Morgunblaðið - 06.09.2009, Blaðsíða 4

4 FréttirVIKUSPEGILL
MORGUNBLAÐIÐ SUNNUDAGUR 6. SEPTEMBER 2009
Eftir Pétur Blöndal
pebl@mbl.is
K
aup dótturfélags
Magma Energy á 32%
hlut Orkuveitu Reykja-
víkur í HS orku gengu í
gegn í stjórn OR á
mánudag. Fyrr í sumar hafði dótt-
urfélag Magma keypt 11% hlut í fé-
laginu af Geysi Green Energy og á
það því 43% hlut í HS orku.
Forsagan
Forsaga málsins er sú að Sam-
keppniseftirlitið úrskurðaði að Orku-
veitan mætti aðeins fara með 10%
hlut í HS orku, en hlutur OR var þá
þegar 16% og samningar lágu fyrir
við Hafnarfjarðarbæ um kaup á 15%
til viðbótar á genginu 7.
Þegar þetta varð ljóst reyndi OR
að bakka út úr kaupunum af Hafn-
arfjarðarbæ, en tapaði málaferlunum
fyrir héraðsdómi og var ekki aðeins
gert að standa við gerða samninga
heldur einnig að greiða dráttarvexti.
OR áfrýjaði til Hæstaréttar, en
báðir deiluaðilar urðu sammála um að
eyða ágreiningnum með því að selja
hlutinn í HS orku. Samið var um að
OR stæði við kaupin á hlut Hafn-
arfjarðarbæjar í HS orku með láni á
4,5% verðtryggðum krónuvöxtum.
Í janúar fór OR með hlutinn í HS
orku í opinbert söluferli, sem mið-
aðist við frest samkeppnisyfirvalda
fram að áramótum. Svo fór að ein-
ungis tvö erlend félög skiluðu inn
bindandi tilboði, en beiðni OR um
lengri tímafrest fékk dræmar und-
irtektir hjá Samkeppniseftirlitinu.
Svo fór að Magma keypti hlut OR í
HS orku á rúma 12 milljarða á geng-
inu 6,31 og staðgreiðir 30% af kaup-
verðinu, en fær 70% lánuð frá OR til
sjö ára. Salan verður tekin fyrir í
borgarráði á fimmtudag og í borg-
arstjórn 15. september.
Gagnrýnin
Gagnrýnin hefur m.a. falist í því að
það sé Magma Energy Sweden,
sænskt dótturfélag, sem kaupi hlutinn
í HS orku, en ekki kanadíska móður-
félagið. En það er tilkomið vegna tak-
markana íslenskra laga, sem heimila
ekki fjárfestingar aðila utan EES í
þessum geira. Þá séu einungis bréfin í
HS orku lögð að veði fyrir láninu, sem
beri að greiða með eingreiðslu eftir
sjö ár.
Á móti kemur að 30% kaupverðsins
verða staðgreidd, þannig að skuld-
binding liggur þegar fyrir af hálfu
Magma. Kveðið er á um það í samn-
ingnum að eigandinn megi ekki taka
nein verðmæti út úr HS orku með
eignasölu og jafnframt að arð-
greiðslur fari inn á vörslureikning
sem standi undir tryggingabréfinu.
Þá verður árlega ráðist í virðisrýrn-
unarpróf og fari virði veðsins undir
ákveðin viðmiðunarmörk í gefinn
tíma, þá þarf kaupandinn að leggja
fram auknar tryggingar eða greiða
inn á lánið. Annars hefur OR heimild
til gjaldfellingar og eignast þá selda
hlutinn aftur, auk þess að halda eftir
3,5 milljarða staðgreiðslu.
Gagnrýnin hefur einnig falist í því
að vextirnir á láninu til Magma, sem
eru 1,5%, séu mun lægri en vextirnir
sem OR greiðir til Hafnarfjarðar-
bæjar vegna kaupanna á hlutnum í
HS orku. Þá gagnrýni verður þó að
skoða í því ljósi að þessir samningar
eru ótengdir með öllu; tilboð Magma
hafði ekkert með kaup OR á hlutnum
í HS orku að gera. Munurinn á vaxta-
kjörum skýrist af því að kaup Magma
eru fjármögnuð í dollurum og vextir á
skuldabréfum í dollurum eru hverf-
andi, öfugt við vexti krónubréfa. Þess
má geta að OR greiðir um 1% vexti af
lánum sínum í erlendri mynt.
