Fréttablaðið - 30.11.2005, Síða 44

Á síðustu 10 árum hafa svokall-
aðir vogunarsjóðir, eða hedge
funds, orðið sífellt meira áber-
andi í fjárfestingarheiminum.
Þekktasta tilfellið er eflaust þeg-
ar George Soros tókst á við ensku
ríkisstjórnina um stöðu sterling-
pundsins og vann. Annað frægt
tilfelli er þegar Long Term Capi-
tal Management misreiknaði sig
þrátt fyrir að hafa ótal doktora
og nóbelsverðlaunahafa innan
raða sinna. Þá þurfti þá Alan
Greenspan, seðlabankastjóri
Bandaríkjanna að grípa inn í at-
burðarásina til þess að markað-
urinn hryndi ekki í kjölfar þess.
En þó mikið sé talað um álíka
fræga atburði þegar vogunar-
sjóðir græða eða tapa stórkost-
legum summum er minna talað
um það hve vogunarsjóðir eru
orðnir mikilvægir fjárfestinga-
flokkur sem geta minnkað
áhættu og gefið betri ávöxtun í
vel dreifðu eignarsafni. Það er
þessi eiginleiki þeirra sem hefur
gert það að verkum að fagfjár-
festar eins og lífeyrissjóðir og
tryggingafyrirtæki hafa fjárfest
gríðarlega í vogunarsjóðum á
undanförnum misserum.
En hvað er svo vogunarsjóð-
ur? Þetta er samheiti yfir sjóði
sem fylgja margvíslegum strat-
egíum sem eiga það sameiginlegt
að leita eftir ávöxtun óháðri
markaðsveiflum og geta þeir tek-
ið meiri áhættu í þessari stefnu
sinni en algengt er meðal hefð-
bundinna sjóða. Algengast er að
skortselja hlutabréf og er hér
verið að spá því að bréfin eiga
eftir að lækka. Að skortselja bréf
þýðir að selja bréf sem sjóðstjór-
inn á ekki en hefur fengið að láni
en getur svo keypt aftur á lægra
verði og þannig hagnast á
fallandi verði bréfana. En það
eru til ótal aðrar strategíur sem
fjárfesta í skuldabréfum, hluta-
bréfum, afleiðusamningum,
gjaldmiðlum og svo má lengi
telja.
Þrátt fyrir nýtilkomna athygli
eru vogunarsjóðir ekki nýtt fyr-
irbæri, fyrsti vogunarsjóðurinn
var stofnaður af A.W Jones 1952
og árin 1967 og 1969 stofnuðu
Steinhardt Partners og George
Soros sína fyrstu sjóði. Þar til á
síðasta áratug voru flestir fjár-
festar í vogunarsjóðum vel efn-
aðir einstaklingar en um miðjan
níunda áratug hófu fagfjárfestar
eins og lífeyrissjóðir og trygg-
ingarfyrirtæki að fjárfesta í vog-
unarsjóðum. Það má til dæmis
nefna að yfirmaður fjárfestinga í
vogunarsjóðum hjá Asset Alli-
ance var áður fyrr framkvæmd-
arstjóri lífeyrissjóðs RJR
Nabisco sem hefur fjárfest í vog-
unarsjóðum síðan á miðjum ní-
unda áratugnum. Það voru
einmitt bandarískir fagfjárfestar
sem fyrstir fjárfestu í vogunar-
sjóðum en einnig má nefna
skandinavíska fjárfesta sem hafa
verið í fararbroddi evrópskra
fjárfesta á þessu sviði. Það var
svo þegar tæknibólan sprakk
þegar fagfjárfestar fóru í aukn-
um mæli inn í vogunarsjóði enda
hljómaði ávöxtun án tillits til
markaðssveiflna vel í eyrum
fjárfesta á þeim tímum þegar
markaðir féllu snarlega. Í dag
hafa 35% fagfjárfesta í Evrópu
vogunarsjóði í eignarsafni sínu,
27% í Norður-Ameríku og 59% í
Japan. Almennt hafa fjárfestar
frá 5% til 20% af eignasafni sínu
í þessum fjárfestingarflokki, en
oft er hlutfallið hærra.
