Fréttablaðið - 28.09.2005, Qupperneq 37

evrur mælast rétt um 2,25 prósent. Sá sem
getur lánað peninga í íslenskum krónum fær
því betri ávöxtun á það fjármagn en sá sem
vill lána í evrum. Slíkt hefur verið nefnt
vaxtamunur við útlönd og er því afar mikill
eins og tölurnar sýna.
ERLENDU BANKARNIR OG LÁNSHÆFISMAT
Þegar skuldabréfaútgáfan jókst og hafði náð
fimmtíu milljörðum, höfðu nöfn nokkurra af
stærstu bönkum heims verið nefnd sem
kaupendur að bréfunum. Það er þó ekki þar
með sagt að útgáfan sé á vegum bankanna
sjálfra, enda eðli þeirra jafnt að stunda lána-
starfsemi á eigin vegum svo og að sinna við-
skiptum fyrir viðskiptavini bankans. Um
getur verið að ræða einstaka fjárfesta, sjóði
eða aðra aðila sem vilja fá ávöxtun á fjár-
magn eða dreifa áhættu í eignasafni. Þannig
geta fjárfestar átt viðskipti við stóra banka
og lánastofnanir og notið þjónustu þeirra.
Ekki síst þar sem miklu máli skiptir hvert
lánshæfismat viðkomandi banka er gagnvart
söluaðilanum.
Borist hafa af því fréttir að austurríska
ríkið hafi gefið út skuldabréf í íslenskum
krónum en skuldabréfaútgáfa þess nemur nú
um níu milljörðum íslenskra króna eins og
sjá má á töflu fyrir neðan á fyrri síðu. Telja
verður líklegra að hér sé um að ræða banka
sem hafi ríkisábyrgð og geti þess vegna sýnt
fram á gott lánshæfismat eða mesta mögu-
lega lánshæfismat þeirra aðila sem mæla
lánshæfi fjármálstofnana. Með því að hafa
betra lánshæfismat, minnkar því áhættan
fyrir útgefandann. Þannig er líklegt að við-
komandi geti fengið betri kjör en ella. Ekki
er ólíklegt að bankarnir tryggi sig fyrir
áhætunni sem af útgáfunni hlýst. Þeir geta
því gefið út bréf í íslenskum krónum en um
leið keypt íslensk ríkisskuldabréf til að
verjast mögulegri áhættu. Hagnaður bank-
anna er því mögulega aðeins sá mismunur
sem þar hlýst og ver bankinn sig því gegn
gengisáhættu með því að hafa þegar fjárfest
í bréfum með sama gjaldmiðli og hann gaf út
fyrir hönd fjárfestisins.
GENGISÁHRIF OG VAXTASTEFNA
Sá sem gefur út skuldabréf í íslenskum krón-
um þarf því fyrst að kaupa eða eiga íslensk-
ar krónur. Fjárfestirinn eða bankinn fyrir
hans hönd þarf því að kaupa íslenskar krón-
ur fyrir til að mynda evrur sem eykur eftir-
spurn eftir íslenskum krónum. Slíkt leiðir til
sterkara gengis íslensku krónunnar gagn-
vart evrunni. Þar sem evran hefur hlutfalls-
lega mest vægi allra þeirra gjaldmiðla sem
mynda gengisvísitöluna, getur mikil breyt-
ing á gengi evrunnar því haft mikil áhrif á
gengisvísitöluna. Margir aðrir þættir í utan-
ríkisviðskiptum Íslands geta því bæði haft
bein og óbein áhrif á gengi hennar.
Þau skuldabréf sem gefin hafa verið út
fram að þessu, aðallega af erlendum aðilum
en einnig af Íslandsbanka og Kaupþingi
banka, eru flest á uppgjörsdegi á árunum
2006 og 2007. Þannig mun því framboðið af
krónum aukast sem getur leitt til þess að
krónan muni veikjast. Hækki gengið geti því
sá sem gaf út skuldabréfið hagnast verulega
á gengisáhrifunum. Ekki verður þó séð að
það sé slíkt sem vaki fyrir fjárfestinum held-
ur einkum vaxtamunurinn við útlönd. Meðan
vextir eru svo hagstæðir og eftirspurn eftir
lánsfjármagni er til staðar, verður því áfram-
hald á.
Flestir þeir sem Markaðurinn ræddi við
um skuldabréfaútgáfuna telja að ekkert lát
verði á henni. Hagstæð skilyrði séu enn til
staðar og það skipti máli að vaxtamunurinn
sé svo hagstæður sem raun ber vitni. Enda
þótt gengisvísitala krónunnar hafi nú náð
sínu lægsta gildi til margra ára, spá því flest-
ir að hún muni hækka á næstunni. Þannig
gerir greiningardeild KB banka ráð fyrir því
að hún verði 110 stig að meðaltali í ár en á
næsta ári verði hún 121 stig. Það ætti þó ekki
að breyta miklu en hún gæti svo lækkað
aftur þegar áhrifin af skuldabréfaútgáfunni
koma aftur inn í hagkerfið með öfugum for-
merkjum.
