Morgunblaðið - 11.12.2019, Side 15

15
MORGUNBLAÐIÐ MIÐVIKUDAGUR 11. DESEMBER 2019
Vetrardagur Bjart var yfir Hallgrímskirkju, Skólavörðuholtinu, miðbænum og svo langt sem augað eygir þegar þessi mynd var tekin um síðustu helgi.
Kristinn
Cambridge | Þar sem
vextir á ríkisskuldir
hafa ekki verið lægri í
marga áratugi hafa
nokkrir af fremstu
hagfræðingum heims
haldið því fram að
nánast hvert einasta
þróaða hagkerfi geti
leyft skuldum sínum
að fljóta upp að jap-
önskum mörkum
(meira en 150% af vergri lands-
framleiðslu jafnvel samkvæmt
íhaldssömustu mælikvörðum) án
þess að það þurfi að hafa áhyggjur
af afleiðingunum til lengri tíma.
Þeir sem tala fyrir mun meiri
skuldsetningu kunna að hafa rétt
fyrir sér, en þeim hættir til að
draga úr eða horfa fram hjá öllu
sem farið getur úrskeiðis.
Fyrst og fremst vanmetur þessi
nýja sýn á skuldsetningu áhættuna
sem aðrir sem eiga kröfu á op-
inbert skattfé – eins og lífeyr-
isþegar, sem hægt er að hugsa um
sem minni kröfuhafa í velferð-
arríkjum 21. aldarinnar. Eftir allt
saman eru flest almannatrygg-
ingakerfi líkt og skuldakerfi að því
leyti að ríkið tekur pening af þér
núna, og lofar að borga hann til
baka með vöxtum þegar þú ert
gamall. Og fyrir ríki er þessi
„minni“ skuld risavaxin miðað við
„efri“ skuldina á mörkuðum sem
situr ofan á henni.
Enda eru ríkisstjórnir OECD-
ríkjanna að borga út nú að með-
altali um 8% af vergri landsfram-
leiðslu sinni í lífeyri,
og á Ítalíu og Grikk-
landi er hlutfallið nán-
ast risavaxið 16%. Frá
sjónarhóli trygg-
ingafræðanna eru þeir
framtíðarskattar sem
eyrnamerktir eru til
að borga fyrir lífeyri
margfalt meiri en þeir
sem þarf til að borga
niður skuldir, jafnvel
þó að mörg ríki hafi
reynt að ýta lífeyr-
isgreiðslum niður á
við hægt og bítandi, líkt og Evr-
ópa gerði í fjármálakreppunni, og
Mexíkó og Brasilía gerðu í neyð
fyrir nokkrum árum. Því miður
þýðir hægur hagvöxtur og öldrun
þýðisins að það þarf að gera mun
meira.
Þannig, að jafnvel þó að svo
virðist sem ríki geti tekið á sig
mun meiri skuldir án þess að
borga mun hærri vexti, gæti
áhættan og kostnaðurinn sem
fylgir legið í leynum. Hagfræðing-
arnir Alan Auerbach og Laurence
Kotlikoff settu fram svipuð rök í
áhrifamiklum fræðigreinum á tí-
unda áratug 20. aldarinnar.
Í öðru lagi, og jafnvel enn þýð-
ingarmeira, er að núverandi léttúð
gagnvart mun hærri skuldum ger-
ir í raun ráð fyrir því að næsta
krísa muni verða alveg eins og sú
síðasta árið 2008, þegar vaxtastig
ríkisskulda hrundi. En sagan segir
að þetta sé hættuleg ályktun. Til
dæmis gæti næsta krísubylgja
hæglega orðið vegna þess að fólk
áttar sig allt í einu á að loftslags-
breytingar eru að færast hraðar í
vöxt en áður var talið, sem myndi
ýta ríkjum samtímis til að hægja á
vél kapítalismans og að eyða háum
fjárhæðum í forvarnir og úrbætur,
svo ekki sé minnst á að taka á
móti loftslagsflóttafólki. Og næstu
alþjóðlegu stórátök gætu verið
stríð sem háð væri yfir netið, með
óþekktum afleiðingum fyrir hag-
vöxt og vexti.
