ar til langs tíma gagnvart starfs-
mönnum sínum og viðskiptavinum
ekki síður en raunverulegum eigend-
um.
Fáein áföll sem hafa riðið yfir í
rekstri stórfyrirtækja í Þýskalandi
síðustu misseri hafa vakið spurning-
ar um eignarhald og stjórnun fyrir-
tækja þar. Frá því á uppbyggingar-
árunum eftir heimsstyijöldina síðari
hefur hlutur banka verið ríkari í
stjórnun þýskra fyrirtækja en tíðk-
ast hefur í öðrum löndum. Bankar
tilnefna stjórnarmenn eða tilsjónar-
menn sem ætlað er að gæta hags-
muna þeirra sem stórra hluthafa í
mörgum mikilvægustu fyrirtækjum
Þýskalands. En eftirlitsstjórnirnar
hittast jafnaðarlega ekki nema þrisv-
ar til fjórum sinnum á ári og í reynd
er þar naumast um mikil áhrif eða
skilvirkt eftirlit með rekstri að ræða
á nútímamælikvarða.
Um helmingur hlutabréfa
í japönskum fyrirtælyum er
í höndum langtímafjárfesta
Þýsk og japönsk fyrirtæki eru þó
að mestu laus við þann þrýsting frá
hluthöfum um háa ávöxtun til
skamms tíma sem þau bresku og
bandarísku verða fyrir. Á hluta-
bréfamarkaði í engilsaxnesku lönd-
unum hafa viðskipti á markaði leitt
af sér að samruni og ýfirtökur fyrir-
tækja eru tíðir viðburðir, ekki síst
undir lok níunda áratugarins. Ekki
leikur vafi á að samruni og yfirtökur
greiða fyrir þróun í rekstri fyrir-