Morgunblaðið - 24.05.2001, Blaðsíða 10

RAUNGENGI krónunnarhefur sveiflast nokkuð síð-ustu tuttugu árin eins ogmyndin sýnir en þó líklega
ekki meira en hver annar gjald-
miðill að jafnaði. Meðaltal raun-
gengisvísitölunnar síðustu tuttugu
árin er um 96 ef árið 1980 er sett
jafnt og 100. Eftir mikla lækkun á
gengi krónunnar árin 2000 og
2001 (verð á erlendum gjaldeyri
hefur hækkað um 27% síðustu tólf
mánuðina og þar af um 14% frá
áramótum) er raungengið nú að-
eins um 91 eða 5% neðan við 20
ára meðaltalið. Gengi dollarans
hefur hækkað ennþá meira gagn-
vart krónunni eða um 31% síðustu
tólf mánuðina og þar af um 18%
frá síðustu áramótum. Á meðfylgj-
andi mynd sést að verð á dollara í
krónum er nú um 40% hærra en í
janúar 1994 og að jafnaði á ár-
unum 1997 til 1999. Lækkunina á
gengi krónunnar síðustu tólf mán-
uðina er að rekja til minnkandi
framleiðniaukningar hér innan-
lands frá fyrri árum (Þjóðhags-
stofnun spáði í október sl. í Þjóð-
hagsáætlun fyrir árið 2001 að
framleiðniaukning yrði nánast
engin á þessu ári) en einnig til
truflana á flæði á gjaldeyrismark-
aði eftir að Seðlabankinn hætti af-
skiptum af viðskiptum þar í mars
sl.
Helstu kostir í gjaldeyrismálum
eru að halda áram að notast við
krónuna eða reyna að ná tengingu
við stærra gjaldmiðilssvæði með
einhverjum hætti. Málefnaleg um-
ræða um hagkvæmasta gjaldeyr-
issvæði er gagnleg og hún dregur
fram í dagsljósið tæknilega ókosti
þess að notast áfram við krónuna.
Þeir helstu eru 5 til 6% hærri
vextir en ella væru, mikill kostn-
aður í gjaldeyrisviðskiptum (millj-
arðar króna á ári) og ónauðsynleg
óvissa í viðskiptum vegna flökts á
gengi. En þessi umræða dregur
athyglina frá því sem er mikilvæg-
ast en það er samkeppnisstaða
þjóðarinnar á mælikvarða fram-
leiðniaukningar okkar hér í sam-
anburði við hagvöxt í löndunum
sem við keppum við.
Síðustu fimm árin hafa Íslend-
ingar staðið sig vel í samanburði
við aðrar þjóðir og aukið þjóðar-
tekjur um 25% á fimm árum eða
svo. Á þeim árum hefði ekki verið
vandi að vera á evrusvæði og jafn-
vel ekki á dollarasvæðinu, fram-
leiðniaukning hér var meiri en í
flestum ríkjum. Á síðastliðnu
hausti er Þjóðhagsstofnun kynnti
það álit sitt að nánast engrar
aukningar á framleiðni væri að
vænta á árinu 2001 gætti ekki
áhyggna þess vegna; fremur var
eins og stofnunin lýsti velþóknun
á því að senn drægi úr eftirspurn
og framleiðslu.
Greenspan, seðlabankastjóri
Bandaríkjamanna, hefur snúið
áherslu í efnahagsumræðunni al-
gerlega við. Hann hefur beint
sjónum manna að því að fram-
leiðniaukning er mikilvægust. Að
ÁRVISS AUKNING Í FRAMLEIÐNI ER MIKILVÆGUST
ÍSLENSKA KRÓNAN
Umrót á
gjaldeyrismarkaði
leiðir af sér rangar
áherslur







   






   









#I



!
H!

       

 

 

   
  




 



   
FJÁRMÁL Á FIMMTUDEGI
Sigurður B. Stefánsson
10 C FIMMTUDAGUR 24. MAÍ 2001 MORGUNBLAÐIÐ


















































































































