Morgunblaðið - 10.02.2000, Síða 8

8 C FIMMTUDAGUR 10. FEBRÚAR 2000
VIÐSKIPTI
MORGUNBLAÐIÐ
Verðbréfafyrirtæki telja Flugleiðir hf. einn besta fj árfestingarkostinn á íslenska markaðnum
Morgunblaðið/Jim Smart
Sigurður Helgason, forstjóri Flugleiða. Hagræðingaraðgerðir undir stjdrn hans skila félaginu betri afkomu að mati verðbréfafyrirtækja.
Telja öfluga
rekstrar-
hagræöingu
að skila sér
Verðbréfafyrirtæki hafa mælt mjög með
kaupum á hlutabréfum í Flugleiðum. Félag-
ið skilaði 151 milljónar króna hagnaði árið
1998, en verðbréfafyrirtækin spá því að
hagnaðurinn hjá félaginu á síðasta ári verði
1,8-2 milljarðar króna. Hallur Þorsteinsson
kynnti sér hvað hér liggur að baki.
Vérulegar sveiflur hafa verið
í rekstri Flugleiða á til-
tölulega skömmum tíma
og þannig var reksturinn á
fyrri hluta ársins 1998 hinn erfiðasti
í sögu félagsins í rúman áratug, en á
síðari hluta ársins tókst að snúa
rekstrinum við og rekstrarafkoman
seinnihluta ársins varð hagstæðari
en nokkru sinni á þessu tímabili.
Hagnaður af rekstrinum árið 1998
varð 151 milljón króna, en árið 1997
varð 295 milljóna króna tap af
rekstrinum. Fyrstu níu mánuði síð-
asta árs skilaði rekstur Flugleiða og
dótturfyrirtækja félagsins tæplega
2,1 milljarðs króna hagnaði eftir
skatta, en á sama tímabili ársins
1998 nam hagnaður af rekstrinum
tæplega 340 milljónum króna. Velta
Flugleiðasamstæðunnar á íyrstu níu
mánuðum ársins 1999 nam um 23,8
milljörðum króna borið saman við
21,6 milljarða á sama tímabili ársins
áður. Hagnaður samstæðunnar af
reglulegri starfsemi fyrir skatta nam
1.492 milljónum króna fyrstu níu
mánuði ársins, en var á sama tímabili
1998 567 milljónir króna. Afkoman af
reglulegri starfsemi fyrir skatta
batnaði því um 925 milljónir króna.
Allar líkur eru á því að reksturinn
síðustu þrjá mánuði ársins 1999 hafi
verið mjög þungur íyrir Flugleiðir,
en þar veldur mestu að eldsneytis-
verð hefur verið í hámarki og eins er
um að ræða tímabil þar sem sæta-
nýting er mjög léleg. Erlend flugfé-
lög eru byrjuð að birta afkomutölur
íyrir þrjá síðustu mánuði ársins 1999
og samkvæmt þeim varð um 7,5
milljarða króna tap hjá British
Airways og hjá hollenska flugfélag-
inu KLM varð tapið af reglulegri
starfsemi um 2,2 milljarðar króna. í
báðum tilfellum er tapið að stórum
hluta rakið tU hækkunar á flugvéla-
eldsneyti, en það hefur hækkað um
rúmlega 40% undanfarin misseri.
Hefur náð sér í myndarlegan
söluhagnað á árinu
Það sem helst liggur að baki af-
komuspám verðbréfafyrirtækjanna
varðandi Flugleiðir er að hjá félag-
inu hafa undanfarið átt sér stað
verulegar hagræðingaraðgerðir sem
eru að skila því betri afkomu. í níu
mánaða uppgjöri félagsins hafði af-
koma af reglulegri starfsemi móður-
og dótturfélaga batnað um 925 millj-
ónir króna og þar munaði mest um
að tekjur móðurfélagsins hækkuðu
um 5,2%, en á sama tíma hækkuðu
rekstrargjöld um 3,3%. Farþega- og
fraktflutningatekjur jukust mikið á
tímabilinu, sem hafði veruleg áhrif á
tekjuliði félagsins og nettófjár-
magnsgjöld lækkuðu á milli ára.
í ársbyrjun 1999 var tilkynnt að
Flugleiðir hefðu selt fasteignafyrir-
tækinu Þyrpingu hf. byggingar Hót-
els Loftleiða og Hótels Esju, en
gerður var samningur til 15 ára um
að Flugleiðahótel hf., dótturfélag
Flugleiða, myndi leigja byggingarn-
ar af Þyrpingu. Bókfært verð eign-
anna í reikningum Flugleiða var
rúmlega 700 milljónir króna, en sölu-
verðið til Þyrpingar liðlega tveir
milljarðar. Með sölunni innleystu
Flugleiðir dulda eign umfram bók-
færð verðmæti að fjárhæð tæplega
1,3 milljarðar króna og jókst eigið fé
félagsins sem því nam.
