Peningamál - 01.03.2005, Page 48

ÞRÓUN OG HORFUR
Í EFNAHAGS- OG PEN INGAMÁLUM
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
0
5
•
1
48
inga en í viðskiptalöndunum. Hækkun nafngengis má rekja til sam-
spils mikils fjármagnsinnstreymis vegna stórframkvæmda, batnandi
ytri skilyrða, aðhaldssamrar peningastefnu, lágra erlendra vaxta og
væntinga um allt þetta. Allir þessir áhrifaþættir, sem nú stuðla að háu
gengi krónunnar, munu um síðir ganga til baka. Því ætti að vera hægt
að slá því föstu að gengi krónunnar muni lækka einhvern tíma í fram-
tíðinni. Óvissa ríkir hins vegar um hvenær gengið muni lækka á ný og
ekki er hægt að útiloka að það hækki enn frekar áður en til þess
kemur.
Eins og áður hefur komið fram eru gengisbreytingar einhver
mikilvægasta miðlunarleið peningastefnunnar í opnu hagkerfi. Ef stór
hluti lánsfjár er af erlendum uppruna verður hlutverk gengisins í miðl-
un peningastefnunnar enn stærra en ella. Þetta á við um Ísland um
þessar mundir fremur en nokkurt annað land sem hagar stjórn pen-
ingamála með svipuðum hætti. Innlend fjárfesting íslenskra fyrirtækja
hefur að miklu leyti verið fjármögnuð með erlendum lánum og hátt í
helmingur skulda þeirra er í erlendum gjaldmiðlum. Svokölluð útrás ís-
lenskra fyrirtækja er að sjálfsögðu einnig fjármögnuð með erlendu
lánsfé. Undanfarin ár hafa erlendir vextir verið í sögulegu lágmarki.
Þetta hefur hvatt til erlendrar lánsfjáröflunar, jafnvel meðal fyrirtækja
sem hafa ekki náttúrulegar gengisvarnir í formi tekna í erlendum
gjaldmiðli. Erlent lánsfé hefur því streymt inn í íslenskan þjóðarbú-
skap, stuðlað að vexti lauss fjár í lánakerfinu og unnið á móti auknu
aðhaldi Seðlabankans. Því er ekki óeðlilegt að sumir hafi dregið þá
ályktun að peningastefna bankans sé vanmáttug við þessar aðstæður.
Það er hins vegar röng ályktun. Mikið framboð erlends lánsfjár
á lágum vöxtum hefur áhrif á hvernig en ekki hvort peningastefnan
virk. Núverandi aðstæður á erlendum lánamörkuðum leiða til þess að
meira reynir á miðlun peningastefnunnar í gegnum gengisbreytingar
en ella. Vaxtamunur verður meiri en ella og áhrif aðhaldssamrar pen-
ingastefnu á gengið sterkari, eins og glöggt hefur komið fram á und-
anförnum mánuðum. Hærra gengi stuðlar beint að auknu aðhaldi
með fernum hætti. Í fyrsta lagi er ljóst að þegar raungengi er farið að
nálgast sögulegt hámark og viðskiptahalli orðinn svo mikill sem raunin
er aukast líkur á gengislækkun síðar, eins og komið hefur fram. Erlent
lánsfjármagn verður því óhagkvæmara sem nemur væntri gengis-
lækkun krónunnar á líftíma lánsins. Í öðru lagi dregur hærra gengi úr
hagnaði í samkeppnisgeiranum vegna aukinnar erlendrar verðsam-
keppni, sem dregur úr getu til fjárfestingar og svigrúmi til launa-
hækkana.10 Í þriðja lagi lækkar hærra gengi verðlag innfluttrar vöru
sem dregur úr verðbólgu, en það hefur jafnan áhrif á verðbólguvænt-
ingar og þar með launakröfur launþega. Í fjórða lagi beinir hærra
gengi eftirspurn út úr þjóðarbúskapnum, sem dregur úr framleiðslu-
spennu og verðbólgu til lengri tíma litið.
10. Hugtakið samkeppnisgeiri er hér notað í sömu merkingu og hugtakið traded goods sector
í ensku, þ.e.a.s. sá þáttur þjóðarbúskaparins sem verður fyrir áhrifum erlendrar verðsam-
keppni, sem á bæði við útflutningsfyrirtæki og fyrirtæki sem keppa við erlenda vöru og
þjónustu á innlendum markaði. Hugtakið heimageiri samsvarar hins vegar enska hug-
takinu non-traded goods sector og vísar til þess hluta þjóðarbúskaparins sem verður fyrir
takmarkaðri erlendri samkeppni, t.d. ýmiss konar staðbundin þjónusta á borð við veitinga-
rekstur og hárskurð eða starfsemi sem nýtur opinberrar verðverndar eins og landbúnaður.