Peningamál - 01.02.2003, Blaðsíða 70

betur hafi heppnast ef bankinn beitti sér af meiri
þunga með stórum inngripum sem vara í nokkra
daga. Að sama skapi virðist ekki sem bankanum tak-
ist að draga úr gengisflökti með inngripum sínum.
Þvert á móti virðist það hafa aukist, í samræmi við
reynslu annarra seðlabanka, sérstaklega eftir að
sveigjanleiki gengis krónunnar jókst í kjölfar víkk-
unar vikmarka fastgengisstefnunnar í febrúar 2000.
Hins vegar jókst flökt nokkru minna í kjölfar inn-
gripa eftir að fastgengisstefnan var aflögð í mars
2001. Aukning í flökti krónunnar virðist jafnframt
vera minni eftir því sem inngripin eru umfangsmeiri.
Niðurstaðan virðist því sú að áhrif inngripa
Seðlabankans á gengi krónunnar hafa verið tiltölu-
lega takmörkuð. Ekki tókst að koma í veg fyrir veik-
ingu krónunnar jafnframt því sem ekki tókst að draga
kerfisbundið úr gengissveiflum. Á móti má hins veg-
ar segja að nær ómögulegt er að geta sér til um hvað
hefði getað gerst hefði ekki komið til inngripanna
þegar órói og óvissa var sem mest á markaðnum.
Færa má rök fyrir því að veiking krónunnar og
gengissveiflur hefðu getað orðið enn meiri án inn-
gripanna. Jafnframt er ekki útilokað að bankanum
hafi tekist að hægja á veikingarferlinu þannig að
meginþungi veikingar krónunnar hafi ekki komið
fram þegar ofþenslan var sem mest í hagkerfinu, og
hættan á að hún færi út í innlent verðlag því í há-
marki, heldur nokkru síðar þegar nokkuð hafði tekið
að hægja á í hagkerfinu og verðbólguhættan því
minni en ella.
Möguleg óbein áhrif inngripanna til að lægja
óvissuöldur og hægja á veikingarferlinu má því ekki
vanmeta, þótt ljóst sé að bankanum hafi ekki tekist að
snúa því ferli varanlega með þessum inngripum. Til
þess þurfti hefðbundnar aðhaldsaðgerðir í peninga-
málum sem smám saman náðu að þrýsta út ofspenn-
unni í hagkerfinu og snúa við því verðbólguferli sem
m.a. fylgdi í kjölfar gengislækkunarinnar eftir að
fyrirkomulagi peningamála var breytt í mars 2001.
Önnur leið til að meta hvort inngrip Seðlabank-
ans hafi borið árangur er að skoða hvort bankinn hafi
hagnast á inngripunum. Samkvæmt kenningu Fried-
mans (1953) bera inngrip seðlabanka á gjaldeyris-
markaði árangur ef bankinn nær að hagnast á þeim.
Ef gengi gjaldmiðils er t.d. undir undirliggjandi jafn-
vægisgildi sínu og seðlabankinn kaupir gjaldmiðilinn
til að styrkja gengi hans er ljóst að takist bankanum
að styrkja gengið hefur það einnig í för með sér að
hann hagnast á inngripunum. Edison (1993) bendir
hins vegar á að seðlabankar geti jafnvel hagnast á
inngripum þótt þau hafi engin áhrif á gengi gjald-
miðla ef þeir kaupa þá við lágu verði og selja við háu.
Hagnaður eða tap seðlabanka af inngripum geti því
ekki verið mælikvarði á árangur inngripa til að hafa
áhrif á gengi gjaldmiðla.
Erfitt er að leggja áreiðanlegt mat á mögulegan
hagnað Seðlabankans af inngripum hans, sérstaklega
ef tekið er tillit til áhættu, og e.t.v. ekki tímabært að
meta hagnað hans fyrr en hann hefur lokið við að
byggja upp þá gjaldeyrisstöðu sem hann gekk á við
vörn krónunnar á tímabilinu 2000 til 2001. Hins veg-
ar er ljóst að bankinn varð fyrir nokkru gengistapi
2001 þegar gengið veiktist nokkuð frá því gengi sem
bankinn hafði keypt krónuinnstæður á. Þetta gengis-
tap hefur gengið til baka og líklega gott betur en það
eftir því sem gengi krónunnar hefur styrkst að nýju.
Þessu til viðbótar hafa krónuinnstæður ávaxtast á
hærri vöxtum þar sem innlent vaxtastig hefur verið
hærra en erlent. Því má færa fyrir því rök að bankinn
hafi ekki orðið fyrir tapi á inngripum sínum og í
skilningi Friedmans (1953) hafi þau borið árangur.
7. Lokaorð
Aðkoma Seðlabanka Íslands að innlendum gjald-
eyrismarkaði hefur tekið töluverðum breytingum
eftir því sem markaðurinn hefur þróast og rammi
peningastefnunnar breyst. Fram undir mitt ár 1999,
er hann dró sig algerlega út af markaðnum, hafði
Seðlabankinn veigamiklu hlutverki að gegna sem
beinn aðili að gjaldeyrismarkaðnum. Hann átti því
hlut að flestum viðskiptum á markaðnum og var oft
bæði kaupandi og seljandi gjaldeyris. Þegar bankinn
kom aftur inn á markaðinn um mitt ár 2000 eftir um
árs hlé hafði hlutverk hans breyst í grundvallar-
atriðum. Gjaldeyrismarkaðurinn hafði eflst töluvert
og aðkoma bankans að honum helgaðist eingöngu af
því að koma inn á hann að eigin frumkvæði til að
hafa áhrif á gengi krónunnar. Þetta átti sérstaklega
við þegar líða tók á seinni hluta ársins 2000 er gengi
krónunnar var undir stöðugum þrýstingi til veikingar
og þangað til að vikmörk fastgengisstefnunnar voru
afnumin í mars 2001 og tekið var upp formlegt verð-
bólgumarkmið með fljótandi gengi. Bankinn hélt þó
áfram að koma inn á markaðinn til stuðnings við
gengi krónunnar allt fram til október 2001. Frá þeim
tíma hefur bankinn hins vegar eingöngu átt viðskipti
PENINGAMÁL 2003/1 69