Fréttablaðið - 06.06.2018, Blaðsíða 29

Suðurhrauni 1 | 210 Garðabæ | Sími: 59 50 300 | www.isafold.is
Lára Ásgrímsdóttir,
framleiðslustjóri og amma
Ísafold er ein stærsta prentsmiðja landsins og þjónustar
daglega stóran hóp viðskiptavina. Verkefni okkar eru
jafn fjölbreytt og viðskiptavinir okkar eru margir. Allt frá
einföldum nafnspjöldum til bæklinga sem dreift er í öll
heimili landsins. Bækur, tímarit, bæklingar og umbúðir.
Við komum hugmyndum þínum í framkvæmd.
Hafðu samband og við klárum þetta saman.
Ísafoldarprentsmiðja er umhverfisvottuð prentsmiðja af Svaninum, norræna umhverfismerkinu. Við erum aðilar að Rammasamningi Ríkiskaupa og Rammasamningi Reykjavíkurborgar.
Við framleiðum dagblöð, bækur, tímarit, bæklinga, umbúðir, veggspjöld, bréfsefni, umslög, nafnspjöld, fjölpóst og margt fleira.
tækið gerði á bankanum í febrúar og
Markaðurinn hefur undir höndum
er verðmæti bankans metið á geng-
inu 0,88 af eigin fé hans. Greinendur
IFS töldu jafnframt í álitsgerð sem
gefin var út í sama mánuði að undir-
liggjandi rekstur bankans stæði vel
undir genginu 0,8.
Verðlagning Arion banka, eins og
hún birtist í verðbili útboðsins, á
milli 0,6 og 0,7 af eigin fé, er afar lág
í alþjóðlegum samanburði. Þannig
er meðalverð evrópskra banka með
tilliti til eigin fjár rétt í kringum 1,0
og eru norrænir bankar, sem þykja
að jafnaði vel reknir, enn dýrari en
verð þeirra, miðað við eigið fé, er að
meðaltali um 1,3 samkvæmt úrtaki
tíu banka sem Capacent tók saman.
Þó ber að hafa í huga að vaxtastig í
Evrópu er, sem kunnugt er, lægra en
hér á landi og hefur það áhrif á verð-
lagninguna.
Snorri segir ljóst að íþyngjandi
lög og reglur, ekki hvað síst banka-
skatturinn, hátt eiginfjárhlutfall og
takmarkaðir vaxtarmöguleikar dragi
úr söluvirði bankans. Þá gæti fengist
umtalsvert hærra verð fyrir bankann
með því að brjóta hann upp og selja
einstakar einingar, til dæmis dóttur-
félögin Stefni, Valitor og Vörð, frem-
ur en að selja hann í einu lagi.
Arðsemi kjarnarekstrar minnkað
Arðsemi eigin fjár Arion banka hefur
verið undir væntingum undanfarin
ár. Í áðurnefndri skráningarlýsingu
birtir bankinn afkomutölur eftir að
þær hafa verið leiðréttar fyrir áhrifum
af starfsemi og dótturfélögum sem
varða ekki kjarnastarfsemi bankans
og tengjast meðal annars endur-
skipulagningu lánasafns hans í kjöl-
far fjármálakreppunnar árið 2008.
Umræddar tölur gefa, að mati stjórn-
enda bankans, raunsannari mynd af
rekstri hans enda hafa ýmsir óreglu-
legir liðir litað uppgjör bankans
undanfarinn áratug.
Þannig reyndist arðsemi reglu-
legrar starfsemi vera 8,7 prósent árið
2015, 4,7 prósent 2016 og 4,8 prósent í
fyrra. Arðsemin var enn lakari á fyrstu
þremur mánuðum þessa árs eða ein-
ungis 2,6 prósent borið saman við 3,9
prósent á sama tíma á síðasta ári.
Þess má geta að meðalarðsemi
eigin fjár norrænna banka er í kring-
um 11 prósent. Arðsemin er aðeins
lægri eða um 9 prósent að meðaltali
sé litið til álfunnar allrar.
