Peningamál - 01.09.2005, Blaðsíða 4

INNGANGUR
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
0
5
•
3
4
undanfarna þrjá ársfjórðunga. Á öðrum fjórðungi þessa árs nam
ársvöxtur einkaneyslu 14%, en það er meiri vöxtur en nokkru sinni
frá því að hafið var að birta ársfjórðungslega þjóðhagsreikninga.
Viðskiptahallinn á sama fjórðungi nam 14% af landsframleiðslu.
Ekkert bendir til þess að dregið hafi að marki úr vexti einkaneyslu á
þriðja fjórðungi ársins eða að viðskiptahallinn sé farinn að hjaðna.
Þvert á móti má gera ráð fyrir enn meiri viðskiptahalla á síðari hluta
ársins. Þótt töluverður hluti hallans skýrist af fjárfestingu í áliðnaði og
virkjunum sem mun auka útflutningstekjur til frambúðar má áætla að
þegar honum er sleppt standi eftir halli á þessu ári er nemur allt að
7% af landsframleiðslu. Því verður að telja ólíklegt að aðlögunarþörfin
nú verði minni en í kjölfar þensluskeiðsins 1999 til 2000.
Þar með er ekki sagt að aðlögunarferlið verði eins. Fyrir utan
ófyrirsjáanlegar breytingar á ytri skilyrðum, sem kunna að hafa
umtalsverð áhrif á hve hröð aðlögun að jafnvægi verður, mun breytt
umgjörð peningastefnunnar móta aðlögunarferlið. Aðhald hefur verið
aukið hraðar og gengi krónunnar óhindrað hækkað meira en árin
1999 til 2000. Það hefur dregið úr verðbólgu og verðbólguvæntingum
og úr getu fyrirtækja til að hækka laun og velta hækkun kostnaðar
út í verðlag. Jafnframt hefur það gert erlenda lántöku óhagstæðari
en ella að teknu tilliti til gengisáhættu. Ef peningastefnan væri enn
í fjötrum fastgengisstefnu væru verðbólga og verðbólguvæntingar
enn meiri. Við núverandi aðstæður á vinnumarkaði fæli það í sér
meiri hækkun launakostnaðar sem fyrirtæki ættu auðveldara með
að velta út í verðlag. Slík þróun leiðir að lokum til versnandi sam-
keppnisstöðu, grefur undan gengisstefnunni og leiðir í versta falli til
gjaldeyriskreppu.
Slík hætta er síður fyrir hendi nú. Hins vegar er ekki útilokað
að gengisaðlögun verði á einhverju tímabili hraðari en samrýmist
verðbólgumarkmiðinu. Seðlabankinn gæti þurft að bregðast við þeirri
framvindu með því að hækka stýrivexti. Erfitt er að sjá fyrir hve háir
vextirnir þurfa að verða á aðlögunarskeiðinu. Í spám ýmissa rýnenda
á markaði virðist í mörgum tilvikum gengið út frá því að bankinn muni
ekkert aðhafast þótt gengisþróun samrýmist ekki verðbólgumarkmiði
hans. Slík háttsemi væri hins vegar ekki í samræmi við lögboðna
skyldu Seðlabankans.
Mikilvægt er að draga lærdóma af framkvæmd peningastefnunnar
í kringum aldamótin. Tvennt ber þar hæst. Í fyrsta lagi er ljóst að
fastgengisstefnan leiddi til þess að peningalegt aðhald var of lítið
þegar þensluskeiðið stóð sem hæst.1 Í öðru lagi var aðlögunarþörf
gengis krónunnar eftir að hún fór á flot lengi vel vanmetin og það
leiddi einnig til ónógs peningalegs aðhalds. Að hluta til skýrist þetta af
því að Seðlabankinn hafði þegar gengið töluvert á gjaldeyrisforða sinn
til þess að verja krónuna falli áður en horfið var frá fastgengisstefnunni
í mars 2001.
Líklegt er að aðlögunin hefjist fyrr að þessu sinni, verði ekki
eins hröð og gefi Seðlabankanum meira ráðrúm til að bregðast við
og tryggja framgang verðbólgumarkmiðsins. Um aldamótin urðu
6. Þó verður að minnast þess að full vitneskja um hve mikil ofþenslan var á árinu 2000 lá ekki
fyrir fyrr en nokkuð var liðið á árið 2001.