Peningamál - 15.05.2013, Side 17

ÞRÓUN OG HORFUR
Í EFNAHAGS- OG PENINGAMÁLUM
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
1
3
•
2
17
legum rannsóknum. Flestir seðlabankar nota hana einnig til viðmið-
unar við ákvörðunartöku, þótt enginn fylgi henni í blindni.6
Samkvæmt reglu Taylors eru vextir seðlabanka ákvarðaðir út
frá fráviki verðbólgu frá markmiði og fráviki framleiðslu frá fram-
leiðslugetu, þ.e. framleiðsluspennunni í þjóðarbúskapnum (stundum
er notað frávik atvinnuleysis frá jafnvægisatvinnuleysi í stað fram-
leiðsluspennunnar) og gefur reglan í sinni einföldustu mynd jafnt
vægi á hvort frávik:
þar sem i eru seðlabankavextir, r* er það sem kallað er hlutlausir
raunvextir,7 p er verðbólga, pT er verðbólgumarkmið seðlabankans
og x mælir spennu eða slaka í þjóðarbúskapnum. Eins og Taylor-
reglan ber með sér gildir í jafnvægi (þar sem verðbólga er við verð-
bólgumarkmiðið og hvorki er slaki né spenna í þjóðarbúskapnum)
að seðlabankavextirnir eru (r*+pT ) sem samsvara hlutlausum nafn-
vöxtum bankans. Sé verðbólga hins vegar umfram markmið og nýt-
ing framleiðsluþátta umfram framleiðslugetu, ættu vextir bankans
að vera umfram hlutlausa vexti og öfugt ef verðbólga er undir mark-
miði og slaki er í þjóðarbúinu. Við aðstæður þar sem verðbólga er
umfram markmið þrátt fyrir slaka í þjóðarbúinu vandast málið en þá
ræðst vaxtastigið af hlutfallslegri stærð hvors fráviks fyrir sig.
Mynd 5 sýnir þróun vaxta á Íslandi og í öðrum iðnríkjum
miðað við ofangreinda Taylor-reglu. Notast er við kjarnaverðbólgu
og mat Seðlabankans á framleiðsluspennu á Íslandi en mat OECD
á framleiðsluspennu annarra ríkja. Gert er ráð fyrir að hinir hlut-
lausu raunvextir séu 2% í öllum ríkjunum, sem er algengt viðmið við
útreikninga vaxtaferla út frá Taylor-reglum. Hins vegar er álitamál
hverjir þessir vextir eru eftir fjármálakreppuna og má færa rök fyrir
því að þeir hafi jafnvel lækkað. Þó benda rannsóknir Seðlabankans
til þess að þessir vextir hafi verið nokkru hærri en 2% hér á landi
fram að kreppunni í samræmi við reynslu annarra smárra skuldsettra
ríkja með lágt sparnaðarstig og því gætu þeir verið hærri en 2%
eftir kreppuna þótt líklegt sé að þeir hafi lækkað frá því sem þeir
voru fyrir hana.8 Eins og sjá má hefðu vextir í samanburðarríkjunum
að jafnaði átt að vera um 1½-2% frá árinu 2009 og um 1-3½% í
flestum þeirra. Hér á landi hefðu þeir átt að vera hátt í 20% árið
2009 en síðan að lækka í um 4% árið 2011 en hækka á ný í ríflega
7% í fyrra. Taylor-reglan gefur því til kynna að vextir hefðu þurft að
vera nokkru hærri hér á landi en meðal annarra iðnríkja þrátt fyrir að
efnahagssamdrátturinn hafi verið meiri hér á landi og endurspeglar
það að verðbólga hefur reynst mun þrálátari hér á landi í kjölfar fjár-
málakreppunnar.
Þegar peningastefnan er talin veita verðbólguvæntingum
trausta kjölfestu er jafnan talið óhætt að horfa fram hjá tíma-
bundnum sveiflum í verðbólgu við mótun peningastefnunnar. Áhrifa
vaxtaákvarðana gætir jafnframt með nokkrum tímatöfum og því
þarf peningastefnan að vera framsýn. Því getur einnig verið áhuga-
vert að skoða vaxtaferla út frá Taylor-reglum þar sem notast er við
langtímaverðbólguvæntingar í stað núverandi verðbólgu (sjá mynd
6). Í þessu tilviki gefur Taylor-reglan vexti í samanburðarríkjunum á
bilinu 2-3½% en á bilinu 3-7% hér á landi og gefur því til kynna að
6. Sjá ítarlega umfjöllun um Taylor-regluna og tölfræðilegt mat á henni á mismunandi
tímabilum í kafla 3 í „Valkostir Íslands í gjaldmiðils- og gengismálum“, Seðlabanki
Íslands, Sérrit 7, september 2012. Einnig er fjallað um Taylor-regluna í rammagreinum í
Peningamálum 2002/2 og 2007/3.
7. Þessir vextir endurspegla innra jafnvægi þjóðarbúsins og ráðast af efnahagsþáttum sem
eru utan áhrifasviðs peningastefnunnar, eins og framleiðni fjármagns, sparnaðarhneigð
og langtímavexti framleiðslugetu.
8. Sjá kafla 3 í „Valkostir Íslands í gjaldmiðils- og gengismálum“, Seðlabanki Íslands, Sérrit
7, september 2012.
i = (r*+pT) + 0,5 (p-pT ) + 0,5x
1. Taylor-regla út frá fráviki kjarnaverðbólgu frá markmiði og framleiðslu-
spennu (metinni af OECD fyrir önnur lönd en Ísland), með vægið 0,5 á
hvorn lið. Miðað er við að hlutlausir raunvextir séu 2% í öllum löndunum
og á öllu tímabilinu.
Heimildir: Macrobond, Seðlabanki Íslands.
%
Mynd 5
Seðlabankavextir á Íslandi og í nokkrum
öðrum iðnríkjum samkvæmt Taylor-reglu1
Ísland
Miðgildi (fyrir utan Ísland)
Bil hæsta og lægsta gildis
Bil 1. og 3. fjórðungs
-5
0
5
10
15
20
2009 2010 2011 2012
1. Taylor-regla út frá fráviki langtímaverðbólguvæntinga frá markmiði
og framleiðsluspennu (metinni af OECD fyrir önnur lönd en Ísland),
með vægið 0,5 á hvorn lið. Miðað er við að hlutlausir raunvextir séu
2% í öllum löndunum og á öllu tímabilinu.
Heimildir: Macrobond, Seðlabanki Íslands..
%
Mynd 6
Seðlabankavextir á Íslandi og í nokkrum
öðrum iðnríkjum samkvæmt Taylor-reglu1
Ísland
Miðgildi (fyrir utan Ísland)
Bil hæsta og lægsta gildis
Bil 1. og 3. fjórðungs
0
1
2
3
4
5
6
7
8
2009 2010 2011 2012