Kostnaðarhlutfall af reglulegum
rekstri Arion hefur jafnframt farið
hækkandi undanfarin ár. Hlutfallið
var 68,9 prósent á fyrsta ársfjórðungi
2018 borið saman við 61,9 prósent á
sama tímabili í fyrra.
„Bankinn hefur ekki verið að skila
viðunandi arðsemi á eigin fé og því er
hann verðlagður á verði sem er tölu-
vert lægra en bókfært eigið fé hans,“
segir Snorri. Í alþjóðlegum saman-
burði sé kostnaðarhlutfall íslensku
bankanna enn fremur hátt. Svo virð-
ist sem launakostnaður, opinberar
álögur og skattar séu hærri hér en víða
annars staðar. Ætli íslensku bank-
arnir að ná fram viðunandi arðsemi
af kjarnarekstri sínum þyrftu þeir að
ná þessum kostnaði niður.
Í skráningarlýsingunni kemur fram
að ætlunin sé að lækka umrætt kostn-
aðarhlutfalli í 50 prósent með því að
leggja meðal annars áfram áherslu á
straumlínustjórnun, sjálfvirkni og
stafrænar lausnir og auk þess með
aukinni útvistun verkefna.
Til þess að ná arðseminni upp í
tveggja stafa tölu stefnir bankinn að
því að lækka kostnaðarhlutfallið,
eins og áður sagði, draga úr eigin-
fjárbindingu og ná lánavexti sem er í
takti við nafnhagvöxt, að því er segir
í lýsingunni.
Bankaskatturinn áhættuþáttur
Þeir sérstöku skattar sem lagðir eru á
hérlenda banka, þar á meðal banka-
skatturinn sem nemur um 0,376 pró-
sentum af heildarskuldum banka, eru
nefndir í lýsingunni sem sérstakur
áhættuþáttur í rekstri Arion. Bent er
á að skattarnir kunni að auka fjár-
mögnunarkostnað bankans og skerða
samkeppnisstöðu hans gagnvart lán-
veitendum sem þurfa ekki að greiða
slíka skatta.
Tekið er fram að sé leiðrétt fyrir
áhrifum skattlagningarinnar hafi
arðsemi eigin fjár bankans verið 8,2
prósent í fyrra og 12,6 prósent árið
2016. Skattlagningin lækkaði þannig
arðsemina um 1,6 prósentustig í fyrra
og 2,1 prósentustig árið 2016.
Viðmælendur Markaðarins eru
sammála um að sértæka skattlagn-
ingin dragi úr áhuga erlendra fjárfesta
á að taka þátt í útboðinu og lækki
þannig söluvirði bankans. Er talið að
hluturinn sem Kaupþing hyggst selja
verði seldur að lágmarki á 0,1 lægra
gengi miðað við eigið fé en annars
vegna bankaskattsins.
Í skráningarlýsingunni eru jafn-
framt útlistuð markmið bankans um
að lækka almenna eiginfjárhlutfall
(CET 1) hans úr 23,6 prósentum í 17
prósent. Slík lækkun er talin munu
hafa „töluverð“ áhrif á arðsemi bank-
ans.
Er tekið sem dæmi í lýsingunni að
ef almenna eiginfjárhlutfallið yrði
lækkað í 17 prósent, viðbótareigin-
fjárþáttur eitt (AT1) væri 1,4 prósent
og eiginfjárþáttur tvö (Tier 2) 2,9 pró-
sent, þá yrði arðsemi eigin fjár bank-
ans um 8 prósent.
Hins vegar taki það líklegast
nokkur ár að lækka hlutfallið í sam-
ræmi við áðurnefnt markmið. Til
að byrja með muni bankann halda
áfram að gefa út hefðbundin skulda-
bréf en síðar meir gæti bankinn ráðist
í meðal annars útgáfu víkjandi bréfa,
ef markaðsaðstæður leyfa.
