Tíminn - 22.11.1989, Page 7

Miðvikudagur 22. nóvember 1989
Tíminn 7
Nordal, seðlabankastjóri:
Frá kaupfélagsstjóral'undinum
sparifjármyndunar sem mæta varð
með frekari lánsfjárskömmtun og
auknum erlendum lántökum. Ef litið
er á meðfylgjandi mynd (mynd 3).
er sýnir þróun raunvaxta af innlán-
unt annars vegar en innstæður
bankakerfisins hins vegar, kentur í
ljós að raungildi ráðstöfunarfjár
bankakerfisins minnkaði um nærri
því helming á áttunda áratugnum og
er orsakanna tvímælalaust að leita í
þeirri vaxtastefnu sem þá var fylgt.
Byrjað var að klóra í bakkann með
því að bjóða sparifjáreigendum sér-
staka vaxtaaukareikninga en síðan
með verðtryggðum innstæðum sem
fyrst komu til skjalanna árið 1981.
Með þessu tókst að snúa þróuninni
við og með hækkandi ávöxtun, sér-
staklega eftir að vextir voru gefnir
frjálsir, hefur innstæðufé bankakerf-
isins aftur farið að vaxa jafnt og þétt.
Þó er ráðstöfunarfé þess enn mun
lægra hlutfall af landsframleiðslu en
það var í upphafi áttunda áratugarins.
við þá óvissu og skuldasöfnun sem
eru fylgifiskar hennar. Skal ég láta
línurit (mynd 1), er sýnir hve miklu
mciri verðbólga hefur verið hér á
landi en í öðrum OECD ríkjum,
nægja sem skýrt dæmi um mismun-
andi efnahagsárangur hér á landi og
annars staðar, en þar kemur fram að
verðbólga hefur nú í nær tvo áratugi
verið um það bil fjórföld hér á landi
og fer sá munur varla minnkandi
síðustu árin. Algengt er að þessi
munur á verðbólgustigi hér og í
öðrum löndum sé skýrður með tilvís-
un í óstöðugleika íslensks þjóðar-
búskapar, þar sem útflutningstekjur
ráðast af breytilegum sjávarafla og
verðsveiflum á erlendum mörkuð-
um. Ekki skal ég draga úr því að
hagsveiflur hér á landi hafa að miklu
leyti átt upptök sín í sjávarútvegin-
um. Hitt tel ég vera fráleitt að þar sé
að leita skýringa á öllum þeim mikla
mismun sem er á verðbólgu hér á
landi og t.d. á hinum Norðurlöndun-
um. Orsakanna er áreiðanlega ekki
síður að leita í öðrum hagstjórnarað-
ferðum hér á landi, þar sem lögð
hefur verið meiri áhersla á að halda
atvinnurekstri gangandi með vernd-
araðgerðum og eftirgefanlegri geng-
isstefnu en að tryggja stöðugleika í
verðlagi.
Hvimleið afstaða
Sannleikurinn er sá að íslending-
um er allt of tamt að vísa til sérstöðu
okkar sem fiskveiðiþjóðar þegar
bent er á ófullnægjandi árangur í
efnahagsmálum og sama er einatt
uppi á teningnum þegar farið er
fram á að við tökum á okkur alþjóð-
legar skuldbindingar til jafns við
aðrar þjóðir. Mér finnst þessi afstaða
mjög hvimleið af tveimur ástæðum.
í fyrsta lagi er ég ekki í vafa um
það að sérstaða okkar, t.d. að því er
varðar sveiflur f útflutningstekjum,
er miklu minni en við viljum vera
láta. Margar aðrar þjóðir eiga einnig
við efnahagssveiflur að glíma, en
tekst þó að halda mun meiri stöðug-
leika í efnahagsmálum en tekist
hefur hér á landi. Á meðfylgjandi
mynd (mynd 2) er gerður saman-
burður á íslandi og nokkrum þjóð-
um með svipuð hagkerfi þar sem
annars vegar er borinn saman maeU,-
kvarði á sveiflur í útflutningstekjiím,
en hins vegar verðbólgustig. Þar
kemur t.d. fram að sveiflur í kaup-
mætti útflutningstekna hafa verið
litlu minni í Noregi og á Nýja-Sjál-
andi en hér á landi undanfarna tvo
áratugi, en samt hefur verðbólgustig
verið fjórum til fimm sinnum hærra
hér en í þessum löndum. Til að skýra
þennan mismun þarf því miklu meira
til en vísun í sérstöðu íslendinga.
