Morgunblaðið - 24.07.1988, Qupperneq 28

28
MORGUNBLAÐIÐ, SUNNUDAGUR 24. JÚLÍ 1988

Útgefandi
Framkvæmdastjóri
Ritstjórar
Aðstoðarritstjóri
Fulltrúar ritstjóra
Fréttastjórar
Auglýsingastjóri
Árvakur, Reykjavík
Haraldur Sveinsson.
Matthías Johannessen,
Styrmir Gunnarsson.
Björn Bjarnason.
Þorbjörn Guðmundsson,
Björn Jóhannsson,
ÁrniJörgensen.
Freysteinn Jóhannsson,
Magnús Finnsson,
Sigtryggur Sigtryggsson,
Ágúst IngiJónsson.
Baldvin Jónsson.
Ritstjórn og skrifstofur: Aðalstræti 6, sími 691100. Auglýsingar:
Aðalstræti 6, sími 22480. Afgreiðsla: Kringlan 1, sími 83033.
Áskriftargjald 800 kr. á mánuði innanlands. í lausasölu 70 kr. eintakið.
Þriðja
álverið?
Nú virðist ljóst, að áhugi á
þátttöku í byggingu álvera
á íslandi er meiri en upplýst
hefur verið þar til síðustu daga.
Fjórir aðilar vinna að athugun
á stækkun álversins í
Straumsvík eða byggingu nýs
í tengslum við það, sem fyrir
er. En jafnframt hefur Friðrik
Sophusson, iðnaðarráðherra,
staðfest, að aðrir aðilar hafa
lýst áhuga á byggingu álvers
hér. Það er norska fyrirtækið
Norsk Hydro og bandarískt ál-
fyrirtæki, auk þess sem einka-
aðilar og fjárfestingarfyrirtæki
hafa látið í ljósi vilja til að
leggja fram fjármuni í slíkar
framkvæmdir.
Þetta er auðvitað gjörbreytt
aðstaða frá því, sem var fyrir
nokkrum ánim, þegar sendi-
menn ríkisstjóma ferðuðust
fram og aftur milli landa til
þess að vekja áhuga á byggingu
álvers hér en án árangurs. Það
sem veldur hinum aukna áhuga
á byggingu álvera á íslandi er
m.a. hækkandi álverð og fyrir-
sjáanleg stóraukin eftirspum
eftir áli. Nú ríður á, að við ís-
lendingar fylgjum fast eftir
þeim árangri, sem náðst hefur
í viðræðum við útlendinga.
Fyrir skömmu bryddaði á
ágreiningi um staðsetningu nýs
álvers. Forsvarsmenn sveitarfé-
laga á Austurlandi lýstu
óánægju yfir því, að ekki væri
rætt um aðra staðsetningu en
í Straumsvík. Forsvarsmenn á
Akureyri minntu á umræður
um Eyjafjörð fyrir nokkmm
árum. Deiiur hér innanlands
geta auðveldlega dregið úr
áhuga erlendra aðila á fjárfest-
ingu hér. Þetta kom glögglega
fram fyrir nokkrum árum, þeg-
ar forráðamenn kanadísks ál-
fyrirtækis könnuðu aðstæður
við Eyjafjörð. Þeir sögðu þá
vegna deilna, sem hafizt höfðu
fyrir norðan um, hvort yfirleitt
ætti að byggja þar álver, að
þeir vildu friðsamleg samskipti
við nágranna sína og hefðu
þess vegna ekki áhuga á íjár-
festingu þar sem þeir væru
óvelkomnir.
Þær upplýsingar, sem nú
liggja fyrir um áhuga annarra
aðila á byggingu þriðja álvers-
ins ættu að draga úr óánægju
manna fyrir norðan og austan.
Auðvitað er ljóst, að undirbún-
ingur að byggingu álvers í
Straumsvík er lengra á veg
kominn en sams konar fram-
k-værnd fyrir norðan eða austan.