VIÐSKIPTI
Á SÍÐUSTU árum hafa orðiðótrúlegar tæknibreytingarog framfarir á sviðifjárfestingar í hlutabréfum
en um leið hafa risið upp álitamál
sem leiða þarf til lykta á næstu
árum. Þróun í gagnstæðar áttir, ef
svo mætti að orði komast, er
forvitnileg og um leið að einhverju
marki mótsagnakennd. ,,Day
Trading“ (að kaupa og selja
hlutabréf innan dagsins, loka
stöðum oftast að kveldi) hefur
aukist markvisst á síðustu árum
en sú fjárfesting flokkast að
jafnaði undir mestu áhættu en er
oftast aðeins stunduð á
heimamarkaði. Um leið hefur
fjárfesting yfir landamæri aukist
til mikilla muna og er aldrei meiri
en nú. Einnig mætti nefna að
einstaklingar stunda í vaxandi
mæli viðskipti með hlutabréf í
eigin nafni, hvort sem er innan
lands eða utan, og taka áhættu og
ákvarðanir oft án
fjármálaráðgjafar. Á sama tíma
hafa lífeyrissjóðir og raunar
verðbréfasjóðir almennt eflst
meira en dæmi eru til og eru nú
öflugastir í hópi alþjóðlegra
fjárfesta. Algerlega frjálst flæði
fjármagns og óheftar upplýsingar
á milli heimshluta hafa leyst úr
læðingi þróun á fjármálamarkaði
sem vafalaust mun valda
straumhvörfum á næstu
áratugum.
Með þessari þróun hafa allar
fjarlægðir skroppið saman og
heimurinn er orðinn einn
samfelldur markaður. Margt
bendir til þess að Bandaríkin séu
að verða nokkurs konar eimreið í
efnahagslegum skilningi og jafnvel
aflvaki í þjóðarbúskap margra
annarra ríkja. Á sama hátt og
viðskipti á suðvesturhorni Íslands
eru driffjöður umsvifa
hér á landi,
atvinnustarfsemi í
Suðaustur-Englandi
driffjöður
þjóðarbúskaps Breta,
og Norður-Ítalía er
eimreiðin á Ítalíu, eru
Bandaríkin slík
driffjöður fyrir
heimsbúskapinn allan.
Alþjóðleg fjárfesting
hefur greitt fyrir þessari þróun
með eftirfarandi hætti.
Bandaríkjamenn eiga flest og
stærst fjölþjóðafyrirtæki og hafa
fjárfest meira en nokkur önnur
þjóð í öðrum löndum og
heimshlutum. Þannig rennur
hagnaðurinn af starfsemi þeirra til
Bandaríkjanna. En það færist í
vöxt í ríkum mæli að aðrar þjóðir
fjárfesti í hlutabréfum
bandarískra fyrirtækja, ekki
aðeins fjölþjóðafyrirtækja heldur
einnig fyrirtækja þeirra á
heimamarkaði. Þannig rennur
hagnaður af starfsemi bandarískra
fyrirtækja til hluthafa um víða
veröld. Án vafa mætti segja að
bandarískur hlutabréfamarkaður
sé öflugasta eignadreifingarvél
veraldar og jafnframt sú
skilvirkasta við tekjujöfnun.
Í fyrra kom út bókin ,,A vision
for the future: In conversation
with financial strategists“,
ritstjórar eru þrír Hollendingar,
þeir L. Keuleneer, D. Swagerman
og W. Verhoog, og í henni ræða
þeir við sextán
fjármálasérfræðinga um
framþróun á fjármálamarkaði.
Bókin hefur nú verið endurútgefin
(John Wiley & Sons Ltd., 2001) á
aðgengilegu formi. Í ritinu er
reynt að brjóta til mergjar ýmis
álitamál í fjármálafræði, t.d.
ÝMIS ÁLITAEFNI Í ALÞJÓÐLEGRI FJÁRFESTINGU
("!B
  !  "#$" # "  $%& 
'(#    )* +  "  
 $- . $$/+!%#% + "" * (+
  01%& $-+  1 "
  $-*$"   2* &
  * )*(+-* )*(+ * 
3 45+ " - 6* % 45+7
 + 0+( &"+ 0$4 
$   +   35 +  0

  
*  $- .   0 
 0 % 45+ 
8  $%& 9$+ *4(**$" 07
45+ % 45+   "7
** 1#-$- . - 7
:   " $%& 0+* 
;- + 0   .   $

I )!
6I )!

 I )!
 