MARKAÐURINN MIÐVIKUDAGUR 28. SEPTEMBER 2005 13
Ú T T E K T
Steingrímur Arnar Finnsson,
sérfræðingur í greiningardeild
KB banka, segir að áhrif
skuldabréfaútgáfunnar geti
verið töluverð á fjármálastærð-
ir í hagkerfinu.
„Áhrif útgáfunnar gætu orð-
ið talsverð á fjármálastærðir til
skamms tíma sem gæti síðan
smitast út í raunhagkerfið með
tímanum. Hætta er á því að
skuldabréfakaupin auki gengis-
sveiflur krónunnar bæði til
styrkingar, líkt og raunin hefur
verið að undanförnu, og veik-
ingu þegar líftíma bréfanna er
náð með tilheyrandi söluþrýst-
ingi á krónuna.
Jafnframt hefur útgáfan
lækkað vexti á stutta endanum,
það er að segja skammtíma
óverðtryggðum ríkispappírum
að undanförnu.
Þegar útgáfan hófst í lok
ágústmánaðar virðist vera sem
stuttir óverðtryggðir ríkispapp-
írar, einkum RIKB07, hafi að
einhverju marki verið notaðir
til þess að verja vaxtaskipta-
samninga innlendra bankastof-
ana við erlendu aðilana. Ávöxt-
unarkrafan á þessum bréfum,
t.d. RIKB07, hefur lækkað alls
um 19 punkta frá upphafi útgáf-
unnar. Allir hvatar eru fyrir
áframhaldandi útgáfu enda er
vaxtamunur við útlönd um sjö
prósent. Ef nafnvextir lækka
enn frekar gæti það smitast út í
langtímavexti, samkvæmt
klassískum væntingakenning-
um um tímaróf vaxta. Hinn
möguleikinn er svo sá að fjár-
festar gætu jafnvel fært sig
yfir í langa verðtryggða papp-
íra ef íslensku vextirnir sem
fjárfestum bjóðast eru ekki
nógu háir til þess að yfirgnæfa
til að mynda álag vegna gengis-
áhættu krónunnar með tilheyr-
andi lækkunarþrýstingi á lang-
tímavexti.
Ljóst er að þessi þróun yrði
mjög bagaleg fyrir peninga-
málastefnu Seðlabanka Íslands
þar sem hann reynir að hækka
almennt vaxtastig í landinu
með stýrivöxtum sínum og
myndi aukin útgáfa verka veru-
lega á móti áhrifum vaxtaleiðar
peningamálastefnunnar“.
Hvaða áhrif hefði það ef þeir
sem hafa þegar gefið út skulda-
bréf myndu selja bréfin?
„Ljóst er að ef fjárfestar
myndu vilja selja skuldabréfin,
eða selja krónur til þess að
verja gengisáhættu sína, myndi
það setja þrýsting á krónuna til
veikingar og svo gæti farið þeg-
ar bréfin eru á gjalddaga. Hins
vegar er ekki líklegt að fjár-
festar losi stöður sína á líftím-
anum þar sem enginn eftir-
markaður er til staðar fyrir
bréfin að svo stöddu.“
Hvernig hljóðar gengisspá KB
banka?
„Greiningardeild gerir ráð
fyrir að vaxtamunur við útlönd
verði nægjanlega mikill til þess
að halda gengi krónunnar til-
tölulega háu fram að áramót-
um, þrátt fyrir vaxandi við-
skiptahalla. Meðalgengi krón-
unnar í ár verður um 110 stig og
meðalgengi næsta árs verður
121 stig. Greiningardeild gerir
ráð fyrir að Seðlabankinn muni
hækka vexti um 50 punkta við
útgáfu Peningamála þann 29.
september næstkomandi.“
STEINGRÍMUR ARNAR FINNSSON HJÁ KB BANKA Segir skuldabréfaútgáfu erlendra
aðila styrkja krónuna til skamms tíma en geti veikt hana þegar líftíma bréfanna er náð.
Gengissveiflur gætu aukist
til skamms og langs tíma
G E N G I S V Í S I T A L A Í S L E N S K U K R Ó N U N N A R
’92 ’93 ’94 ’95 ’96 ’97 ’98 ’99 ’00 ’01 ’02 ’03 ’04 ’05 23.09.’05
100
105
110
115
120
125
130
135
140
r áfram
GENGISVÍSITALA ÍSLENSKU
KRÓNUNNAR Meðaltal áranna
1992-2004 og það sem af er árinu
2005. Eins og sjá má mælist gengis-
vísitala nú langt undir meðaltali
undanfarinna ára og gildi hennar
23. september er lægsta gildi sem
mælst hefur á tímabilinu.