Fengin reynsla sýnir, að að-
dragandi að slíkum fram-
kvæmdum er langur. Þess
vegna skiptir máli, að unnið
verði markvisst að því, að við-
ræður um þriðja álverið komist ^
af stað. Ekki fer á milli mála,
að vel hefur verið unnið að þess-
um málum á vegum iðnaðar-
ráðuneytisins og annarra þeirra
aðila, sem við sögu hafa komið.
Þessum aðilum er því vel treyst-
andi til að halda þannig á fram-
haldinu, að það skili árangri.
Efnahagsleg rök mæla með
því, að ekki verði unnið samtím-
is að byggingu tveggja álvera
í Iandinu heldur taki fram-
kvæmdir við þriðja álverið við
í eðlilegu framhaldi af nýjum
framkvæmdum í Straumsvík.
En jafnframt hljótum við að
leggja þunga áherzlu á, að í
hinum nýju álverum verði kom-
ið fyrir fullkomnustu mengun-
arvömum, sem nú þekkjast.
Um allan heim hafa þjóðir
heims vaknað upp við mikilvægi
umhverfísvemdar. Skilningur
stórfyrirtækja hefur einnig
aukizt á því, að það er þeim
sízt til framdráttar að eiga í
ófriði við nágranna vegna
mengunarmála.
Búast má við því, að einhver
stjómmálaöfl hér taki upp
harða andstöðu við byggingu
nýrra álvera. Þar verða
Kvennalisti og Alþýðubandalag
á ferðinni. Sennilega verður
andstaða Kvennalistans harðari
en Alþýðubandalagsins. Ástæð-
an er einfaldlega sú, að Al-
þýðubandalagsmenn hafa ekki
enn náð sér á strik eftir þá
skemmdarstarfsemi gagnvart
íslenzkum hagsmunum, sem
unnin var í þeirra tíð í iðnaðar-
ráðuneytinu í upphafí þessa
áratugar.
Það er út af fyrir sig illskilj-
anlegt, að nokkur aðili skuli
leggjast gegn byggingu stór-
iðjuvera eftir þá reynslu, sem
við höfum fengið af slíkum
rekstri á síðustu tuttugu ámm.
En afturhald er auðvitað alls
staðar til, ekki síður hér á ís-
landi en annars staðar. Þess
vegna má vænta þess, að ein-
hver pólitísk átök verði um
byggingu nýrra álvera. Þau
átök mega þó ekki draga úr
því, að fullur kraftur verði sett-
ur á viðræður við þá aðila, sem
nú vilja ræða byggingu þriðja
álversins á Islandi.
Aundanfömum vikum og
mánuðum hefur mikið
verið rætt um vaxta-
stefnuna. Að þessu
sinni eru það atvinnu-
rekendur, sem fjalla
mest um þessi málefni
en fyrir nokkrum árum
voru það einstaklingar, aðallega húsbyggj-
endur, sem kvörtuðu mest undan háum
vöxtum. Sú þunga gagnrýni á stefnuna í
verðtryggingar- og vaxtamálum, sem nú
heyrist í röðum atvinnurekenda er vísbend-
ing um, að atvinnufyrirtæki þoli tæpast
lengur hina háu raunvexti, sem hér hafa
ríkt í nokkur misseri.
Ríkisstjómin gerði sér bersýnilega grein
fyrir því snemma í vor, hvert stefndi, þar
sem Jón Sigurðsson, viðskiptaráðherra,
setti á fót sérstaka nefnd til þess að kanna
stöðu verðtryggingar og vaxta. Nefndin
hefur skilað ítarlegu áliti og kemst að
þeirri niðurstöðu, að óvarlegt sé að afnema
verðtryggingu af fjárskuldbindingum.
Hins vegar bendir hún á ýmsar leiðir til
þess að draga úr þunga raunvaxtanna
m.a. með því, að vextir verði fastir en
ekki breytilegir eins og nú er.
Kjami þessa máls, sem snýr bæði að
atvinnurekstri og einstaklingum, er sá, að
frá því að vextir vora gefnir fijálsir haust-
ið 1984 hafa raunvextir verið tiltölulega
háir. Einstaklingar þoldu þessa vexti illa
fyrir nokkram misseram, þegar kaup-
máttur var mun minni, atvinnureksturinn
þolir þá illa nú, þegar mesta góðærið er
að baki. Bæði einstaklingar og atvinnufyr-
irtæki verða að horfast í augu við þann
veraleika, að á fjóram áram hefur orðið
bylting á peningamarkaðnum hér. Sá tími
er liðinn, að hægt sé að leggja í umtals-
verða úárfestingu án veralegs eigin fjár.
