Fréttablaðið - 09.04.2008, Blaðsíða 6

MARKAÐURINN 9. APRÍL 2008 MIÐVIKUDAGUR6
F R É T T A S K Ý R I N G
L
ántökur í erlendri mynt hafa aukist
til muna síðustu ár, jafnt hjá fyrir-
tækjum sem einstaklingum. Við
veikingu krónunnar síðustu vikur
og mánuði hafa þeir sem skulda í
erlendri mynt fundið á eigin skinni hvern-
ig afborganir af lánunum hafa rokið upp.
Í nýrri úttekt áhættu- og fjármögnunar-
ráðgjafarsviðs fjárfestingarbankans Aska
Capital sem nefnist „Lántökur í erlendri
mynt: Gengisáhætta án svefntruflana“ er
á það bent að raunvextir hér á landi nálgist
nú hæstu hæðir og geri það innlendar lán-
tökur lítt fýsilegar. „Á móti hefur ítrekað
verið bent á að erlendri lántöku fylgi dul-
inn kostnaður vegna gengisáhættu,“ segir
í úttektinni og varpað fram þeirri spurn-
ingu hvort það sé áhættunnar virði að
taka erlent lán og um leið hvort hægt sé að
draga úr áhættunni með „betri“ samsetn-
ingu mynta, eða með skuldastýringu.
ERLEND LÁN HAFA VERIÐ HAGKVÆMARI
Samkvæmt athugun Aska Capital liggur
svarið fyrir. „Ef horft er yfir farinn veg
má finna skýr fjármálaleg rök fyrir því
að hagstæðara sé að taka erlend lán en
verðtryggð lán í íslenskri krónu,“ segir í
úttektinni og vísað er til samanburðar á
þriggja ára greiðslubyrði á íslensku verð-
tryggðu láni annars vegar og hins vegar
erlendu láni frá 1986 til 2007. (Sjá súlurit
hér að neðan.)
Úttekt bankans miðar einna helst við
fyrirtæki og því er lántökufjárhæðin sem
notuð er í útreikninginn vegleg, 100 millj-
ónir króna, en um leið þægilegra að reikna
út frá henni. „Niðurstaðan er athyglisverð.
Síðastliðin tuttugu ár er aðeins eitt þriggja
ára tímabil þar sem reyndist hagstæð-
ara að taka lán í íslenskum verðtryggð-
um krónum. Þetta þýðir að samanlagður
vaxtakostnaður og sveiflur í gengi erlenda
lánsins ná ekki upp í vexti og verðbætur á
íslenska láninu.“ Munurinn er að hluta til
skýrður með því að gengissveiflur til veik-
ingar á krónunni skili sér oft tiltölulega
hratt út í verðlag og hækki þar með verð-
tryggðu krónulánin. „Þá skila leiðrétting-
ar til styrkingar krónu sér hratt til lækk-
unar á höfuðstól og vaxtagreiðslu erlends
láns, en mun hægar út í verðlagið,“ segir
í úttekt Aska. Þá er á það bent að niður-
staðan sé sú sama þótt lánið hefði verið
tekið í einni erlendri mynt, hvort sem það
væri Bandaríkjadalur, breskt pund, jap-
anskt jen eða evra. Hagræðið væri svipað
á þessu tuttugu ára tímabili, segir í úttekt
bankans, jafnvel þótt gengissveiflurnar
yrðu mun meiri.
Erlendum lánum fylgja ávallt sveiflur
í gengi og af þeim sökum getur greiðslu-
byrði þeirra aukist hratt á skömmum tíma.
Þeir sem taka slík lán þurfa því að hafa
borð fyrir báru til að þola slíkar sveiflur.
„Í þessu sambandi er vert er að velta fyrir
sér hvort gengissveiflur geti orðið svo
miklar og snarpar að þær valdi greiðslu-
erfiðleikum og eyði ábata vegna lægri
vaxta,“ segir í úttekt Aska.