Það sem meira er gæti aðgangs-
hörð tilraunastarfsemi með mun
hærri skuldsetningu leiða til sam-
svarandi breytinga á mörkuðum –
sem væri dæmi um gagnrýni nób-
elsverðlaunahafans Roberts Lucas
að stórar sviptingar í opinberri
stefnu geta farið úrskeiðis vegna
stórra sviptinga í væntingum. Og,
ef talað er hreint út, þá verður
raunsætt mat á áhættu í alþjóða-
hagkerfinu að taka með í myndina
að mikilvægasta hagkerfi heimsins
glímir nú við pólitíska lömun þar
sem ákvarðanataka byggð á stund-
arhvötum gerir það verr statt til
að takast á við krísu sem er „utan
kassans“ ef hún skyldi koma upp.
Meginniðurstaðan er sú að það
er engin trygging fyrir því að
vextir muni lækka í næstu al-
þjóðlegu fjármálakreppu.
Ekkert af framangreindu grefur
hins vegar undan þeim sterku rök-
um sem liggja að því að nú sé rétti
tíminn til þess að fjárfesta í inn-
viðaverkefnum sem geta gefið
mikinn ávinning til baka (þar á
meðal menntun), sem geta borgað
fyrir sig sjálf og ríflega það til
lengri tíma litið. Svo lengi sem ríki
fylgja traustri skuldastýringu og
vega og meta áhættu og kostnað
þegar gjalddagar eru valdi, þá
fylgja hinum ofurlágu vöxtum mik-
il tækifæri.
En hin röksemdafærslan, að það
að auka skuldir ríkisins sé nánast
eins og ókeypis hádegisverður, líkt
og myntsláttuhagnaður ríkja, hef-
ur verið blásin hættulega upp úr
öllu samhengi. Ef markmið op-
inberrar stefnu er að draga úr
ójöfnuði er eina sjálfbæra langtíma
leiðin að hækka skatta á hærri
tekjuhópa; skuldir eru ekki töfra-
lausn til að gefa hinum fátæku án
þess að taka frá þeim ríku.
Það er rétt að í mörgum
framþróuðum hagkerfum eru nú-
verandi raunvextir (leiðréttir
gagnvart verðbólgu) á ríkisskuldir
lægri en hagvöxtur. Það gefur til
kynna að ríki geti aukið skuldir
sínar án þess að þurfa að hækka
skatt. Þegar allt kemur alls, svo
lengi sem tekjur vaxa hraðar en
skuldir hins opinbera, sýnir ein-
faldur reikningur að hlutfall
skulda af vergri landsframleiðslu
(tekjum) mun fara lækkandi með
tímanum.
En hlutirnir eru ekki alveg svo
einfaldir. Vextir eru núna ofurlágir
að hluta til vegna þess að al-
þjóðlega fjárfesta skortir „örugg-
ar“ eignir sem geta samt borgað
út þó að skörp niðursveifla eða
fjármálahamfarir eigi sér stað. En
geta ríki veitt ókeypis tryggingu
ef það er hætta á að vextir muni
hækka í næstu stóru kreppu? Ný-
leg könnun Alþjóðagjaldeyrissjóðs-
ins á 55 ríkjum sem spannaði síð-
ustu 200 ár sýndi að þó að
hagvöxtur væri meiri en vextir á
ríkisskuldir um helming tímans,
var það ekki traustur fyrirboði um
það hvort ríkin sem skoðuð voru
væru örugg frá vaxtahækkunum
þegar kreppti að.
Síðast en ekki síst, hversu
öruggir geta fjárfestar verið um
að þeir verði fyrstir í röðinni í
næstu kreppu líkt og árið 2008?
Mun Bandaríkjastjórn aftur setja
Wall Street framar almenningi og
borga skuldir sínar við Kína frekar
en lífeyrisskuldbindingar?
Nútímahagkerfi hafa mörg mik-
ilvæg not fyrir skuldsetningu. En
hún er aldrei laus við áhættu fyrir
ríki, sem ættu því að taka á sig
auknar skuldir og stýra þeim af
varfærni, jafnvel þegar lánskostn-
aðurinn er í lægstu lægðum.
Eftir Kenneth
Rogoff » Þar sem lánsfjármagnskostnaður hefur ekki
verið lægri í marga áratugi, virðast ríki geta
tekið á sig miklu meiri skuldir án þess að hafa
þungar áhyggur af afleiðingunum til lengri tíma.
En alvöruáhættan og kostnaðurinn við hærri
skuldsetningu hins opinbera kunna að vera falin.
Kenneth Rogoff
Höfundur er prófessor í hagfræði og
stjórnsýslu við Harvard og verð-
launahafi Deutsche Bank 2011 fyrir
fjármálahagfræði. Hann var aðal-
hagfræðingur AGS frá 2001-2003 og
meðhöfundur bókarinnar This Time.
Ríkisskuldir eru ekki ókeypis hádegisverður