En vextirnir eru þó ekki algildur
mælikvarði á lánskjörin, því lánið sem
OR veitir Magma er tengt álverði og
aðeins til hækkunar. Viðmið-
unarverðið hljóðar upp á 1.750 dollara
á tonnið, en álverð hefur hækkað síð-
an í 1.950 dollara, sem leiðir til hækk-
unar skuldabréfsins um 6%.
Til dæmis um hvaða áhrif ólíkar
breytur geta haft á samninginn, þá
lækkar verðmæti bréfanna í 5,6 ef ál-
verð stendur í stað á næstu sjö árum,
en ef álverð hækkar upp í þakið í
samningnum, 3.250 dollara, þá fer
verðmæti bréfanna í 7,1. Önnur leið
fyrir OR væri að kaupa framvirkan
samning og eyða þannig áhættu
tengdri álverðsþróuninni, en sam-
kvæmt heimildum bæri þá skulda-
bréfið 4,3% vexti í dollurum.
Þeirri spurningu hefur verið velt
upp hvers vegna OR hafi keypt hlut-
inn í HS á genginu 7 á sínum tíma, en
verðmætið hafi lækkað síðan í 6,3. En
þá ber að hafa í huga að eiginfjárhlut-
fall félagsins var 51% árið 2007 og
skuldir 13,5 milljarðar. Nú er eig-
infjárhlutfallið mun óhagstæðara eða
18% og skuldirnar hafa vaxið í 29,2
milljarða, en þær rúmlega tvöföld-
uðust með hruni krónunnar. Forsend-
urnar eru því gjörbreyttar. Á það er
bent að kaupverðið á sínum tíma hafi
verið 16 sinnum EBITDA félagsins,
sem hafi þótt mikið þá, en gengið í
kaupsamningnum núna sé um 23
sinnum EBITDA.
Eina leiðin til að ná því virði út úr
rekstrinum fyrir nýjan eiganda sé að
hann hafi aðgang að fjármagni til
frekari uppbyggingar og til þess þurfi
að verða viðsnúningur í rekstrinum,
því fyrirtækið hafi verið ofurselt lán-
ardrottnum um nokkurt skeið með of
lágt eiginfjárhlutfall og virkar gjald-
fellingarheimildir.
Loks er gagnrýnt að auðlindin hafi
færst í meirihlutaeigu einkaaðila. En
veruleikinn er annar því Reykjanes-
bær keypti auðlindina af HS orku og
leigði hana aftur til HS orku til 65 ára,
sem er hámarkstími samkvæmt lög-
um sem samþykkt voru á Alþingi í
fyrra að frumkvæði Össurar Skarp-
héðinssonar iðnaðarráðherra.
Kaupverðið helst í hendur við auð-
lindagjaldið, þannig að ef auðlinda-
gjaldið hefði verið hærra, þá hefði það
vísast komið til hækkunar kaupverð-
inu til Reykjanesbæjar. Og til þess að
fyrirbyggja að gengið sé of hratt á
auðlindina, þá lækkar auðlindagjaldið
með góðri umgengni um hana, til
dæmis með niðurdælingu sem tryggir
endingartímann.
Morgunblaðið/G.Rúnar
Epli og appelsínur?
 Svara leitað við gagnrýni á sölu Orkuveitu Reykjavíkur á hlut í HS orku  Lánskjör tengd
álverði sem hefur hækkað um 6%  Forsendur hafa gjörbreyst á undanförnum árum
Svartsengi Enn er deilt um
virkjanir hér á landi. Nú stend-
ur styrinn meðal annars um
orkuna úr Svartsengi.
Í HNOTSKURN
»Magma var stofnað í byrj-un ársins 2008 af forstjór-
anum og stjórnarformann-
inum Ross Beaty.
»Félagið hefur fjárfest íýmsum jarðhitaverk-
efnum, meðal annars í Ne-
vada, Oregon, Chile, Perú og
Argentínu.
»Beaty segir lagt upp meðað eignast að minnsta
kosti 50% hlut í HS orku og
jafnframt sé stefnt að því að
gera Magma að almennings-
hlutafélagi.
Sala Orkuveitu Reykjavíkur áeignarhlutnum í HS orku létt-
ir undir með félaginu í fjár-
mögnun á framtíðaruppbyggingu
á Hengilssvæðinu, en tilraunabor-
anir lofa góðu. „Það er mikilvægt
að hafa náð að losa um þennan
eignarhluta og semja við Hafn-
arfjörð,“ segir Hjörleifur B. Kvar-
an, forstjóri OR.
