Peningamál - 01.03.2004, Side 73

hún formlegt viðmið stefnu flestra seðlabankanna.
Flestir taka þeir einnig mið af margvíslegum
mælikvörðum á undirliggjandi verðbólgu til að
auðvelda mótun peningastefnunnar. Í sumum tilvik-
um hefur viðmiðsvísitölunni einnig verið breytt. Má
þar t.d. nefna seðlabanka Ástralíu og Nýja-Sjálands
eftir að skilgreiningu vísitölu neysluverðs var breytt
árin 1998 og 1999, seðlabanka Tékklands sem breytti
um viðmið árið 2001 þar sem meginástæður þess að
notast við kjarnavísitölu þóttu ekki lengur vera fyrir
hendi (sjá Jonas og Mishkin, 2003) og Englands-
banka sem í lok desember sl. tók að miða verðbólgu-
markmiðið við samræmda neysluverðsvísitölu Evr-
ópusambandsins m.a. í ljósi áætlana breskra stjórn-
valda um inngöngu Bretlands í Myntbandalag Evr-
ópu.
Tafla 5 sýnir einnig tölulegt markmið peninga-
stefnunnar, þ.e. endanlegt markmið hafi því verið
náð en annars opinbert langtímamarkmið. Aðeins
tveir seðlabankar miða eingöngu við einfalt tölulegt
markmið en níu til viðbótar skilgreina þolmörk í
kringum markmiðið.21 Aðrir tíu skilgreina verð-
bólgumarkmiðið sem bil án eiginlegs miðgildis.
Þegar kemur að vali á milli einfalds tölulegs
markmiðs eða bils koma tvö sjónarmið til greina. Vítt
bil gefur þau skilaboð að stjórn seðlabanka á skamm-
tímaverðbólgu sé ófullkomin og eykur líkurnar á að
verðbólgu sé haldið innan skilgreinds markmiðs
stefnunnar. Hins vegar er hætt við því að það dragi úr
trúverðugleika stefnunnar og gildi verðbólgumark-
miðsins sem kjölfestu verðbólguvæntinga. Þröngt bil
gefur til kynna meiri skuldbindingu bankans gagn-
vart markmiðinu en eykur á móti líkurnar á að bank-
inn nái ekki markmiðinu. Það getur gefið þau skila-
boð að seðlabankinn telji sig hafa mun meiri stjórn á
skammtímasveiflum í verðbólgu en hann hefur í
raun. Þröngt bil getur einnig dregið úr sveigjanleika
bankans til að taka tillit til þróunar raunhagkerfisins.
Slík frávik gætu jafnvel verið skaðlegri fyrir trú-
verðugleika bankans en ef frávik verða frá einföldu
tölulegu markmiði (samanber reynslu Ný-Sjálend-
inga á fyrstu árum verðbólgumarkmiðsins).
Önnur rök fyrir því að hafa einfalt tölulegt mark-
mið (með eða án þolmarka) í stað bils er hættan á því
að efra bil markanna verði túlkað sem verðbólgu-
markmiðið fremur en miðja bilsins og þannig gætu
verðbólguvæntingar hneigst til að festast við hærra
verðbólgustig en seðlabankinn ætlaði í upphafi. Þetta
gæti verið sérstaklega mikilvægt í verðbólguhjöðn-
unarferlinu þar sem áframhaldandi aðhaldsaðgerðir
seðlabankans gætu mætt mótstöðu, t.d. meðal stjórn-
málamanna, ef verðbólga er rétt innan við efri þol-
mörk verðbólgumarkmiðsins. Þá væri hægt að halda
því fram að verðbólga væri innan ásættanlegra marka
þrátt fyrir að hún væri vel fyrir ofan verðbólgumark-
miðið sjálft. Vitanlega væri hægt að þrengja þol-
mörkin nægilega mikið en þá aukast líkurnar á að
verðbólga fari út fyrir þolmörkin en það gæti skaðað
trúverðugleika seðlabankans meira en ef hann hittir
ekki einfalt tölulegt markmið, eins og áður var nefnt.
Því virðast ýmis rök hníga að því að nota tölulegt
markmið fremur en bil. Spurningin er hins vegar
hvort nota eigi eingöngu tölulegt markmið eða gefa
einnig upp þolmörk í kringum markmiðið. Kostur
þolmarkanna er sá sami og kostur bilmarkanna, þau
gefa til kynna ófullkomna stjórn seðlabankans á
skammtímaverðbólgu. Hættan er hins vegar sú að
þau verði túlkuð sem mörk þess sem seðlabankinn er
tilbúinn að leyfa verðbólgu að sveiflast innan án þess
að gripið sé til aðgerða (sjá t.d. túlkun Schaechter
o.fl., 2000). Vandamál þessarar túlkunar er hins veg-
ar að hún gefur til kynna ósamfellu í viðbrögðum
peningastefnunnar. Verðbólga innan þolmarka kallar
ekki á nein viðbrögð en um leið og hún nálgast
þolmörkin bregst peningastefnan við. Af þessum
sökum hefur t.d. Englandsbanki dregið mjög úr
áherslum á þolmörk verðbólgumarkmiðsins. Túlkun
Englandsbanka (og Seðlabanka Íslands) á þolmörk-
unum er frekar að þau gefa til kynna hvenær verð-
bólga er komin nógu langt frá verðbólgumarkmiðinu
til þess að bankinn þurfi að gefa opinbera skýringu á
frávikinu. Þolmörkin eru því fremur til að auka
reikningsskil peningastefnunnar en að vera vegvísir
fyrir ákvarðanir í peningamálum.
Verðbólgumarkmiðið miðast ávallt við tólf
mánaða breytingu viðeigandi verðvísitölu og er al-
gengast að verðbólgumarkmiðið, eða miðgildi bil-
markanna, sé á bilinu 1-3% og er ekkert ríki með
miðgildi markmiðsins undir 1%.22 Þetta er í ágætu
samræmi við niðurstöður fræðilegra rannsókna á því
72 PENINGAMÁL 2004/1
21. Þrátt fyrir að peningastefna Englandsbanka skilgreini einnig þolmörk
hefur bankinn á síðustu árum lagt áherslu á að stefnan taki í megin-
atriðum eingöngu tillit til hins tölulega markmiðs. Í túlkun á
verðbólgumarkmiði bankans er hér fylgt framsetningu Englandsbanka.