Peningamál - 01.03.2007, Side 74

BIRT ING E IG IN STÝRIVAXTASPÁR EYKUR
ÁHRIFAMÁTT PENINGASTEFNU SEÐLABANKA
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
0
7
•
1
74
stýrivextir þurfi að hækka til að ná markmiðinu. Séu uppi efasemdir um
staðfestu seðlabankans getur slík spá beinlínis fóðrað verðbólguvænt-
ingar og dregið úr áhrifamætti peningastefnunnar.
2.2 Væntingar markaðsaðila
Með því að byggja spár seðlabanka á væntingum markaðsaðila um
þróun stýrivaxta, sem má lesa út úr fólgnum framvirkum vöxtum eða
niðurstöðum kannana, má að einhverju leyti sneiða hjá þeim ókostum
sem fylgja fastvaxtaspá. Spár Englandsbanka og Seðlabanka Evrópu
byggjast á þessari forsendu. Slíkar spár eru í fl estum tilfellum raun-
særri og samkvæmari en þær sem byggjast á óbreyttum vöxtum, enda
byggjast þær á væntingum um stýrivexti sem viðkomandi seðlabankar
hafa mótað að einhverju leyti. Þessi háttur gefur seðlabönkum auk
þess færi á að tjá sig um hversu raunhæfar hann telur væntingar mark-
aðsaðila um framtíðarþróun stýrivaxta og hafa þannig meiri áhrif á
þessar væntingar. Gallar þessarar aðferðar eru nokkrir.
Í fyrsta lagi getur hún gefi ð til kynna að greiningar- og mark-
aðsaðilar hafi of mikil áhrif á mat seðlabanka á ástandi efnahagsmála.
Hugmyndir um að seðlabanki elti markaðsvæntingar gætu dregið úr
trausti á peningastefnuna. Svensson (2006) leggur áherslu á að seðla-
bankar eigi að leiða markaðsaðila en ekki láta stjórnast af þeim.
Í öðru lagi getur það verið sérlega óheppilegt fyrir seðlabanka
með takmarkaðan trúverðugleika að elta væntingar markaðarins í
spám sínum. Í slíkum tilvikum er líklegt að spá markaðsaðila sé veru-
lega á skjön við sýn seðlabankans og um leið að útkoma spárinnar
verði á skjön við verðbólgumarkmið bankans. Seðlabankar sem njóta
takmarkaðs trúverðugleika lenda því í sama vanda og ef um fastvaxta -
spá er að ræða og þurfa oft að birta spár þar sem verðbólga er fjarri
verðbólgumarkmiði á spátímabilinu. Þetta getur grafi ð enn frekar und-
an trúverðugleika peningastefnunnar og er ekki til þess fallið að gera
framkvæmd peningastefnunnar gagnsæja eða fyrirsjáanlega. Óstöð-
ugleiki í niðurstöðum spáa vegna breyttra væntinga markaðsaðila
fl ækir túlkun seðlabanka á niðurstöðum þeirra og dregur um leið úr
skilvirkni þessarar mikilvægu leiðar í samskiptum seðlabanka við al-
menning (sjá Faust og Leeper, 2005). Reynsla Seðlabanka Íslands að
undanförnu er glöggt dæmi um þetta, eins og vikið verður að síðar.
Í þriðja lagi er ljóst að fólgnir framvirkir vextir eru ekki alltaf góð-
ur mælikvarði á væntingar markaðarins um stýrivexti (sjá Goodhart,
2005). Vandkvæði við mat á áhættuálagi og ýmiss konar markaðs-
brestir geta valdið því að fólgnir framvirkir vextir gefi skakka mynd
af væntingum markaðsaðila til peningastefnunnar. Hættan á þessu er
meiri eftir því sem fjármálamarkaðir eru grynnri og óþróaðri. Spár sem
byggjast á þessari forsendu kunna því í sumum tilfellum að draga enn
frekar úr trúverðugleika seðlabanka sem á við slíkan vanda að glíma.
Í fjórða lagi getur þessi leið valdið vandræðum í keyrslum lík-
ana með svipuðum hætti og ef gengið er út frá óbreyttum vöxtum. Í
líkönum með framsýnar væntingar getur forsendan um að stýrivextir
fylgi markaðsvæntingum leitt til þess að engin ákveðin lausn verður
fyrir hendi (e. indeterminancy) og í líkönum með aftursýnar (e. backw-
ard-looking) væntingar geta dýnamískir eiginleikar verðbólgu orðið
mjög óstöðugir (sjá Woodford, 2003, 2005).