Ekki er áætlað í lýsingunni hver
möguleg arðgreiðslugeta bankans
sé. Aðeins er sagt að hún sé „umtals-
verð“ í ljósi mikils hagnaðar bankans,
mögulegrar lækkunar á umfram eigin
fé og frekari breytinga á fjármagns-
skipan. „Fjármagnsuppbygging bank-
ans hefur ekki verið hagkvæm að því
leyti að eigið fé hefur verið fullmikið
sem hefur dregið úr arðsemi eigin
fjár,“ nefnir Snorri. Það væri „augljós
ávinningur“ fyrir fjárfesta að greiða út
umfram eigið fé.
Þau íslensku fjármálafyrirtæki sem
eru í hópi ráðgjafa í hlutafjárút-
boði Arion banka gætu fengið á
annað hundrað milljóna króna
í þóknanir ef vel tekst til. Þar af
fær fyrirtækjaráðgjöf Arion banka
mest í sinn hlut en bankinn sölu-
tryggir tæplega 5,8 prósent af
útboðinu. Íslandsbanki og Lands-
bankinn sölutryggja tæplega eitt
prósent útboðsins hvor, að því er
fram kemur í skráningarlýsingunni.
Fossar markaðir gegna aðeins
hlutverki söluráðgjafa, en ekki
sölutryggjanda, og munu fá í sinn
hlut 0,04 prósent af söluandvirði
útboðsins auk árangurstengdrar
viðbótarþóknunar. Seljendurnir,
Kaupþing og vogunarsjóðurinn
Attestor, munu greiða sölu-
tryggjendum, sem eru níu bankar,
þóknanir sem nema allt að 3,41
prósenti af söluandvirði útboðs-
ins. Um er að ræða 2,08 prósenta
grunnþóknun auk viðbótarþókn-
unar sem getur í mesta lagi numið
1,33 prósentum.
Stórbankinn Morgan Stanley
sölutryggir hvað stærstan hluta út-
boðsins eða sem nemur ríflega 31
prósenti. Citigroup sölutryggir um
23 prósent útboðsins, Carnegie
tæp 17 prósent, Deutsche Bank 12
prósent, Goldman Sachs 6 prósent
og sænski bankinn Svenska Hand-
elsbanken ríflega 3 prósent.
Söluandvirði útboðsins mun
ráðast af því hver stór hlutur
verður seldur og jafnframt því
hvert útboðsgengið verður. Sölu-
andvirðið getur að hámarki orðið
ríflega 57 milljarðar en að lágmarki
um 31 milljarður.
Sé gert ráð fyrir því að hluturinn
sem seldur verður í útboðinu sé
mitt á milli 22,6 og 36,2 prósent af
hlutafé bankans og útboðsgengið
sé á miðju verðbilinu, það er mitt
á milli 68 og 79 krónur á hlut, þá
verður söluandvirði útboðsins um
43,2 milljarðar króna. Það þýðir
að íslensku bankarnir þrír gætu
samanlagt fengið greiddar þókn-
anir upp á 115 milljónir. Til saman-
burðar myndi Morgan Stanley þá
fá allt að 460 milljónir í sinn hlut.
Íslensku bankarnir gætu fengið
á annað hundrað milljóna króna í þóknanir
Verðið er tiltölulega
lágt. Það fer ekki á
milli mála.
Snorri Jakobsson, hlutabréfagreinandi
hjá Capacent
markaðurinn 7M I Ð V I K U D A G U R 6 . j ú n í 2 0 1 8
0
6
-0
6
-2
0
1
8

0
4
:5
6
F
B
0
4
8
s
_
P
0
3
2
K
.p
1
.p
d
f
F
B
0
4
8
s
_
P
0
2
9
K
.p
1
.p
d
f
F
B
0
4
8
s
_
P
0
1
7
K
.p
1
.p
d
f
F
B
0
4
8
s
_
P
0
2
0
K
.p
1
.p
d
f
A
u
to
m
a
ti
o
n
P
la
te
r
e
m
a
k
e
:
2
0
0
3
-3
7
D
8
2
0
0
3
-3
6
9
C
2
0
0
3
-3
5
6
0
2
0
0
3
-3
4
2
4
2
7
5
X
4
0
0
.0
0
1
6
A

F
B
0
4
8
s
_
5
_
6
_
2
0
1
8
C
M
Y
K