í öðru lagi er umræðan um sér-
stöðu okkar sífellt notuð til þess að
afsaka ófullnægjandi árangur eða
skjóta okkur undan ábyrð, en hvort
tveggja er skaðlegt þegar til lengdar
lætur. Vissulega eiga Jslendingar við
vandamál að etja vegna óstöðug-
leika í afla og síbreytilegra markaðs-
aðstæðna. Við þessi vandamál verð-
um við að glíma og leitast við að
leysa þau eins vel og okkur er unnt,
en ekki nota þau sem afsökun fyrir
því að við höfum ekki beitt sjálfa
okkur sama aðhaldi og aga í stjórn
efnahagsmála og aðrar þjóðir hafa
ástundað.
Ég er þess vegna eindregið þeirrar
skoðunar að íslendingar eigi ekki
annarra kosta völ en að samræma
stjórn efnahagsmála hér á landi í
öllum meginatriðum því sem nú er
tíðkað í viðskiptalöndum okkar. Án
slíkrar samræmingar er mjög hætt
við að íslendingar dragist aftur úr í
þeirri þróun til nánari efnahags-
tengsla milli ríkja sem er að eiga sér
stað alls staðar í kringum okkur með
Aukning
innlends sparnaðar
Fróðlegt er að líta á þróun annarra
þátta lánakerfisins undanfarna tvo
áratugi, en þar kemur fram sama
mynd, ör samdráttur innlends fjár-
magns á árunum 1969 og fram til
1980, sbr. meðfylgjandi mynd (mynd
4), en síðan hafa innlendu lánastærð-
irnar vaxið mjög ört. Því miður
hefur ekki tekist að nýta þennan
aukna innlenda sparnað til þess að
draga verulega úr erlendum lántök-
um og er þar ekki píst um að kenna
mikilli lánsfjárþörf ríkisinsogannar-
ra opinberra aðila. Á annarri mynd
(mynd 5) er sýnd skipting innlends
lánsfjár í þrjá flokka, frjálsan
sparnað, sparnað á vegum lífeyris-
sjóða og annan kerfisbundinn
sparnað. Kemur þar í ljós að sparn-
aður á vegum lífeyrissjóða er eini
hluti sparnaðarins sem hefur vaxið
allt þetta tímabil, en þó með mjög
vaxandi hraða síðustu sjö árin. Hins
vegar hefur annar kerfisbundinn
sparnaður, en þar skiptir eigið fé
lánastofnana mestu máli, þróast
mjög líkt og frjálsi sparnaðurinn.
Eftir samdrátt á áttunda áratugnum
hefur þessi hluti sparnaðarins tekið
að vaxal að nýju með batnandi ávöxt-
un síðustu árin.
Enginn vafi er á því, að sú aukning
innlends sparnaðar, sem átt hefur
sér stað undanfarin ár vegna betri
ávöxtunar fjármagns, hefur haft
geysilega þýðingu fyrir stöðu þjóðar-
búsins og dregið bæði úr viðskipta-
halla og erletjdum lántökum. En
þessi breyting hefur að sjálfsögðu
ekki verið sársaukalaus, t.d. fyrir þá
aðila, sem áður nutu lánsfjár með
neikvæðum vöxtum, en þurfa nú að
greiða verulega raunvexti. Er ljóst,
að svo mikil breyting raunvaxta á
tiltölulega skömmum tíma hefur í
verulegum atriðum breytt forsend-
um fyrir arðsemi margra fyrirtækja í
landinu. Sú breyting, sem hér hefur
átt sér stað undanfarin tíu ár, kemur
vel fram á meðfylgjandi mýnd (mynd
UYND 1.: ÞRÓUN FRAUFÍRSLUVlSITÖLU A lSLANDI
OG 1 ÖLLUM AÐILDARLÖNDUM OECD.
