Peningamál - 01.07.2008, Blaðsíða 9

ÞRÓUN OG HORFUR
Í EFNAHAGS- OG PENINGAMÁLUM
P
E
N
I
N
G
A
M
Á
L

2
0
0
8
•
2
9
Segja má að vandinn sé þríþættur: í fyrsta lagi mikill við-
skiptahalli sem felur í sér mikla þörf fyrir erlent fjármagn, í öðru lagi
stórt bankakerfi sem á erfitt með að afla lánsfjár á erlendum lánsfjár-
mörkuðum en það skiptir sköpum fyrir fjármögnun viðskiptahallans
og í þriðja lagi stór stofn útistandandi jöklabréfa (u.þ.b. þriðjungur
af landsframleiðslu) sem erfitt verður að velta áfram nema fjármögn-
unarskilyrði bankanna batni svo að gjaldeyrisskiptamarkaðurinn færist
í eðlilegra horf eða að eigendum bréfanna verði gert kleift að fjárfesta
í öðrum fjáreignum í krónum.
Einn mikilvægasti hlekkurinn í þeirri keðju sem þarf að vera heil
til þess að fjármögnun viðskiptahallans geti gengið áfallalaust fyrir sig
er að bankakerfið njóti trausts og geti því aflað erlends lánsfjár með
eðlilegum hætti. Þetta traust hefur enn ekki tekist að endurheimta
að því marki að bankakerfið hafi greiðan aðgang að erlendum láns-
fjármörkuðum. Seðlabankinn hefur gripið til aðgerða af ýmsu tagi
er miða að því að auka traust, t.d. með gjaldmiðlaskiptasamningum
við erlenda seðlabanka og aukinni útgáfu innstæðubréfa sem eru
aðgengileg erlendum fjárfestum og stuðla þannig að auknu innstreymi
gjaldeyris. Aukin útgáfa ríkissjóðs á ríkisbréfum þjónar sama markmiði.
Meginábyrgðin á að endurheimta traust á bankakerfið liggur þó hjá
bönkunum sjálfum.
... og leiða til þess að hærri stýrivexti þarf en ella til þess að
endurheimta stöðugt verðlag
Ef ekki tekst að tryggja skilvirkni peninga-, skuldabréfa- og gjaldeyris-
markaða getur niðurstaðan orðið hvort tveggja, meiri efnahagssam-
dráttur og aukin verðbólga. Erfiðleikar bankanna á erlendum láns-
fjármörkuðum birtast t.d. í útlánatregðu innanlands, sem ýtir undir
samdrátt og gengislækkun, sem eykur verðbólgu. Gengislækkunina
í mars og verðbólguna sem fylgdi í kjölfarið má líklega að töluverðu
leyti rekja til markaðsbresta, þótt hinn undirliggjandi vandi sé mikill
viðskiptahalli og erfiðleikar fjármálafyrirtækja. Áhrif stýrivaxta á mark-
aði verða minni, sem m.a. birtast í sveiflukenndri ávöxtun skuldabréfa
og óstöðugu gengi. Það vekur þá spurningu hvort tilgangslaust sé að
breyta stýrivöxtum þegar verðbólguhorfur versna af ástæðum sem
rekja má til markaðsbresta. Svo er alls ekki. Lítill vafi er á því að ákveð-
in viðbrögð Seðlabankans í mars juku traust á krónunni og stöðvuðu,
a.m.k. um sinn, vítahring verðlagshækkana og gengis breytinga. Veik
áhrif stýrivaxta eru ekki rök fyrir minni viðbrögðum peningastefnu
heldur þvert á móti. Hafi stýrivextirnir t.d. lítil áhrif á gengi krónunnar
og verðbólga eykst þess vegna tímabundið meira en ella, án þess að
við verði ráðið, þarf hærri stýrivexti en ella til þess að tryggja að raun-
stýrivextir haldist jákvæðir. Jákvæðir raunstýrivextir eru forsenda þess
að stöðugleiki ríki í gengismálum og verðbólguvæntingar hafi næga
kjölfestu þannig að komist verði hjá umtalsverðum annarrar umferðar
áhrifum.
Að koma í veg fyrir að skammtímaraunvextir lækki óhóflega
þegar gjaldeyrismarkaðurinn glímir við markaðsbresti af þessu tagi er
sérstaklega mikilvægt í landi þar sem fjármagnshreyfingar eru frjálsar
og lausar innstæður í bankakerfinu nema u.þ.b. heilli landsframleiðslu.
Ef vítahringur gjaldeyrisútstreymis myndast vegna þess að ávöxtun
Heimildir: Bloomberg, Seðlabanki Íslands.
Mynd I-7
Mismunur afleiddra krónuvaxta á skipta-
samningum og evrópskra millibankavaxta
og gengi krónunnar gagnvart evru
Daglegar tölur 1. ágúst 2007 - 1. júlí 2008
3 mánaða vaxtamunur á millbankamarkaði (v. ás)
3 mánaða vaxtamunur á skiptasamningum (v. ás)
Gengi krónunnar gagnvart evru (andhverfur h. ás)
%
-2
0
2
4
6
8
10
12
78
86
94
102
110
118
126
134
20082007
Kr./evra