SOFIÐ RÓTT ÞRÁTT FYRIR ÁHÆTTU
Fram kemur að með því að endurskoða
reglulega samsetningu þeirra mynta sem
notaðar eru í erlendu lántökuna megi ná
fram miklu hagræði fyrir lántakandann.
„Oft telja lántakend-
ur að beinast liggi
við að velja mynt
sem ber lága vexti,
til dæmis japanska
jenið. Þá verður á
móti að hafa í huga
að gengi myntar
með lágum vöxtum
fylgja meiri sveifl-
ur og óvissa,“ segir
í úttektinni og bent á
að myntkörfulán séu
góð leið til að draga
úr gengissveiflum.
„Þar er markmiðið
að velja saman mynt-
ir sem saman mynda
stöðugan grunn og
bera jafnframt lága
vexti. Hluti af lausn-
inni er virk skulda-
stýring sem felst í
því að velja saman
myntir með lágum
vöxtum sem sveifl-
ast ekki í takti.“
Sérfræðing-
ar Aska Capital segja að huga þurfi að
áhættuþoli og -smekk þeirra sem ætla að
taka erlent lán. „Hér er um svipað ferli að
ræða þegar fjárfestir metur fjárfestingar-
kosti. Í þessu samhengi merkir áhættu-
þol fjárhagslega getu til að þola gengis-
sveiflur, en áhættusmekkur er huglægt
mat um áhættu. Áhættufælið bæjar félag
vill til dæmis fórna lítilræði í vöxtum
fyrir minni gengissveiflur. Næmni mynt-
körfunnar gagnvart gengisbreytingum er
síðan reiknuð út og valin karfa sem gefur
lægstu vextina miðað við það áhættustig
sem lántakandinn hefur valið.“
Bent er á að reynsla síðustu tveggja ára-
tuga hafi sýnt fram á að með greiningu og
stöðugri eftirfylgni hafi verið verið hægt
að þróa aðferðafræði til að skipta kerf-
isbundið á milli mynta og njóta þannig
góðs af þróun gengis og vaxta. „Dæmi
um leið að þessu marki eru tvær ólíkar en
stöðugar myntkörfur sem sveiflast ekki í
takti. Með virkri stýringu er síðan hægt
að velja þá körfu sem er að þróast í hag-
stæða átt hverju sinni, þannig að saman-
lögð áhrif á ákveðnu tímabili skila lækkun
skuldahöfuðstóls og vaxtakostnaðar.“ Í út-
tekt Aska kemur þannig fram að þrátt fyrir
miklar gengissveiflur einstakra mynta
undanfarin ár hafi reynst mögulegt að ná
fram lækkun fjármögnunar kostnaðar með
erlendum lántökum. „Órói á gjaldeyris-
mörkuðum undanfarið sýnir hins vegar
að ekkert er gefið í þessum efnum. Skil-
virk aðferðafræði og reglubundið endur-
mat á myntsamsetningu lánasafns gerir
mögulegt að stýra því þannig að mark-
mið um vaxtagjöld
og gengisflökt séu
innan þeirra marka
sem voru skilgreind
í upphafi og þá er
hægt að sofa rótt
þrátt fyrir gengis-
áhættu.“
Valdimar Þorkels-
son, sérfræðingur
á áhættu- og fjár-
mögnunarráðgjaf-
arsviði Aska Capi-
tal, segir hins vegar
ekki svo að stöðugt
sé verið að hræra
í samsetningu er-
lendu lánanna.
