Fréttablaðið - 20.12.2008, Blaðsíða 80

höftunum verður aflétt. Sérfræð-
ingar eru þó sammála um það að
verði þeim aflétt strax muni þeir
erlendu fjárfestar sem geta, flest-
ir losa sig við krónurnar sínar þar
sem traust þeirra á krónunni og
íslenska fjármálakerfinu geti
varla verið minna en það er í dag.
Eflaust muni einhverjir íslenskir
fjárfestar fara sömu leið.
Hvað sem gerist er það afleitur
kostur að hafa gjaldeyrishöft hér
í langan tíma, segir Gylfi Magnús-
son. Hann segist raunar setja
spurningarmerki við það hvort
rétt hafi verið að setja gjaldeyris-
höftin til að byrja með.
Kannski er viðráðanlegt að
koma fé þessara erlendu fjárfesta
úr landi án þess að gengi krónunn-
ar hrynji, en stjórnvöld vilja
greinilega að hægt verði að koma
hagkerfinu á lappirnar aftur áður
en höftunum verður aflétt, segir
Gylfi.
Það ráðrúm sem stjórnvöld og
Seðlabankinn hafa fengið með því
að setja gjaldeyrishöftin verða
þau að nota til að efla trú á íslenskt
efnahagslíf og fjármálakerfi. En
bara sú staðreynd að sett hafi
verið gjaldeyrishöft mun fylgja
Íslandi eftir lengi, segir Gylfi.
Skellurinn kemur einhvern tíma
Undir það tekur Jón Bjarki Bent-
son, hagfræðingur hjá greiningu
Glitnis. Hann segir mikinn skaða
hafa verið unninn með því að
banna fjárfestum að fara með
peninga sína eins og þeim sýnist,
það hafi skaðað ímynd Íslands
verulega. Eins og staðan sé núna
sé erfitt að sjá annað en að krónan
muni þurfa að taka verulegan
skell á einhverjum tímapunkti
þegar fé erlendra fjárfesta hverf-
ur frá landinu.
Sérfræðingar eru sammála um
að byggja þurfi upp trúverðug-
leika áður en höftin verði afnum-
in. Stjórnvöld verði að setja fram
trúverðuga langtímasýn á gjald-
eyrismál, hvort sem framtíðar-
sýnin verði fljótandi króna, mynt-
ráð, eða upptaka erlendrar myntar
í stað krónunnar. Í dag hefur eng-
inn hugmynd um hvað tekur við.
Þorvarður Tjörvi hjá Seðla-
bankanum segir vissulega mikil-
vægt að byggja upp traust á fjár-
málakerfinu og gjaldmiðlinum.
Það megi gera með því að koma
fram með trúverðuga efnahags-
áætlun og skýra framtíðarsýn,
sem geti verið með eða án íslensku
krónunnar.
Í klemmu milli trausts og hafta
Seðlabankinn kannar einnig
hvernig hentugast sé að létta
þrýstinginn vegna erlendu fjár-
festanna, og hvernig hægt verði
að aflétta gjaldeyrishöftunum.
Stjórnvöld og Seðlabankinn eru
í raun í talsverðri klemmu. Erfitt
er að byggja upp traust á meðan
gjaldeyrishöft eru til staðar og
illmögulegt að afnema höftin
nema traust hafi skapast.
Þannig þarf að feta einhvern
þröngan meðalveg að því að
byggja upp traustið, en Þorvarð-
ur Tjörvi segir ekki hægt að
greina frá því hvaða aðferðum
verði beitt til þess á komandi
vikum og mánuðum. Jákvæður
vöruskiptajöfnuður næstu miss-
erin mun þó efla mótspyrnu geng-
is krónunnar gegn mögulegu
útflæði fjármagns en trúverðug
stefna skiptir mestu segir Þor-
varður Tjörvi.
Jón Bjarki segir að greining
Glitnis reikni ekki með því að
mikill þrýstingur skapist á gengi
krónunnar vegna jöklabréfanna.
Þrýstingurinn muni frekar koma
vegna ríkisskuldabréfa og inni-
stæðna erlendra fjárfesta hér á
landi.
Jöklabréfin voru notuð til að
fjármagna viðskiptabankana sem
nú eru komnir í umsjá skila-
nefnda og í raun í þrot. Erlendir
útgefendur bankanna létu
íslensku bankana fá krónur í
skiptum fyrir evrur, og áttu að fá
krónurnar til baka þegar jökla-
bréfin væru innleyst.
Þar sem bankarnir eru komnir í
þrot bætast kröfur erlendu útgef-
endanna á langan lista yfir kröfur
kröfuhafa í þrotabú þeirra. Þar
sem erlendu útgefendurnir seldu
kröfurnar áfram þurfa þeir að
kaupa krónur til að standa við
skuldbindingar sínar við þá sem
keyptu krónurnar. Á móti þurfa
þeir ekki að borga íslensku bönk-
unum til baka þær evrur sem þeir
fengu í skiptum fyrir krónurnar.
Krónur inn og krónur út
Ástæðan fyrir því að jöklabréfin
munu ekki hafa mikil áhrif á
gengi krónunnar er sú að þó þeir
sem keyptu kröfurnar af erlendu
útgefendunum vilji selja krón-
urnar þegar þeir geta, þurfa
útgefendurnir að kaupa krónur til
að standa við sínar skuldbinding-
ar. Áhrifin á gengi krónunnar
verða því lítil, segir Jón Bjarki.