I mars var tilkynnt um að Flug-
leiðir hefðu selt fjármögnunarfyrir-
tækinu Bouillion Aviation Services í
Seattle í Bandaríkjunum Boeing
737-400 flugvél, en leigt vélina aftur
af kaupandanum til starfsrækslu í
þrjú ár. Hagnaður Flugleiða vegna
sölunnar var um 250 milljónir króna.
í maí tóku gildi skipulagsbreytingar
sem eiga að endurspegla skiptingu
móðurfélagsins í sex afkomueining-
ar, aukna áherslu á markmiðsáætl-
anir í allri samstæðunni og aukið
vægi upplýsingaþróunar og upplýs-
ingatækni í rekstrinum.
I júlí var tilkynnt að Flugleiðir
hefðu eignast hlut í alþjóðafjar-
skiptafyrirtækinu Equant, en hlut-
urinn kom til vegna aðildar Flug-
leiða að fjarskiptafyrirtæki flug-
félaga, SITA, og viðskipta við SITA
undanfarin átta ár. Miðað við mark-
aðsverðmæti þegar Flugleiðir eign-
uðust hlutinn var verðmæti bréfa fé-
lagsins í Equant um 1,4 milljarðar
króna. I desember var svo tilkynnt
um að Flugleiðir hefðu selt 34% af
hlut sínum í Equant og var söluverð
bréfanna að frádregnum sölukostn-
aði 430 milljónir króna. Flugleiðir
hafa þannig náð í myndariegan sölu-
hagnað á árinu og bjartsýnin á af-
komu félagsins felst ekki hvað síst í
því.
Stórbætt leidakerf i
Svana Huld Linnet hjá Búnaðar-
bankanum Verðbréfum bendir á að
undanfarin ár hafi leiðakerfi Flug-
leiða verið byggt upp og stórbætt.
Þannig hafi félagið náð að nýta sæta-
framboð mun betur en áður, við-
skiptamannamarkaður félagsins
(Saga Class) hafi stækkað auk þess
sem félagið hafi náð að markaðssetja
ferðir til íslands utan háannatíma. í
lok síðasta árs gerði félagið sam-
starfssamning við SAS sem komst að
fullu til framkvæmda nú í janúar, en
samningurinn felur í sér samstarf í
flugi milli Skandinavíu og Bandaríkj-
anna.
„Þessi samningur styrkir Flug-
leiðir í samkeppni yfir Norður-Atl-
antshaf þar sem félagið kemst inn í
sterkt sölukerfi SAS. Markmið
Flugleiða er að auka viðskipta-
mannamarkað sinn enn frekar en fé-
lagið er með lága hlutdeild á þeim
markaði. Á undanfömum misserum
hefur farþegum á viðskiptafarrými
fjölgað umtalsvert og með enn sterk-
ara leiðakerfi er útlit fyrir að svo
verði áfram,“ segir Svana Huld.
Hún bendir á að um tveir þriðju
hlutar af heildartekjum Flugleiða og
meginhluti lána félagsins sé í erlend-
um myntum og auk þess vegi elds-
neytiskostnaður þungt í rekstrinum.
„Undanfama mánuði hefur hrá-
olíuverð farið hækkandi og ekki er
fyrirsjáanleg breyting þar á. Elds-
neytiskostnaður Flugleiða er 7% af
heildarútgjöldum félagsins. Til að
takast á við verðsveiflur í hráolíu-
verði á heimsmarkaði hefrn- félagið
sett sér þá stefnu að verja 35-60%
kostnaðarins með samningum 12-18
mánuði fram í tímann,“ segir Svana
Huld.
Hún bendir á að auk þess sem hrá-
olíuverð hafi farið hækkandi hafi
evra lækkað undanfama mánuði.
Gengisáhætta sé þó nokkur hjá fé-
laginu þar sem meginhluti tekna og
gjalda sé í erlendri mynt og það sé
markmið Flugleiða að helmingur
áætlaðs sjóðstreymis sé varinn til 12
mánaða í senn. Flugleiðir hafi verið
að bæta áhættustýringu sína undan-
farið og síðastliðið sumar hafi verið
stofnuð ný deild til að takast á við
það verkefni.
„í dag er markaðsvirði Flugleiða
rúmir 11 milljarðar og innra virði fé-
lagsins 3,75. Félagið á þó nokkuð af
duldum eignum og má þar nefna
hlutabréf í Equant og flugvélaflota
félagsins. Gengi bréfa Equant hefur
hækkað um 13% frá áramótum og er
nú í sögulegu hámarki. Flugleiðir
eiga þrjár Boeing 757-200 vélar og
má ætla að markaðsverð þeirra sé
töluvert hærra en bókfært verð vél-
anna. Ef tekið er mið af duldum
eignum félagsins er innra virði í
kringum markaðsverð þess.
Það er Ijóst að stefna Flugleiða er
orðin skýr og leiðakerfið er að
styrkjast og er því mikilvægasta
verkefni stjórnenda í komandi fram-
tíð að stýra daglegum rekstri,“ segir
Svana Huld Linnet.