Flestir fagfjárfestar nota
sjóðasjóði (Fund of Hedge
Funds) sem aðgang að vogunar-
sjóðum eða 86% af evrópskum
fjárfestum. Sjóðasjóðir eru not-
aðir þar sem, til þess að njóta
áhrifanna frá vogunarsjóðum (að
þeir lækki áhættu en hækki
ávöxtun á eignarsafni), þarf að
fjárfesta í minnst 25-35 sjóðum
og þvílíkar fjárfestingar kalla á
stórt teymi sérfræðinga. Til að
mynda má nefna að hjá Asset
Alliance eru 17 manns sem fást
eingöngu við fjárfestingar í vog-
unarsjóðum og flestir fagfjár-
festar hafa ekki mannaflið sem
þarf til og nota því fyrirtæki eins
og Asset Alliance sem sérhæfa
sig í fjárfestingum á vogunar-
sjóðum.
Þessi eiginleiki vogunarsjóða
til að lækka áhættu en hækka
ávöxtun er á bak við aukinn
áhuga fagfjárfesta á eiginleikum
vogunarsjóða. En einnig eru fjár-
festar að leita að alpha sem er
umframávöxtun yfir markaðinn
og að leita að fjárfestingarflokki
sem er óháður sveiflum markað-
arins. Einnig er áhugavert að
skoða vogunarsjóði sem leið inn í
áhættusama markaði eins og
Asíu, Austur-Evrópu og Suður-
Ameríku. Markaðir þar gefa góð
tækifæri fyrir hæfileikaríka
sjóðstóra sem geta verndað fjár-
festa fyrir mögulegri áhættu
sem þeim mörkuðum fylgir en
hafa jafnframt aðgang að hárri
ávöxtun sem vonast er eftir.
MIÐVIKUDAGUR 30. NÓVEMBER 2005 MARKAÐURINN16
S K O Ð U N
Réttindi lítilla hluthafa eru hvað veikust við yfirtökur.
Að neyðast til að selja
Hafliði Helgason
Ef heldur fram sem horfir mun Jarðboranir hverfa úr Kauphöllinni
innan skamms. Það er eftirsjá af því ágæta fyrirtæki úr Kauphöll-
inni, enda verið þar lengi.
Fyrirtækið er eitt þeirra sem hafa vaxið og dafnað undanfarinn
áratug og eitt þeirra fyrirtækja sem var fyrst til að skapa sér verk-
efni erlendis. Grundvöllur þess var sá hugsunarháttur að ef fyrir-
tækið væri gott í því sem það gerði hér, þá væru miklar líkur á að
það gerði sömu hluti einnig vel annars staðar. Sá hugsunarháttur
hefur reynst íslenskum fyrirtækjum happadrjúgur.
Tilboð til hluthafa Jarðborana vegna væntanlegrar yfirtöku er á
genginu 25. Greiningardeild KB banka birti hins vegar greiningu á
fyrirtækinu og er niðurstaða greiningarinnar að gengið 31 endur-
spegli verðmæti fyrirtækisins.
Þessi munur vekur upp ýmsar spurningar og leiðir óneitanlega
hugann að stöðu smærri hluthafa í skráðum félögum. Litlir hluthaf-
ar eiga oft fáa kosti þegar yfirtökutil-
boð er sett fram. Hluthafar geta metið
það sem svo að meiri verðmæti felist í
bréfum sínum. Hins vegar þýðir af-
skráning úr kauphöll að engin verð-
myndun verður á bréfunum og þau því
illseljanleg vara. Þannig er litlum hlut-
höfum oft nauðugur sá kostur að selja
bréf sín gegn betri vitund.
Sá sem gerir yfirtökutilboðið tekur
venjulega litla áhættu með því. Hann
getur nánast reiknað með að flestir gefi
eftir nema að tilboðið sé gjörsamlega út
úr öllu korti. Þegar níutíu prósenta
marki er náð, þá myndast söluskylda
hjá þeim sem þráast hafa við og björn-
inn er unninn. Að vísu getur annar
komið og gert hærra tilboð, en þá hefur
sá fyrri möguleika á að hækka sitt til-
boð. Slíkt er sjaldnast raunin og sögu-
leg áhætta af slíku er lítil.