Þeir, sem gera það nú, standa frammi
fyrir stórfelldum vandamálum eftir nokkur
misseri.
Vaxtastefnan hefur beint athygli manna
að því, hvað íslenzk fyrirtæki era yfírleitt
illa búin að eigin fé. Ástæðan er náttúra-
lega tvíþætt. í fyrsta lagi hefur það tíðkazt
hér áratugum saman að stofna til atvinnu-
rekstrar með lánsfé eingöngu. Meðan það
kostaði minna en ekki neitt gat það geng-
ið. í öðra lagi hafa stjómvöld með
margvíslegum aðgerðum á undanfömum
áratugum komið í veg fyrir, að hagnaður
af rekstri fyrirtækja væri með eðlilegum
hætti. Þess vegna hefur fyrirtækjunum
ekki tekizt að safna eigin fé að ráði, jafn-
vel þótt þau hafi áratugum saman verið
rekin með mjög ódýra lánsfé.
Nú standa menn frammi fyrir sjálf-
heldu: það er ákaflega varhugavert að
afnema verðtryggingu við núverandi að-
stæður og það væri spor aftur á bak, ef
vextir væra lækkaðir með einhliða ákvörð-
unum stjómvalda. Hins vegar er það áreið-
anlega rétt, að hvorki fyrirtæki né einstakl-
ingar þola þessa háu vexti. Þá mætti að
vísu ætla, að eitthvað drægi úr eftirspum
eftir þessu dýra lánsfé, þannig að minnk-
andi eftirspum mundi leiða til lækkunar á
vöxtum. Svo virðist ekki vera og teija
margir, að það sé einfaldlega örvænting
þeirra, sem standa frammi fyrir óleysan-
legum vandamálum, sem ráði því.
Við þessar aðstæður hljóta menn að
snúa sér alvarlega að því að byggja upp
og efla hlutabréfamarkað, sem gerir fyrir-
tækjum kleift að afla fjár til nýrrar fjár-
festingar með sölu hlutabréfa í stað þess
að taka of dýr lán í því skyni.
Skýrsla Enskilda
Sl. vor var kynnt opinberlega skýrsla
um þróun hlutabréfamarkaðar á íslandi,
sem forsvarsmenn Seðlabanka íslands og
Iðnþróunarsjóðs ákváðu að láta gera og
fengu til þess íjármálafyrirtækið Enskilda
Securities í London, sem er dótturfyrir-
tæki Skandinaviska Enskilda Banken.
Skýrsla þessi er bæði ítarleg og fróðleg
og með henni hefur verið lagður ákveðinn
grannur að því, sem á eftir hlýtur að fylgja.
í inngangi skýrslu fyrirtækisins segir
m.a. um aðstæður hér á íslandi: „Mörg
fyrirtæki á íslandi skulda of mikið miðað
við eiginfjárstöðu vegna þess, að þau hafa
átt greiðan aðgang að lánsfé undanfarin
ár. Við ríkjandi aðstæður, sem mótast af
háum vöxtum og vísitölubindingu er skuld-
setning fyrirtækja í mörgum tilvikum orð-
in mikil og því mundi hlutabréfamarkaður
opna nýja leið til að styrkja eiginfjárstöðu
íslenzkra fyrirtækja.
Fjárfesting í íslenzkum atvinnurekstri
hefur í gegnum tíðina verið fjármögnuð
af fjárfestingarlánasjóðum og bönkunum.
Bein fjárfesting í atvinnulífinu gegnum
hlutabréfamarkað mundi verða til að veita
atvinnulífínu meira aðhald og gera það
hagkvæmara í rekstri auk þess, sem raun-
hæfari markaðsaga yrði beitt við val fjár-
festinga."