HLUTABRÉF
Áhrif hluthafa í stjórnun
fyrirtækja, viðskipti
einstaklinga, efling
eftirlaunasjóða, samruni
fjármálamarkaða
ÞAÐ var eftir gengisfellingubreska pundsins 1992 sem George Soros varð kunnur semmesti fjárfestir veraldar. Vog-
unarsjóður (e. hedge fund) hans hagn-
aðist þá um 985 milljónir dollara í að-
eins einum viðskiptum. Sagan hefst árið
1990 þegar Bretar gengu til liðs við
myntsamstarf Evrópuríkjanna, forvera
núverandi Myntbandalags. Soros taldi á
þeim tíma að þjóðarbúskapur Breta væri
veikari en nýsameinað Þýskaland og
lagði þess vegna til atlögu á gjaldeyr-
ismarkaði.
Í myntsamstarfinu þurftu Bretar að
halda gengi pundsins í 2,95 gagnvart
þýska markinu. Eftir því sem efnahag
Breta hrakaði í bakslaginu eftir 1990,
því meiri varð þrýstingurinn á gengi
pundsins. Vegna skuldbindingar í geng-
issamstarfinu lýsti ríkisstjórn John May-
ors því yfir allt sumarið 1992 að geng-
isfelling kæmi ekki til greina. Soros taldi
stöðu breska þjóðarbúsins lakari en
stjórnvöld vildu viðurkenna og lagði ekki
trúnað á yfirlýsingar hennar. Rétt fyrir
miðjan september felldu Ítalir gengi lír-
unnar og þá brast samstarf Evrópuþjóða
í gengismálum. Hinn 15. september
1992 felldi stjórn Mayors gengi punds-
ins og veðmál Sorosar, það stærsta sinn-
ar tegundar í sögunni, leiddi til nærri
milljarðs dollara hagnaðar. Það sem
fæstir gera sér grein fyrir er að fjár-
hæðin sem lögð var undir í veðmálinu
nam um 10 milljörðum Bandaríkjadoll-
ara (nú um 1.000 milljarðar króna en
þjóðartekjur Íslendinga eru um 700
milljarðar króna). Tap hefði næstum
örugglega þýtt gjaldþrot fyrir Soros.
Stöðutaka í þessum mæli er ekki á
hverju strái (sjá þó söguna af Long Term
Capital Management 1998 og sjá einnig
um örlög Sorosar hér að neðan) en spá-
kaupmennska er þó eitt algengasta form
viðskipta á fjármálamarkaði (sjá með-
fylgjandi mynd) og nýtur vaxandi vin-
sælda. Áhættupýramídinn varpar ljósi á
hvernig skipta má fjárfestingu eftir
áhættu. Í neðsta hlutanum er tekin lítil
áhætta til að skapa traustan grunn og
tryggja stöðuga ávöxtun til langs tíma.
Áður fyrr var grunnurinn oft byggður upp
af skuldabréfum, t.d. 40 til 60% í safni,
en með nýrri tækni er hægt að beita
markaðstengdum hlutabréfum með mjög
mikilli dreifingu (vísitölusöfn, passív
stýring) í þessu skyni án þess að auka
áhættu að marki. Stefnt er að 10 til
12% ávöxtun og sveiflur eru álíka miklar,
velta í safni fremur lítil (keypt til að
eiga). Til að ná hærri ávöxtun verður að
taka meiri áhættu, t.d. með færri fyr-
irtækjum í safni, aktívri stýringu eða
aukinni veltu. Ávöxtun ætti að geta verið
12 til 15% að jafnaði og áhættan ennþá
ekki meiri en flestir fjárfestar ættu að
þola (sjá miðhluta pýramídans).
Það er ekki fyrr en í efsta þrepinu,
stöðutöku eða spákaupmennsku, þegar
eingöngu er keypt til að selja, sem
áhætta eykst til muna, en þá er stefnt
að 30 til 100% ávöxtun með tvöföld-
unartíma aðeins eitt til þrjú ár. Aðferðir
við stöðutöku eru eins margar og þeir
sem stunda slík viðskipti. Þær ná allt frá
því að kaupa og selja innan dagsins eftir
einhverri aðferð (e. daytrading) yfir í
stöðutöku til fáeinna vikna eða mánaða
í senn hvort sem er með því að rannsaka
verðmæti fyrirtækja ofan í kjölinn eða
nota eingöngu kort og tæknigreiningu og
atburði líðandi stundar. Góðir treiderer
greinast ekki frá vondum eftir aðferðum
sem þeir nota. Það sem skilur á milli er
STÖÐUTAKA: STEFNT Á 30 TIL 100% ÁVÖXTUN
!

"
#
$!$
%& '%
(!%


 '% " 
)*
   
  ) 0) 
+ 

" 


< / = =
=))+
/..)>)#) )
> *) #
? 7
@A
ABC )=)# =
@ 
D)( E =%!%
="F>)
>=)!(  @=
>)=7>) >)
A ) 7(!G 44
A %; =) = )# =
C;F;
3  0
"7
- & 
0) 
2& % +
*
+(:
,,
-, ,
 , ,
.,/,
,,
0,,
, ,
 ,,
,,
/,,
.,0,
.,,
0,,
., ,
 , ,
  






A0"
A0"
A0"
A0"
A0"
A0"
A 0
A0"
3) 0HA 0
A0"
A0"
A0"
A0"
A 0
A0"
9( &"
   


  
  







 G%H#  ! &
/ !& 

 $
 %H#
,