Peningamál - 01.12.2005, Side 46

ÞRÓUN OG HORFUR
Í EFNAHAGS- OG PENINGAMÁLUM
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
0
5
•
4
46
Ramma grein IX-1
Gengi krónunnar og
vaxtamunur við útlönd
Samkvæmt hefðbundnum hagfræðikenningum hafa vaxtahækkanir
seðla banka tvenns konar áhrif á gengi gjaldmiðla. Annars vegar bein
áhrif vegna þess að aukinn vaxtamunur við útlönd gerir innlend
verðbréf álitlegri kost fyrir fjárfesta. Eftirspurn eftir innlendum gjald-
miðli eykst og gengi hans styrkist. Hins vegar óbein áhrif sem stafa
af því að hærri vextir kunna að leiða til þess að almenningur vænti
minni verðbólgu í framtíðinni sem aftur dregur úr væntingum um
lækkun gengis í framtíðinni.
Meðfylgjandi mynd sýnir mun tólf mánaða vaxta á inn lendu m
peningamarkaðsvíxlum og vaxta sambærilegra erlendra verðbréfa
annars vegar og gengisvísitölu krónunnar hins vegar frá ársbyrjun
2000. Eins og sjá má hækkuðu millibankavextir hér á landi fram
undir lok árs 2001 er vaxtamunurinn varð um 8 prósentur. Á sama
tíma lækkaði gengi krónunnar töluvert og náði lágmarki í nóvember
2001. Af hverju lækkaði gengi krón unnar á þessum tíma þrátt fyrir
töluverða hækkun vaxta?
Auðveldara er að skilja þessa þróun með því að leiðrétta vaxta-
muninn fyrir mismunandi verðbólgustigi milli Íslands og útlanda,
þ.e. með því að skoða raunvaxtamuninn í stað nafnvaxtamunar.
Þá kemur í ljós að þrátt fyrir að nafnvextir hafi hækkað töluvert hér
á landi árin 2000 og 2001 vegna stýrivaxtahækkana Seðlabanka
Ís lands dugðu vaxtahækkanirnar á þessum tíma ekki til að halda í
við vaxandi verðbólgu hér á landi sem varð mun meiri en í helstu
viðskiptalöndum. Raunvaxtamunur gagnvart útlönd um minnkaði
því á sama tíma og nafnvaxtamunurinn jókst og gengi krónunnar
veiktist.
Þetta dæmi sýnir að nauðsynlegt er að gera greinarmun á þeim
hluta aukins nafnvaxtamunar er felur í sér aukningu raunvaxtamunar
og hinum sem endurspeglar aukinn mun á verðbólgu hér á landi og
erlendis. Í fyrra tilvikinu eykst eftirspurn eftir innlendum verðbréfum
og gengi krónunnar hækkar yfirleitt að öðru óbreyttu, eins og gerst
hefur frá ársbyrjun 2004. Á þeim tíma hefur raunvaxtamunurinn
vaxið úr u.þ.b. 2½ prósentu í u.þ.b. 5½ prósentu og gengi krón-
unnar styrkst um tæplega 16%.1
Í seinna tilvikinu er ávöxtun innlendra verðbréfa vissulega
hærri en áður en á móti kemur að meiri verðbólga innanlands eykur
líkur á því að gengi krónunnar gefi eftir síðar meir þar sem raun-
gengi hækkar að óbreyttu nafngengi og knýr að lokum fram lækkun
nafngengis til að leiðrétta samkeppnisstöðu innlendrar framleiðslu
gagnvart erlendri. Væntingar um að gengi krónunnar muni lækka
síðar meir gera það að verkum að fjárfestar vilja síður eiga krónur
til að forðast gengistap síðar. Þeir losa því stöður í innlendum
verðbréfum, þrátt fyrir að nafnávöxtun bréfanna hafi aukist, og
gengi krónunnar lækkar.
Því virðist auðveldara að skilja þróun gengis gjaldmiðla til
lengri tíma með því að horfa fremur á raunvaxtamun viðkomandi
mynta en nafnvaxtamuninn. Hins vegar er rétt að hafa í huga
að afar erfitt hefur reynst að sjá fyrir þróun gengis gjaldmiðla til
skemmri tíma og oft á tíðum virðist gengisþróunin litla stoð eiga
í þróun undirliggjandi efnahagsstærða.2 Þótt hagfræðingar telji að
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
160
150
140
130
120
110
100
200520042003200220012000
Raunvaxtamunur (vinstri ás)
Nafnvaxtamunur (vinstri ás)
Heimildir: EcoWin, Seðlabanki Íslands.
Vaxtamunur Gengisvísitala
Mynd 1
Vextir og gengi febrúar 2000 - október 2005
Í lok mánaðar
Gengisvísitala (andhverfur hægri ás)
1. Hér eru raunvextir reiknaðir út frá samtímaverðbólgumismun milli Íslands og helstu
viðskiptalanda.
2. Sjá t.d. umfjöllun í rammagreininni „Hvað ræður ákvörðun gengis gjaldmiðla?” í
Peningamálum 2001/4, bls. 23-25.