BREYTINGAR 1 7. k MILLI ARSMEÐALTALA 1969 - 19B9.
* X
er af tíma mínum hér til þess að ræða
stuttlega um þessi þrjú viðfangsefni.
Klórað í bakkann
Þróun íslenska fjármagnsmar-
kaðsins einkenndist lengi af mjög
lágum eða neikvæðum raunvöxtum
samf^ra miklum afskiptum ríkis-
valdsins af dreifingu fjármagns. Þótt
nokkru lengra væri gengið í þessu
efni hér á landi en víðast íi Evrópu
var svipaðri stefnu fylgt víða erlend-
is, t.d. í Noregi, allt fram á síðasta
áratug. Á sjötta og sjöunda áratugn-
um má segja að lánsfjármarkaðurinn
hafi þrátt fyrir þetta lengst af verið í
þolanlegu jafnvægi, enda var verð-
bólga þá að jafnaði frekar hófleg
miðað við það sem síðar varð.
Atvinnustarfsemin var einnig mun
fábreyttari en nú og hagkerfið lok-
aðra fyrir erlendri samkeppni. Þetta
breyttist hins vegar snemma á átt-
unda áratugnum, en þá jókst verð-
bólga mjög og hélst síðan lengi um
eða yfir 40% á ári. Vegna tregðu
stjórnvalda til þess að hækka vexti
við þessar aðstæður urðu þeir mjög
neikvæðir og komu afleiðingarnar
fljótlega fram í hruni innlendrar
alvarlegum afleiðingum fyrir hag-
vöxt og lffskjör hér á landi. Sé þetta
svo er nauðsynlegt að allir þættir í
skipan efnahagsmála og rekstri at-
vinnufyrirtækja hér á landi séu tekn-
ir til endurskoðunar og nýrrar
stefnumörkunar með þessi langtíma- i
markmið í huga. Vissulega er sú
endurskoðun þegar hafinj víða í
þjóðfélaginu, en hvergi nærri með
þeim markvissa hætti sem telja verð-
ur nauðsynlegt í Ijósi hinnar ótrúlegu
hröðu þróunar sem nú á sér stað í
umheiminum.
Dæmi um þau aðlögunarvanda-
mál, sem hér er við að fást, blasa við
hvarvetna í efnahagslífinu, eins og
stjórnendur fyrirtækja þekkja best.
Hér er því um fleiri viðfangsefni að
ræða en hægt er að gera nokkur skil
í stuttu erindi. Hins vegar tel ég rétt
að reyna að fjalla hér lauslega um
þrjú mikilvæg svið þar sem verulegar
breytingar eru að gerast og öll tengj-
ast starfsvettvangi mínum. Þessi þrjú
verkefni eru: Þróun frjáls innlends
peninga- og lánsfjármarkaðs, afnám
hafta á fjármagnshreyfingar milli
íslands og annarra ríkja og loks
mörkun varanlégrar stefnu í gengis-
málum. Mun ég nota það sem eftir
6), sem sýnir meðalraunvexti á ári af
erlendum lánum að meðtalinni geng-
isuppfærslu, raunvexti af verð-
tryggðum skuldabréfum að verðbót-
um meðtöldum, og loks raunvexti af
óverðtryggðum íslenskum skulda-
bréfum. Vegna mikilla gengisbreyt-
inga hafa raunvextir af erlendum
lánum verið ótrúlega óstöðugir, og
hið sama gildir um raunvexti af
óverðtryggðum innlendum lánum,
en þar hefur breytileg verðbólga
haft mest áhrif. Stöðugust eru hins
vegar kjörin á verðtryggðum inn-
lendum skuldabréfum. Athyglisvert
er, að kjörin virðast mjög vera að
jafnast á síðara hluta þessa tímabils.