„Flestir okkar við-
skiptamenn eru með
myntbreytingar-
ákvæði í lána-
samningum og við
nýtum þau til að
breyta samsetningu
körfunnar eftir mati
á þróun og horfum
hverju sinni. Þarna
erum við að tala um kannski þrjár til fjórar
hreyfingar á ári, þar sem samsetningunni
er velt eftir því sem leitni undirliggjandi
mynta breytist. Núna á fyrsta ársfjórð-
ungi höfum við til dæmis séð vaxtalækk-
un í dollara, sem er hreinlega orðinn lág-
vaxtamynt og kominn niður fyrir sviss-
neska frankann, auk þess sem hann hefur
verið að veikjast. Því hefur verið mjög
hagstætt að skulda í Bandaríkjadal síðustu
vikur og mánuði. Fólk hefur bæði verið að
fá lægri og lækkandi vexti og verið að ná
fram lækkun í höfuðstól skuldar innar,“
segir hann en áréttar að þarna eigi hann
við hlutfallslega lækkun, því þótt krónan
hafi veikst hafi dalurinn styrkst minna en
aðrar myntir.
VANDINN VIÐ FASTEIGNALÁNIN
Einhver kynni að segja að styrking krón-
unnar síðustu ár grafi undan niðurstöðun-
um í tuttugu ára samanburði Aska á hag-
kvæmni þess að skulda í erlendri mynt.
Valdimar segir svo hins vegar ekki vera
vegna þess að fyrstu tíu ár úttektartíma-
bilsins hafi krónan verið í veikingarfasa.
„Tvo þriðju af tímabilinu veiktist krón-
an, en vaxtamunurinn er það mikill að
það borgar sig að vera með skuldirnar í
erlendu að því tilskildu að menn ráði við
gengissveiflurnar.“
Valdimar segir nægt eigið fé vera for-
sendu þess að fara út í erlenda lántöku.
„Það sýnir öfgahreyfingin á krónunni á
fyrsta fjórðungi ársins, tæplega þrjátíu
prósenta hækkun gengisvísitölunnar. Til
að veðra slíkar sveiflur verður eiginfjár-
hlutfallið að vera gott.“ Sveiflurnar geta
svo verið enn meiri í lágvaxtamyntum
á borð við japanskt jen og svissneskan
franka, en þær myntir hafa til að mynda
verið mjög vinsælar í bílalánum hér. Þar
segir Valdimar veikinguna frá áramót-
um fjörutíu prósent og enn meiri frá því
í fyrra. „Allan þennan tíma hefur fólk
hins vegar fengið vaxtasparnað og greitt
lægri upphæð í vexti en það hefði gert
af samsvarandi upphæð í verðtryggðu ís-
lensku láni. Svo miðast hagræðið náttúr-
lega við að halda áfram í gegnum sveifl-
urnar, hversu freistandi sem það kann að
virðast að stökkva frá borði í hræðslu-
kasti yfir sveiflunni sem við sjáum nú.
Fólk verður að átta sig á því að munurinn á
gengistryggðum lánum og verðtryggðum
er sá að hækkunin á verðtryggða láninu
gengur aldrei til baka, meðan að í gengis-
tryggðu lánunum sér fólk flökt og sveiflur
í afborgunum.“
Um leið bendir Valdimar á að mikið þurfi
að ganga á til að veiking krónunnar nái að
éta upp hagræðið af lægri vöxtum á er-
lendu lánunum. Hann segir að þótt gengis-
vísitala krónunnar færi upp undir 165 stig,
eins og þegar verst lét í lok mars, og héld-
ist þar, myndi bílalán til sex ára sem var
tekið síðasta sumar þegar krónan var hvað
sterkust, í 110 stigum, ekki koma verr út
en verðtryggt lán í krónum. „Það þarf ekki
mörg ár í tíu prósenta vaxtasparnaði til að
jafna út hreyfinguna á genginu. Á fimm
árum myndi maður vinna til baka þenn-
an mun og flestir taka bílalán til sex eða
sjö ára.“ Húsnæðislán eru aftur til mun
lengri tíma og ættu því sveiflur í genginu
að jafnast vel út yfir lánstímann. „Vand-
inn við húsnæðislánin er hins vegar að ein-
staklingar eru alla jafna ekki vel settir til
að taka á sig miklar sveiflur í afborgun-
um. Þetta er jú stærsti útgjaldaliður mán-
aðarins hjá flestum fjölskyldum og fólk
á ekki gott með að taka á sig þrjátíu pró-
senta sveiflu í honum, þótt ekki væri nema
til nokkurra mánaða. Frá áhættustýringar-
sjónarmiði væri því ráðlegra fyrir ein-
staklinga að vera með húsnæðislánið í
blandaðri körfu þar sem hluti væri í ís-
lenskum krónum og hluti í erlendri mynt.