Enskilda víkur síðan að því, að þrátt
fyrir, að mikil þörf sé fyrir eigið fé í íslenzk-
um fyrirtækjum, þar sem lánsfé sé dýrt
og hlutfall skulda og eigin fjár mjög hátt,
hafi fyrirtækin samt verið treg til þess að
selja hlutabréf á opnum markaði. Ástæðan
er sögð vera þessi:
„Flest fyrirtæki á Islandi era einkafyrir-
tæki í eigu fjölskyldna, sem ekki vilja deila
eigninni með öðram. Stærri fyrirtæki, sem
hægt væri að opna fyrir almenningi, era
undir stjórn smárra hópa, sem tregir eru
til að skerða yfirráðarétt sinn.
Það hefur ekki reynzt nauðsynlegt fram
að þessu að auka eigið fé, því þrátt fyrir
hátt hlutfall skulda gagnvart eigin fé þá
hefur ekki reynzt erfitt að fá íán. Afstaða
fyrirtækja hefur samt breytzt nú, þegar
skuldir hafa orðið mun dýrari.
Skortur á eftirspum eftir hlutabréfum
hefur ekki orðið til þess að hvetja fyrir-
tæki til að gefa út ný hlutabréf. Það, að
enginn virkur hlutabréfamarkaður er til,
hefur torveldað fyrirtækjum að virða
hlutabréf sín og því er mikil hætta á, að
hlutabréfaútgáfa sé ranglega verðlögð.
Þar sem hlutabréf seljast gjaman á lægra
verði en sem svarar nettóvirði eigna myndu
eignir hluthafa, sém fyrir era þynnast út
með nýrri hlutabréfaútgáfu."
Hvers vegna er lítil eftir-
spurn eftir hlutabréfum?
í skýrslu Enskilda Securities er einnig
Qallað um það, hvers vegna lítil eftirspum
er eftir hlutabréfum hér á landi. Um þann
þátt málsins segir í skýrslunni:
„Á íslandi hafa einstaklingar mun
minna skattalegt hagræði af því að festa
fé í hlutabréfum en skuldabréfum. Þótt
fjárfesting í hlutabréfum í ákveðnum fé-
lögum sé frádráttarhæf frá skatti að vissu
marki og arður einnig skattfrjáls að vissu
marki, er tekjuskattur samt lagður á sölu-
hagnað. Þá er hlutabréfaeign einnig eigna-
skattskyld sé hún umfram tiltekna fjár-
hæð. Skuldabréf era á hinn bóginn skatt-
fijáls að öllu leyti, nema að skuldabréf
önnur en ríkisskuldabréf era eignaskatt-
skyld ...
íslenzkir fjárfestar fara að mestu eftir
„núverandi ávöxtun" við fjárfestingarmat
sitt. Því era skuldabréf, sem gefa af sér
milli 8-14% (skattfijálst) í raunvexti skilj-
anlega miklu meira aðlaðandi en hluta-
bréf, sem gefa minni arð og era áhættu-
samari. Þetta er vegna þess, að hugtakið
um að safna hagnaði (eða tapi) gegnum
breytingar á stofnvirði hefur ekki átt mikl-
um vinsældum að fagna á íslandi, þótt
árangur verðbréfasjóðanna hafí orðið til
þess að auka skilning almennings á þessum
möguleika ...
Lífeyrissjóðimir ráða yfir um 50% af fé
því, sem stendur til boða til fjárfestingar
á íslandi. Þeir era í raun skyldaðir til að
fjárfesta 55% af sjóðsinnstreymi sínu í
Byggingarsjóði ríkisins frekar en í verð-
bréfum að eigin vali.
Flestir lífeyrissjóðanna mega ekki sam-
kvæmt reglugerðum sínum fjárfesta í
hlutabréfum. Stjómendur lífeyrissjóða
hafa mjög lítið svigrúm til að veija fjárfest-
ingar og allar nýjar fjárfestingar verður
að samþykkja af stjóm lífeyrissjóðanna.
Þetta dregur úr nýjum fjárfestingum í
hlutabréfum."