„Nú strandar fjármögnunin
fyrst og fremst á stöðu Íslands í
samfélagi þjóðanna. Bankar hafa
ekki verið tilbúnir að lána peninga
til framkvæmda á Íslandi, hvorki
til okkar né annarra orkufyr-
irtækja. Við eigum samt sem áður
loforð um 27 milljarða lán frá Evr-
ópubankanum frá því í september
í fyrra og erum enn þeirrar trúar
að bankinn muni efna það lán.
Hann hefur ekki fellt það niður og
bíður vísast eftir því að ró komi
yfir efnahagsmál á Íslandi og
fylgist grannt með aðgerðum
stjórnvalda í því skyni.“
Fyrirséð er að setja þarf mikiðfjármagn inn í rekstur HS orku
til að gera fyrirtækinu kleift að
ráðast í þá uppbyggingu sem þarf
til að selja orku til álversins í
Helguvík og Norðuráls. Í því skyni
eru á teikniborðinu 50 til 60 millj-
arða framkvæmdir á Reykjanesi.
Magma hefur lýst vilja til að
taka þátt í þeirri uppbyggingu, en
setja má spurningarmerki við bol-
magn annarra hluthafa félagsins til
þess. Ef ríkið hefði leyst til sín
eignarhlutinn hefði ákvörðun um
þátttöku ríkisins hafnað á borði
fjármálaráðherra, sem hefði getað
valdið óvissu um framtíð slíkrar
uppbyggingar, ekki aðeins vegna
þröngrar stöðu ríkissjóðs, heldur
einnig yfirlýstrar andstöðu Vinstri
grænna.
Þegar tilkynnt var um sölu GGE
á 11% hlut í HS orku til Magma, þá
fylgdi sögunni að ráðist yrði í
hlutafjáraukningu á genginu 4.
Ekki hefur verið tekin endanleg
ákvörðun um það á stjórnarfundi,
en ef það hefði gengið eftir, þá
hefði svo lágt gengi rýrt eignarhlut
OR í HS orku enn frekar. Nú þegar
má segja að eigið fé hafi verið fært
niður úr genginu 7 í 6,31.
Óvissa um fjármögnun
„ÞAÐ hefur þvælst fyrir okkur að ef
dómur Hæstaréttar yrði neikvæður,
þá féllu á OR tíu milljarðar vegna
kaupanna af Hafnarfjarðarbæ og við
hefðum aðeins nokkra daga til að efna
það,“ segir Hjörleifur B. Kvaran, for-
stjóri OR. „Sú óvissa hefur haft nei-
kvæð áhrif á möguleika okkar til lán-
töku erlendis og valdið óvissu
matsfyrirtækja. En þetta sam-
komulag leysir það og þá er það frá!“
Hann segir eignarhlutinn í HS
Orku hafa verið í söluferli í langan tíma. „Engir innlendir
fjárfestar sýndu áhuga,“ segir hann. „Þegar á reyndi
voru það eingöngu tveir útlendir aðilar og þeir gerðu ráð
fyrir að greiða í eigin mynt. Hinn var breskur verðbréfa-
sjóður sem vildi greiða í pundum. En okkar niðurstaða
var sú að Magma hefði gert hagstæðasta tilboðið. Og þar
sem við skuldum 200 milljarða í erlendum gjaldeyri, þá
fellur lán í dollurum vel að okkar eignasafni og minnkar
gengisáhættuna.“
– Eruð þið að innleysa gengistap?
„Ein spurningin frá borgarfulltrúum VG og Samfylk-
ingar var sú hvert yrði verðmæti bréfsins ef gengi krón-
unnar styrktist um 25%, 50% eða 100%!“ svarar hann..
„En ríkisstjórn sömu flokka hefur sent okkur þau skila-
boð að gera ekki ráð fyrir neinni verulegri styrkingu
krónunnar á næstu árum. Ef menn hafa þá trú að gengi
krónunnar geti styrkst um 100%, þá eru það góð tíðindi
fyrir OR með allar þessar skuldir í erlendri mynt.
Salan á hlut OR breytir í raun engu til eða frá, því HS
orka var þegar komin í meirihlutaeigu eins einkafyr-
irtækis. OR hefði til dæmis engu ráðið um hugsanlega
sameiningu Magma og GGE. Það var Reykjanesbær
sem tók þá ákvörðun að HS orka yrði ekki í samfélags-
legri eigu.“
Hjörleifur
B. Kvaran
Lánið fellur vel að okkar eignasafni Auður fyrir þig