Stórbætt áhættu- og fjárstýring
Almar Guðmundsson hjá mark-
aðsviðskiptum Fjárfestingarbanka
atvinnulífsins segir ljóst að mikil
hagræðing hafi komið fram í rekstri
Flugleiða að undanförnu, og þess
hafi sérstaklega séð stað í sex mán-
aða uppgjöri félagsins í fyrra.
„Hluti af þeirri hagræðingu felst í
betri nýtingu leiðakerfisins, en það
hefur verið í uppbyggingu síðustu ár.
Annað sem hefur skipt miklu máli er
stórbætt áhættu- og fjárstýring.
Fjármagnsliðirnir hafa farið batn-
andi hjá þeim, auk þess sem þeim
virðist að nokkru leyti hafa tekist að
verja sig gagnvart hækkandi verði á
flugvélaeldsneyti. Það sýndi níu
mánaða uppgjörið. Reksturinn er
sem sagt batnandi, en hafa verður í
huga að áhættan felst í því að rekstr-
arumhverfi félagsins er sveiflu-
kennt, eins og sést vel á sögulegum
afkomutölum," segir Almar.
Varðandi markaðsverð Flugleiða
segir hann að FBA geri ráð fyrir 935
milljóna króna hagnaði af reglulegri
starfsemi og 2.305 milljóna króna
heildarhagnaði í fyrra.
„Markaðsverð félagsins er nú í
kringum 11,5 milljarðar króna miðað
við gengið 4,97. Við mæltum með
kaupum á Flugleiðum þegar gengið
var í 4,39, en þá sýndist okkur mark-
aðsverð geta verið nokkuð nærri
endurmetnu eigin fé. Síðan þá hefur
markaðsverðið hækkað um 13%.
Miðað við núverandi markaðsverð og
spá okkar um hagnað af reglulegri
starfsemi í fyrra, þá er V/H-gildið á
félaginu 12,3. V/H-gildi erlendra
flugvéla er almennt ekki hærra en
10-12. Við teljum þó að rekstrarbati
síðustu ára geri Flugleiðir að góðum
fjárfestingarkosti til lengri tíma, en
verðlagning félagsins kallar þó á
áframhaldandi bata af reglulegri
starfsemi, og í því samhengi er rétt
fyrir fjárfesta að vera meðvitaðir um
sveiflukennt rekstrarumhverfi fé-
lagsins," segir Almar Guðmundsson.
Markaðsvirði félagsins
nálægt innra virði
Heiðar Guðjónsson hjá íslands-
banka F&M segir að greining fyrir-
tækisins á Flugleiðum bendi til þess
að markaðsvirði félagsins sé nálægt
innra virði þess.
„Það þýðir að eignir félagsins í
dag standa undir markaðsverði þess.
Það hlýst af því að vantalið er í bók-
um verðmæti í lendingarleyfum á
fjölsóttum flugvöllum, auk þess sem
flugflotinn og hlutabréf í eigu félags-
ins eru vanmetin. Ef markaðsvirði er
nálægt innra virði, eða jafnvel fyrir
neðan, er um áhættulitla fjárfest-
ingu að ræða vegna þess að ef rekst-
urinn skilar ekki nægilega miklu er
hægt að losa um eignir, eða leysa fé-
lagið upp, til þess að standa undir
markaðsvirði félagsins. Við eigum þó
alls ekki von á því að Flugleiðir verði
leyst upp og því segir rekstrarvirði
meira um arðsemi fjárfestingar í
bréfum félagsins en upplausnarvirði.
Til lengri tíma litið mun sú endur-
skipulagning sem átt hefur sér stað
hjá félaginu skila því auknum arði.
Hins vegar koma til skakkaföll núna
vegna gríðarlegra olíuverðshækkana
á seinni helmingi sfðasta árs. Varað
var við harðri samkeppni á Atlants-
hafsleiðum í fréttatilkynningu sem
fylgdi 9 mánaða uppgjöri félagsins,
og ef afkoma síðasta ársfjórðungs
1999 verður slök, eins og ég býst við,
þarf það þar af leiðandi ekki að koma
áóvart.
Flugleiðir hafa lagt í talsverðan
markaðskostnað við að skipta um
ímynd á félaginu. Auglýsingaherferð
og annað sem tengist nýrri markaðs-
setningu kemur til gjalda nú en mun
vonandi skila félaginu auknum
tekjum í framtíðinni. Ég tel þannig
Flugleiðir vera áfram í uppbygging-
arfasa og að hluthafar geti ekki
vænst að innleysa mikinn hagnað af
rekstrinum á þessu ári,“ segir Heið-
ar.
Hann segist búast við því að af-
koma í ársuppgjöri Flugleiða verði
ekki jafn góð og væntingar markaðs-
aðila standi til. Til skemmri tíma
búist hann þess vegna við lækkunum
á gengi félagsins.
„Fjárfestar sem ætla sér að inn-
leysa hagnað af rekstri Flugleiða
þurfa að sýna þolinmæði. Og hún er
af skornum skammti á innlendum
fjármálamarkaði,“ segir Heiðar
Guðjónsson.