Fjárfesting 1945-1989 - 01.06.1991, Page 48

Tilraunir hafa verið gerðar til að búa til notendakostnað fjármuna, sem -
samkvæmt nýklassísku kenningunni - ætti að vera mikilvægur áhrifaþáttur á
fjárfestingar. Þetta er af ýmsum ástæðum mjög erfitt. Verðbólga var mikil á
öllu gagnaskeiðinu (1973-1988) og vextir voru ákveðnir með miðstýrðum
hætti. Afleiðingin var að raunvextir urðu mjög neikvæðir oft svo skipti tugum
prósenta (sjá mynd 10). Það er því erfitt að velja ákveðna vaxtaröð sem
vísbendingu um ávöxtunarkröfu. Fram til 1979 var einnig heimilt að draga
vaxtagjöld að fullu frá tekjum fyrir skatt svo það varð enn hagstæðara að
skulda en ella. Verðbólgan bjagaði einnig tekjuskatt félaga því hann var (og
er) eftirágreiddur. Að öllu þessu sögðu kemur það því ekki á óvart að ekki
finnast nein áhrif þess notendakostnaðar sem reynt hefur verið að reikna
samkvæmt nýklassísku kenningunni.11
Ávöxtunarkrafan, sem er mjög mikilvægur þáttur notendakostnaðar
fjármuna, er eins og áður sagði óljós vegna neikvæðra raunvaxta. Það ber
hins vegar að hafa í huga að hún verður sjaldnast lægri en núll. Lengst af á
síðustu áratugum hafa fjárfestar á íslandi ekki verið að velja á milli þess að
fjárfesta í langtímaskuldabréfum og atvinnurekstri, heldur öllu fremur hvort
fjárfesta ætti í steinsteypu (t.d. íbúðarhúsnæði, sem líta má á a.m.k. sem
verðtryggt) eða atvinnurekstri. Ríkisskuldabréf og spariskírteini ríkissjóðs
hafa verið til sölu megnið af þeim tíma sem um er að ræða, þótt ekki verði
sagt að markaður hafi verið mjög virkur með þau fyrr en á síðustu árum. Það
er því e.t.v. eðlilegt að líta á ávöxtun þeirra sem lágmarksávöxtunarkröfu.
Því var prófað að bæta við hraðalinn breytunni
r = log((RGB + 10)/100)
þar sem RGB er raunvaxtaprósenta ríkisskuldabréfa. Eðlilegt er að bæta
áhættuþóknun, sem hér er sett á 4%, við raunvextina og fæst þá ávöxtunar-
krafa áður en tekið hefur verið tillit til afskrifta. Til að gera það er bætt við
árlegu afskriftahlutfalli fastafjármuna, sem er u.þ.b. 6% að jafnaði sam-
kvæmt þjóðarauðsmati. Þegar þessi breyta kom inn í jöfnuna varð stuðullinn
við tafða breytingu fjármuna (Akt_,) tölfræðilega ómarktækur og var tekinn,
út. Niðurstaða eftir það varð
Ak, = 0,10 + 0,21-(qt - k,.,) - 0,16-Aq,, - 0,065-r
(0,04) (0,03) (0,08) (0,016)
(R\ = 0,85, s = 0,0062, DW = 1,76)
11 Benedikt Valsson skoðar áhrif peningastærða og skattalaga á fjárfestingar í sjávarútvegi og
iðnaði í M.S. ritgerð sinni Private Fixed Investment and Economic Policy in Iceland,
Gautaborgarháskóli, 1985.
í nýrri athugun OECD á fjárfestingum í fjölda landa (Robert Ford og Pierre Poret,
Business investment: Recent performance and some implications forpolicy, OECD Economic
Studies nr. 16, Vor 1991) er niðurstaðan raunar einnig sú að nýklassíska líkanið, eins og það er
venjulega sett fram, lýsi raunveruleikanum almennt ekki vel.