Reglulega spretta upp raddir sem
kvarta yfir meðferð á litlum hluthöfum
í almenningshlutafélögum. Oft er sú
gagnrýni einfaldlega byggð á vantrú á
stærstu eigendum og stjórnendum fyr-
irtækisins. Í slíkum tilfellum á gagn-
rýnin illa við og er best fram sett með
þeim einfalda hætti að óánægður hlut-
hafi selji bréf sín.
Í tilfelli yfirtöku er ekki um slíkt að
ræða. Þar á lítill hluthafi fáa kosti nema að fara með fyrirtækið í
matsferli sem er tímafrekt og ólíklegt að skili miklu. Hann getur
haft fulla trú á núverandi rekstri og framtíð félagsins, en neyðist
eftir sem áður til að selja. Mýmörg dæmi eru um slíkar yfirtökur
og afskráningar þar sem margir hluthafar hefðu gjarnan viljað
eiga bréf sín lengur. Sem dæmi má nefna afskráningu Baugs, Sam-
herja og Íslenska járnblendifélagsins, þar sem ríkið sem næst-
stærsti hluthafinn neyddi litla hluthafa sem það hafði selt bréf sín
til að selja með tapi þegar verð á hrávöru var í lágmarki í heimin-
um.
Afskráning og yfirtaka fyrirtækja er oft partur af eðlilegri þró-
un þegar menn telja að markaðurinn vanmeti fyrirtækin. Þeir sem
hafa áhuga á því að efla réttindi lítilla hluthafa ættu að horfa til
réttinda þeirra við afskráningu fyrirtækja. Þar má örugglega leita
úrbóta frá núverandi reglum.
Stormtech,
göngubakpoki.
Stormtech,
microfleece peysa.
Rosendahl,
vatnskarafla, tvö glös.
Isosteel, hitabrúsi.
GÓÐAR GJAFIR
STYRKJA GOTT SAMBAND
GLEÐJUM STARFSMENN OG VIÐSKIPTAVINI MEÐ VÖNDUÐUM GJÖFUM UM JÓLIN
Við höfum áralanga reynslu af sölu á
jólagjöfum til fyrirtækja og stofnana.
Hafðu samband og athugaðu hvað við
getum gert fyrir þig. Erum með fjölbreytt
úrval gjafa frá þekktum framleiðendum.
BROS AUGLÝSINGAVÖRUR
SÍÐUMÚLA 33 108 REYKJAVÍK
SÍMI 581 4141
ÚTGÁFUFÉLAG: 365 – prentmiðlar RITSTJÓRI: Hafliði Helgason RITSTJÓRN: Björgvin Guðmundsson, Eggert Þór Aðalsteinsson, Hjálmar Blöndal, Hólmfríður Helga Sigurðardóttir
AUGLÝSINGASTJÓRI: Jónína Pálsdóttir RITSTJÓRN OG AUGLÝSINGAR: Skaftahlíð 24, 105 Reykjavík AÐALSÍMI: 550 5000 SÍMBRÉF: 550 5006 NETFÖNG: ritstjorn@markadurinn.is og aug-
lysingar@markadurinn.is VEFFANG: visir.is UMBROT: 365 – prentmiðlar PRENTVINNSLA: Ísafoldarprentsmiðja ehf. DREIFING: Pósthúsið ehf. dreifing@posthusid.is Markaðinum er dreift
ókeypis með Fréttablaðinu á heimili á höfuðborgarsvæðinu, Suðurnesjum og Akureyri. Einnig er hægt að fá blaðið í völdum verslunum á landsbyggðinni. Markaðurinn áskilur sér rétt til að
birta allt efni blaðsins í stafrænu formi og í gagnabönkum án endurgjalds.
