Álit: tímarit löggiltra endurskoðenda - 01.01.1991, Blaðsíða 10

vegsfyrirtæki, sem skráð eru á hlutabréfamarkaði, fæst
eftirfarandi vísbending um gengi hlutabréfanna:
Bókfært eigið fé: 466 millj.kr.
Nafnverð hlutafjár: 250 millj.kr.
Innra virði: 186%
Q-hlutföll sjávarútv.fyrirt: 138-205%
Q-hlutföll, vegið meðaltal: 168%
Verðmætisbil hlutabréfa:
Verðm. m.v. Q-hl. 168%:
Gengisbil:
Gengi m.v. Q-hl. 168%:
643-955 millj. kr.
783 millj.kr.
2,57-3,82
3,13
Fjögur sjávarútvegsfyrirtæki eru skráð á hlutabréfa-
markaði. Q-hlutföll þeirra miðað við óleiðréttan efna-
hagsreikning eru á bilinu 138%-205%. Hlutfallið er
þetta hátt vegna þess að í flestum tilvikum eru eignir
sjávarútvegsfyrirtækja vanmetnar í efnahagsreikningi,
sér í lagi skipin, þar sem markaðsverð skipanna ásamt
aflaheimildum þeirra er oftast miklum mun hærra en
bókfært verð þeirra. Pessi aðferð gefur engu að síður
ákveðna vísbendingu um líklegt verðmætisbil hlutabréf-
anna, en réttara er að reyna að endurmeta eignir og
eigin fé fyrirtækjanna miðað við markaðsverð og reyna
síðan að bera saman Q-hlutföll fyrirtækjanna þannig
leiðrétt og draga ályktanir um verðmæti hlutabréfanna
út frá því.
b) Mat á hlutabréfum í fyrirtækinu miðað við leiðréttan
efnahagsreikning:
í meðfylgjandi efnahagsreikningi í töflu II hafa stærstu
eignaliðir fyrirtækisins verið endurmetnir, þannig að
þeir endurspegli betur aðstæður íslenskra sjávarútvegs-
fyrirtækja. Próunin hefur verið sú að verðmæti skipa
með aflaheimildum hefur verið að aukast, og þá eink-
um verðmæti aflaheimildanna, meðan verðmæti fast-
eigna í landi hefur farið minnkandi. Fastafjármunir fyr-
irtækisins eru endurmetnir með þeim hætti að aflaheim-
ildir skipanna eru metnar á 150 kr. hvert þorskígildi og
að auki er talið að fyrir skipin fáist 35% af vátrygg-
ingarverði. Fasteignir og lóðir eru metnar á 25% af vá-
tryggingarverði, en aðrar eignir eru ekki endurmetnar,
enda mun minni hluti af eignum fyrirtækisins. Miðað
við þetta endurmat er nú hægt að skoða að nýju hvern-
ig rökrétt væri að verðmeta hlutafé fyrirtækisins. Hér á
eftir er sýnd niðurstaða slíks verðmats, miðað við ofan-
greindar leiðréttingar og miðað við Q-hlutföll hluta-
bréfa í öðrum sjávarútvegsfyrirtækjum, þegar eignir
þeirra og eigið fé hafa verið endurmetin með sama
hætti. Þá fæst eftirfarandi:
Bókfært eigið fé endurm.:
Nafnverð hlutafjár:
Innra virði endurm.:
Q-hlutföll skráðra
sjávarútv.fyrirt. endurm.:
Q-hlutföll, vegið meðaltal:
1.483 millj. kr.
250 millj. kr.
593%
25-72%
61%
Verðmætisbil hlutabréfa:
Verðmæti m.v. Q-hl. 61%:
Gengisbil:
Gengi m.v. Q-hlutfall 61%:
370-1.068 millj. kr.
905 millj.kr.
1,48-4,27
3,62
Með ofangreindu endurmati og samanburði við skráð
gengi hlutabréfa sjávarútvegsfyrirtækja á markaði, eftir
að eignir þeirra hafa verið endurmetnar með sama
hætti, fæst heldur hærra gengi hlutabréfanna en með
því að endurmeta eignirnar ekki. Sé miðað við vegið
meðaltal Q-hlutfalls í greininni fæst að verðmæti hluta-
fjárins sé 905 millj. kr. og gengi hlutabréfa þá 3,62 í
stað gengisins 3,13 ef eignir voru ekki endurmetnar.
Ástæða þess að gengið hækkar við þetta endurmat,
borið saman við skráð sjávarútvegsfyrirtæki á markaði
er sú að það fyrirtæki, sem hér er skoðað, er heldur
skuldsettara en flest skráðu sjávarútvegsfyrirtækjanna
og því hækkar eigið fé þess hlutfallslega meira við end-
urmat eignanna heldur en hinna fyrirtækjanna.
Leggja þarf mat á hlutfallslega arðsemi eigin fjár við-
komandi fyrirtækis samanborið við önnur fyrirtæki í
greininni, þar sem verðmæti hlutabréfanna getur legið
á nokkuð víðu bili. Arðsömustu fyrirtækin á þennan
mælikvarða myndu þá raða sér á efsta hluta bilsins. Ef
við gefum okkur þá forsendu að viðkomandi fyrirtæki
verði tiltölulega arðsamt miðað við greinina £ heild væri
hægt að álykta að gengi bréfa á bilinu 3,5-3,75 væri
ekki óeðlileg viðmiðun við verðlagningu hlutabréfanna.
í þessu mati er miðað við að aðrir þættir, sem getið var
hér að framan, eigi ekki við, en þar var m.a. um að
ræða hversu virkur markaður með bréfin verður, hvort
um minnihlutaeign í lokuðu félagi er að ræða, eða
hvort bréfin eru að koma í fyrsta sinn á markað.
Að lokum er gagnlegt að skoða hvert V/H hlutfall
hlutabréfanna verður miðað við gengið 3,5-3,75. Sé
miðað við hagnað ársins 1990 er V/H hlutfallið á bilinu
5,7-6,1. Hlutfallið er heldur lágt miðað við meðaltal
V/H hlutfalls á markaðinum, en þá ber þess að geta að
hagnaður ársins 1990 var mun hærri en fyrri ára, og
þannig er ekki óeðlilegt að álykta að eðlilegur árshagn-
aður fyrirtækisins til lengri tíma geti verið mun minni
en á árinu 1990, sem gæfi þá hærra V/H hlutfall miðað
við eðlilegan langtímahagnað. Sé V/H hlutfallið hins
vegar reiknað miðað við meðaltal hagnaðarins s.l. 4 ár
reynist það vera 24-26. Ef markaðurinn tæki við bréf-
unum á genginu 3,5-3,75 væri það vísbending um það
að markaðurinn teldi að meðalhagnaður s.l. 4 ára gæfi
ekki rétta mynd af hagnaði fyrirtækisins á næstu árum,
og að hann byggist við að sjá aukinn hagnað af rekstri
fyrirtækisins, þó ekki endilega jafnmikinn og á árinu
1990.
c) Fyrirvari við eignavirðisaðferð vegna takmörkunar á
sölu eigna.
Rétt þykir að minnast á fyrirvara, sem sérstaklega gæti
átt við í ofangreindu tilviki, þar sem verðmæti hluta-
10