En ef horft er til fyrirtækja, stofnana og
stærri aðila er borðleggjandi að það borgar
sig að taka þessi lán í erlendri mynt.“
VALDIMAR ÞORKELSSON Valdimar, sem er sér-
fræðingur áhættu- og fjármögnunarráðgjafarsviðs
Aska Capital, segir lán í erlendri mynt kalla á að
lántakandi eigi nægt eigið fé til að mæta gengis-
sveiflum sem áhrif hafi á afborganir.
MARKAÐURINN/GVA
Vaxtamunurinn dregur úr áhættunni
Hver sem borgar af lánum í erlendri mynt finnur rækilega fyrir veikingu krónunnar um þessar mundir með hækkandi
afborgunum. Fólk kann að spyrja sig hvort það væri betur sett með hefðbundið verðtryggt lán í íslenskum krónum. Óli
Kristján Ármannsson kynnti sér úttekt sem fjárfestingarbankinn Askar Capital gerði á lántökum í erlendri mynt og ræddi
við Valdimar Þorkelsson, sérfræðing bankans, á áhættu- og fjármögnunarráðgjafarsviði. Í úttektinni kemur fram að á
síðustu tuttugu árum hafi einungis verið eitt þriggja ára tímabil þar sem hagstæðara hafi verið að vera með verðtryggt
lán í krónum. Erlendu lánin virðast augljóslega hagkvæmari kostur, að því tilskildu að lántakandinn ráði við sveiflur í
afborgunum á þeim tímum þegar gengisþróun er honum óhagstæð.
120
100
80
60
40
20
0
-20
-40
-60
1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007
98
.7
56
.5
67
11
5.
89
2.
22
3
10
0.
40
2.
54
3
11
1.
77
8.
39
5
81
.7
26
.5
02
10
6.
85
7.
92
5
54
.2
07
.6
06
83
.2
92
.4
51
74
.5
90
.3
36
77
.2
82
.1
84
68
.5
57
.1
98
60
.2
81
.2
53
47
.7
37
.8
08
59
.2
87
.4
16

2
3.
14
3.
65
0
55
.9
01
.8
16

2
2.
28
7.
14
4
57
.4
78
.7
29
32
.3
77
.1
72
56
.4
25
.2
92
34
.5
48
.5
75
63
.4
93
.3
85
52
.7
83
.7
50
75
.4
39
.3
00
84
.7
35
.6
33
10
1.
44
8.
63
8
41
.4
44
.6
75
10
2.
83
4.
05
3
1
0.
34
9.
07
4
98
.7
87
.2
31
-4
8.
61
7.
17
3
82
.1
26
.9
13
-2
5.
69
9.
78
1
79
.7
40
.9
47

2
1.
44
6.
80
1
91
.9
18
.9
75

24
.4
23
.6
98
10
1.
24
9.
20
2
■ LVT
■ Í myntkörfu*
S A M A N B U R Ð U R Á G R E I Ð S L U B Y R Ð I – Þ R I G G J A Á R A M I S M U N U R H Ö F U Ð S T Ó L S O G V A X T A *
*Samanburður á þriggja ára greiðslubyrði 100 milljóna króna verðtryggðs láns og erlends myntkörfuláns frá 1986. Myntkarfan er valin af handahófi og samsett af 25% USD, 25% GBP, 25% EUR og 25% JPY. Heimild: Askar Capital.
Milljónir