Lítið sem ekkert svigrúm
Financial Times | Financial Times telur að Angelu
Merkel bíði ekki öfundsvert hlutskipti að snúa við
hjólum þýska efnahagslífsins og hefja landið til
fyrri virðingar. Eftir fimm ára
stöðnum í þýska hagkerfinu óx
útflutningur um nær fimm prósent á milli annars og
þriðja ársfjórðungs og hafa fjárfestingar aukist á ný
sem eru góðar fréttir. Hins vegar eru engin merki
um að einkaneysla sé að taka við sér en hún féll
þriðja ársfjórðunginn í röð enda er atvinnuleysi enn
mikið, kaupmáttur stendur í stað og væntingar neyt-
enda nánast í sögulegu lágmarki. Vandamálin blasa
við eftir stjórnartíð jafnaðarmanna og er ljóst að
Merkel bíður erfitt verkefni. Margir eru efins um að
samsteypustjórn Merkel hafi nægjanlegan styrk til
að takast á við stór og nauðsynleg verkefni sem fel-
ast í umbótum á stöðnuðum vinnumarkaði og svifa-
seinu félagslegu kerfi. Allir vita þó að aðgerðirnar
verða sársaukafullar og kannski er nákvæmur og
stefnufastur stjórnmálamaður eins og Merkel sá
rétti til að glíma við vandann.
Stjórnandi þriðja heimsins
Economist | Jacques Diouf frá Senegal er að hefja
sitt þriðja sex ára-kjörtímabil sem yfirmaður Mat-
væla- og landbúnaðarstofnunar Sameinuðu þjóð-
anna (FAO). Diouf þykir gríðarlega
valdamikill í þriðja heiminum en
hann stýrir stofnun sem veltir yfir 20
milljörðum á ári og hefur á þriðja
þúsund starfsmanna í vinnu. En hann
er umdeildur og hefur verið sakaður
um einræðislega stjórnun stofnunar-
innar. Hún varð að taka fimm milljarða króna lán
þar sem Japan neitaði að borga árgjaldið til að mót-
mæla vinnubrögðum og árangri stofnunarinnar.
Bresk könnun hefur svo sýnt að FAO er næst óskil-
virkasta stofnun Sameinuðu þjóðanna.
Diouf, sem hefur einnig verið gagnrýndur af
nánum samstarfsmönnum innan FAO sem eru frá
Vestur-Afríku, ætlar þó að bæta ráð sitt og koma á
sýnilegri stjórnarháttum innan stofnunarinnar og
fallast á að óháðir aðilar rannsaki málefni hennar.
U M V Í Ð A V E R Ö L D
Mýmörg dæmi eru
um slíkar yfirtökur og
afskráningar þar sem
margir hluthafar
hefðu gjarnan viljað
eiga bréf sín lengur.
Sem dæmi má nefna
afskráningu Baugs,
Samherja og Ís-
lenska járnblendifé-
lagsins, þar sem rík-
ið sem næsstærsti
hluthafinn neyddi
litla hluthafa sem
það hafði selt bréf
sín til að selja með
tapi þegar verð á
hrávöru var í lág-
marki í heiminum.
bjorgvin@markadurinn.is l hjalmar@markadurinn.is l eggert@markadurinn.is
haflidi@markadurinn.is l holmfridur@markaðurinn.is
Brynjar
Agnarsson,
sölu og markaðs-
stjóri Asset Alliance
í London.
O R Ð Í B E L G
Sögurnar... tölurnar... fólkið...
Minni áhætta og meiri ávöxtun
Þrátt fyrir nýtilkomna athygli eru vogunarsjóðir ekki nýtt fyrirbæri, fyrsti vogun-
arsjóðurinn var stofnaður af A.W Jones 1952 og árin 1967 og 1969 stofnuðu
Steinhardt Partners og George Soros sína fyrstu sjóði. Þar til á síðasta áratug
voru flestir fjárfestar í vogunarsjóðum vel efnaðir einstaklingar en um miðjan
níunda áratug hófu fagfjárfestar eins og lífeyrissjóðir og tryggingarfyrirtæki að
fjárfesta í vogunarsjóðum.
16-17 Markadur- lesin 29.11.2005 14:33 Page 2