Sé hins vegar litið á ávöxtun lánsfjár
yfir tímabilið í heild, sbr. næstu
mynd (mynd 7), kemur í ljós, að
erlent lánsfé hefur verið dýrast,
síðan kemur verðtryggt innlent
lánsfé, en óverðtryggt lánsfé
nær ekki jákvæðum vöxtum yfir
tímabilið í heild vegna mjög nei-
kvæðra vaxta á fyrra helmingi þess.
Bæði þessi og annar samanburður á
lánskjörum hér á landi og erlendis
bendir til þess, að raunvextir séu nú
síst hærri en í öðrum löndum. Það
sem hins vegar hefur valdið íslensk-
um lántakendum verulegum erfið-
leikum og gerir enn, eru geysimiklar
sveiflur bæði í gengi og verðlagi,
sem valda því, að raunvextir eru
mjög breytilegir frá ári til árs, en því
fylgir veruleg áhætta og óvissa fyrir
lántakendur. Meiri stöðugleiki í
þróun innlends verðlags og minni
sveiflur í gengi íslensku krónunnar
myndu því ekki aðeins draga úr
áhættu lántakenda, heldur má telja
víst, að með minni verðbólgu myndu
raunvextir fara lækkandi, eins og
glöggt hefur komið fram í þeim
löndum, sent búa við mestan stöðug-
leika í verðlagi, eins og t.d. Japan,
Sviss og Þýskalandi. Önnur mikilvæg
forsenda þess, að unnt sé að lækka
raunvexti til lengdar, felst í því, að
dregið verði úr lánsfjárþörf ríkis-
sjóðs og annarra opinberra aðila, en
innlendar lántökur þeirra hafa verið
mjög miklar að undanförnu.
Allir geta verið sammála um það,
að háir raunvextir eru ekki æskilegir
frá sjónarmiði hagvaxtar eða af-
komu fyrirtækja. Hitt virðist mér
jafn ljóst bæði af reynslu okkar og
annarra þjóða, að tilraunir til þess
að ná fram lækkun vaxta með vald-
boði myndu gera meira illt en gott,
draga úr sparnaði og skapa alvarlegt
jafnvægisleysi á lánsfjármarkaðn-
um. Allar þjóðir í kringum okkur
búa nú við frjálsa vexti, og reynsla
þeirra sýnir og sannar, að eina
raunhæfa leiðin til þess að hafa áhrif
til lækkunar á raunvexti er að draga
úr verðbólgu, minnka lánsfjárþörf
ríkissjóðs og opna hagkerfið fyrir
erlendri samkeppni. Jafnframt þurfa
stjórnvöld að beita áhrifum sínum til
þess að auka samkeppni á hinum
innlenda lánamarkaði og tryggja
sem best heilbrigðan rekstur þeirra
stofnana, sem þar starfa með því að
setja starfsemi þeirra trausta löggjöf
og eftirlit, en að öllu þessu hefur
verið unnið hér á landi að undan-
förnu.
Stórhættulegt
fyrirkomulag
Sterkur og haftalaus, innlendur
lánsfjármarkaður er einnig forsenda
þess, að hægt sé að gefa fjármagns-
hreyfingar frjálsar milli Islands og
annarra landa, og er ég þá kominn
að öðru viðfangsefninu, sem ég sagð-
ist mundi taka hér til meðferðar.
Frjálsar fjármagnshreyfingar á milli
landa er meðal þeirra markmiða,
sem menn hafa sett sér að ná á
næstunni, ekki aðeins innan Efna-
hagsbandalagsins, heldur einnig
milli þess og EFTA þjóðanna. Hin
Norðurlöndin hafa nú þegar ákveðið
að koma á alfrjálsum fjármagns-
Framhald á bls. 14.