Ekki er björninn unninn þótt
það verði raunin, enda eiga
erlendir fjárfestar á bilinu 300 til
400 milljarða hér á landi sem
gætu horfið undraskjótt þegar
gjaldeyrishöftin verða afnumin á
ný.
52 20. desember 2008 LAUGARDAGUR
60
40
20
0
-20
-40
-60
-80
-100
2006 2007 2008 2009 2010 20112005
400
300
200
100
0
STAÐA JÖKLABRÉFA Í BYRJUN HVERS MÁNAÐAR
STAÐA JÖKLABRÉFA
Útgáfa
Innlausn
M
ill
ja
rð
ar
k
ró
na
Eignir
erlendra
aðila í
íslenskum
krónum
Verg lands-
framleiðsla
2007
Áætlaðar
tekjur ríkis-
sjóðs 2009
150
150
243,6
1.293
395,8
Jöklabréf
Innistæður
í bönkum
Ríkis-
skulda-
bréf
M
ill
ja
rð
ar
k
ró
na
M
ill
ja
rð
ar
k
ró
na
2006 2007 20082005
➜ JÖKLABRÉF Í HNOTSKURN
FRÉTTABLAÐIÐ/STEFÁN
Þýski fjárfestinga-
bankinn KFW
78 42 33 22 15,9 15,9 7 19,8
Radobank
Nederland
Evrópski fjárfest-
ingabankinn
Ameríski
þróunarbankinn
Alþjóðabankinn
R&D
Toyota
Rentenbank
Aðrir
M
ill
ja
rð
ar
k
ró
na
ÚTGEFENDUR SEM ÁTTU JÖKLABRÉF Í BYRJUN DESEMBER 2008
Útgefendur jöklabréfa eru einkum erlendir
fjárfestingabankar, sem gefa út skuldabréf
í fjölmörgum myntum í gegnum milli-
gönguaðila. Fyrir nokkru tók Seðlabankinn
saman þjóðerni þeirra sem gefið höfðu út
jöklabréf.
Stærstur hluti útgefenda kom frá Sviss
eða Lichtenstein, rúmur þriðjungur. Þýskir
fjárfestar áttu um fimmtung til viðbótar, og
Ítalía litlu minna. Aðrir útgefendur komu
meðal annars frá Benelúxlöndunum, Bret-
landi og Bandaríkjunum.
MEIRIHLUTI FRÁ
SVISS OG ÞÝSKALANDI
Jöklabréfin gerðu íslensku bönkun-
um kleift að fjármagna sig með örlít-
ið ódýrari hætti en þeir hefðu annars
getað. Afleiðingarnar voru hins vegar
alvarlegar fyrir fjármálakerfið og þess
vegna landsmenn alla.
Þetta var ekki séríslenskt fyrirbæri,
enda bréf svipuð jöklabréfum gefin
út í öðrum löndum þar sem vextir
voru háir. En áhrif jöklabréfanna og
annarra lána í erlendri mynt sem
flæddu inn í landið voru alvarleg fyrir
fjármálakerfið.
Seðlabankanum er uppálagt að
halda verðbólgu um 2,5 prósent,
sem bankanum hefur svo gott
sem aldrei tekist frá því verðbólgu-
markmið voru tekin upp vorið
2001. Bankinn hefur ýmsar leiðir
til að halda verðbólgu niðri, en ein
sú öflugasta átti að vera hækkun
stýrivaxta.
Erlend lán íslenskra fyrirtækja
veiktu verulega áhrif stýrivaxta
Seðlabankans, þar sem þeir hafa að
mestu áhrif á óverðtryggð innlend
skammtímalán. Stýrivextirnir bíta því
ekki á erlend lán sem fyrirtæki og
einstaklingar tóku.
Þegar eftirspurn eftir lánum
jókst stanslaust þrátt fyrir ítrekaðar
stýrivaxtahækkanir hefðu viðvörun-
arbjöllur átt að hringja í Seðlabank-
anum, segir Jón Bjarki Bentsson,
hagfræðingur hjá greiningu Glitnis.
Hann segir að lánsfjárbólan hafi
orðið að nokkurs konar vítahring.
Augljóst hafi verið að miklar líkur
hafi verið á að þessi bóla myndi
springa, með hræðilegum afleiðing-
um. Ójafnvægið á fjármálamarkað-
inum hafi aukist hratt, en stjórnvöld
hafi ekki brugðist við eins og þau
hefðu getað gert.
Jón Bjarki segir að í því árferði
hefði Seðlabankinn átt að selja
krónur og styrkja með því gjaldeyris-
varasjóð sinn, eins og fjölmargir
aðilar hafi ítrekað bent á.
Hefði Seðlabankinn farið að þeim
ráðum hefði bankinn staðið gegn
hækkun krónunnar, en sérfræðing-
ar virðast sammála um að gengi
krónunnar hafi verið allt of sterkt á
tímabili.
Jón Bjarki segir það klárlega
mistök hjá bankanum að sitja með
hendur í skauti við þessar aðstæður.
Lánsfjárbóla í vítahring en viðbrögðin engin
FRAMHALD AF SÍÐU 50
1400
1300
1200
1100
1000
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
Taflan sýnir hvenær jöklabréfin eru gefin út, og hversu
mikið er gefið út í hverjum mánuði. Fyrir neðan strik sést
hvenær jöklabréfin eru á gjalddaga, og hversu háar upp-
hæðir komast á gjalddaga í hverjum mánuði.