Tillögur Enskilda
Hið sænska fjármálafyrirtæki leggur
fram ítarlegar tillögur, sem eiga að stuðla
MORGUNBLAÐIÐ, SUNNUDAGUR 24. JÚLÍ 1988
29
REYKJAYÍKURBRÉF
Laugardagur 23. júlí
að því, að hlutabréfamarkaður geti þróazt
hér á landi. í þeim efnum er þung áherzla
lögð á skattahlið málsins og þar segir m.a.
í skýrslunni:
„Okkur skilst, að stjómvöld vilji draga
úr því misræmi, sem nú viðgengst í skatta-
lögum á kostnað hlutabréfaeignar saman-
borið við önnur spamaðarform en vilji á
sama tíma ná jöfnuði í rekstri ríkisins.
Þótt mikið af þeim tillögum, sem taldar
era upp hér á eftir, mundu minnka skatt-
stofninn, þá mundi álagning veltuskatts á
verðbréf svo og takmörkun á frádrætti
vaxta af lánum vega þetta upp að hluta,
þegar tiLlengdar lætur.
Hægt er að jafna skattmeðferð skulda-
bréfa- og hlutabréfatekna hjá einstakling-
um annað hvort með því að skattleggja
tekjur af skuldabréfum, sem nú eru utan
tekjuskattstofns eða með því að veita frek-
ari skattaívilnanir gagnvart fjárfestingu í
hlutabréfum en nú er gert.
Okkur hefur verið tjáð, að skattlagning
tekna af skuldabréfum væri ólíkleg á
næstunni og því höfum við gert ráð fyrir
í skýrslu þessari, að skattameðferð verði
jöfnuð með því að veita frekari ívilnanir á
tekjur af fjárfestingu í hlutabréfum frekar
en að auka skattlagningu á tekjur á
skuldabréfum. Væri síðari leiðin farin,
ættu tillögur okkar jafnt við ... hvað varð-
ar skattlagningu arðs.“
Fjölda margar aðrar tillögur era í skýrsl-
unni um þróun hlutabréfamarkaðar á ís-
landi. Mikil áherzla er lögð á virka þátt-
töku lífeyrissjóða.-Lfyatt er til þess, að
starfsmönnum verði boðin hlutabréf í fyrir-
tækjum, sem þeir vinna hjá, sem hluta af
heildarlaunagreiðslu. Nákvæmar hug-
myndir era settar fram um hina ýmsu
þætti skattamála, fjallað er um þátttöku
erlendra fjárfesta og hömlur á hlutabréfa-
eign erlendra aðila.
Höfundar skýrslunnar segja, að „við-
skipti í hlutabréfum (hafa) fram að þessu
aðallega stjómast af yfirráðahagsmunum
frekar en fjárfestingararði". í framhaldi
af því segir svo: „Minnkandi yfirráð er
lykilatriði í ákvörðunum fyrirtælqa um
útgáfu nýrra hlutabréfa. Sá möguleiki að
gefa út hlutabréf með takmörkuðum at-
kvæðisrétti er þegar fyrir hendi í íslenzkum
lögum og við lítum svo á að hvetja eigi
fyrirtæki til að nota sér þessi ákvæði,
ekki aðeins hvað varðar hlutabréf, sem
beint er að erlendum íjárfestum, heldur
líka innlendum."
Loks er mikil áherzla lögð á upplýsingar
frá fyrirtækjum í skýrslunni. Um það seg-
ir m.a.: „Meiri upplýsingar ættu að vera
til handa almenningi um viðskiptalífíð og
umhverfi þess, sér í lagi: fyrirtæki ættu
að halda fundi.með helztu fjárfestum til
að ræða framtíð fyrirtækisins og fyrirætl-
anir og verðbréfaþingið ætti sjálft að tala
máli verðbréfamarkaðarins.
Ársreikningar allra íslenzkra fyrirtækja
ættu að vera birtir almenningi innan átta
mánaða frá lokum reikningsárs. Ársreikn-
ingar allra almenningshlutafélaga ættu að
vera fáanlegir innan íjögurra mánaða frá
lokum reikningstímabils. Hlutafélög með
skráð verðbréf ættu að sýna hálfsárs milli-
uppgjör eða oftar eftir því, sem hægt er.
Upplýsingar ættu að vera fyrir hendi
um hlut stærri hluthafa ... Þessar upplýs-
ingar ættu að vera fyrir hendi í ársskýrslu
fyrirtækisins ... Nú er þess aðeins krafíst
af ákveðnum fyrirtækjum, sem uppfylla
viss skilyrði, að þau hafí óháðan endur-
skoðanda. Bankar, hluthafar, almennir
lánadrottnar og skattyfirvöld þurfa að
treysta reikningum fyrirtækja og óháð
endurskoðun eykur trúverðugleika slíkra
reikninga."
Kegluleg'ur
hlutabréfamarkaður
Vísir að reglulegum hlutabréfamarkaði
hefur smátt og smátt verið að þróast hér.
Þannig má t.d. benda á, að í peningamark-
aði Morgunblaðsins birtist fjóra daga vik-
unnar skráning á hlutabréfum nokkurra
fyrirtækja. Verðbréfamarkaður Iðnaðar-
bankans tók nýlega við framkvæmdastjóm
og rekstri Hlutabréfamarkaðarins hf. og
í júlífréttum verðbréfamarkaðarins segir
m.a.: „Einstaklingar og fyrirtæki, sem
kynnzt hafa viðskiptum með skuldabréf á
síðustu misseram hafa fengið aukinn
áhuga á viðskiptum með hlutabréf. Lífeyr-
issjóðir, sem era meðal helztu kaupenda
hlutabréfa í nágrannalöndum okkar, eru
einnig teknir að endurskoða afstöðu sína
gagnvart því að ávaxta eignir sínar í hluta-
bréfum. Sannleikurinn er sá, að aðeins
með því að taka nokkra áhættu og eign-
ast hlutdeild í fyrirtækjum geta fjárfestar-
ar notið arðs af verðmætasköpun íslenzkra
fyrirtækja, þar sem hún er mest. Verð á
hlutabréfum íslenzkra fyrirtækja er jrfír-
leitt lágt og mun lægra en sem svarar til
innra virðis þeirra. Þegar viðskipti með
hlutabréf taka að aukast er líklegt að verð-
ið hækki. Kaup útlendinga á hlutabréfum
íslenzkra fyrirtækja munu flýta þeirri þró-
un. Ýmsir era því famir að velta fyrir sér
kaupum á hlutabréfum nú áður en alda
verðhækkana á hlutabréfamarkaði tekur
að rísa að marki."
Eins og af þessu yfírliti má sjá er vera-
leg hreyfíng að komast á þróun hlutabréfa-
markaðar hér. Nauðsynlegt er, að ríkis-
stjóm og Alþingi flýti fyrir henni með því
að lögfesta ýmsar þær tillögur, sem fram
koma í skýrslu Enskilda Securities. Það
liggur í augum uppi, að sala hlutabréfa
til þess að skapa fyrirtækjum svigrúm til
nýrra athafna er forsenda þess, að nýtt
blómaskeið geti hafizt í íslenzku atvinnu-
lífí. Sem dæmi má nefna, að það mundi
auðvelda Flugleiðum mjög kaup á nýjum
þotum, ef félagið tæki ákvörðun um að
bjóða út sölu á nýju hlutafé. Fjölmörg
önnur fyrirtæki geta farið þá leið. Ríkis-
valdið sjálft mundi fá ný tækifæri til þess
að selja atvinnufyrirtæki í eigu ríkisins á
þróuðum hlutabréfamarkaði.
Það er brýnt, að hlutabréfamarkaður
og þróun hans komi inn í þær umræður,
sem nú fara fram um verðtryggingu og
vexti. Þar er leið út úr þeirri sjálflíeldu,
sem þær umræður eru óneitanlega komnar
í.
„Við þessar að-
stæður hljóta
menn að snúa sér
alvarlega að því
aðbyggjaupp og
efla hlutabréfa-
markað, sem ger-
ir fyrirtækjum
kleift að afla fjár —
til nýrrar fjár-
festingar með
sölu hlutabréf a í
stað þess að taka
of dýr lán í því
skyni.“