Íslenska leiðin - 01.11.2003, Side 12

Hagsveifla, óvissa og hagstjórn
25. september 2003
Már Guðmundsson1
aðalhagfræðingur Seðlafcaríka íslands
íslendingar standa nú á tímamótum varðandi
hagþróun og hagstjórn. Efnahagsbati er hafinn
eftir tiltölulega mildan samdrátt sem varð á síðasta
ári í framhaldi af öflugu hagvaxtarskeiði áranna
1996-2001. Framundan er nýtt hagvaxtarskeið,
sem m.a. byggist á einni mestu fjárfestingu sem
hér hefur verið ráðist í á sviði orkufrekrar stóriðju.
í þessari grein er fjallað um lærdómana af síðustu
hagsveiflu, ástand og horfur í efnahagsmálum um
þessar mundir og þau vandamál sem hagstjórn
stendur frammi fyrir. Sérstök áhersla er lögð á að
varpa Ijósi á hvað sé líkt og hvað ólíkt með
komandi uppsveiflu og þeirri síðustu. Það er
undirtónn umfjöllunar um fortíðina og horfurnar að
hagstjórn er alltaf framkvæmd við skilyrði óvissu.
þessarar áhættu.
Hagstjórnarmistökin lágu m.a. í því að
stefnan í ríkisfjármálum var ekki nægilega
aðhaldssöm, þ.e. vöxtur ríkisútgjalda hefði þurft
að vera minni eða skattar hærri til að vinna betur
á móti ofþenslunni. Þar sem afgangur ríkissjóðs
var hins vegar umtalsverður er Ijóst að það var
pólitískum erfiðleikum bundið að framfylgja
aðhaldssamari stefnu og reyndar alls óvíst að það
hefði dugað til, þótt það hefði vissulega hjálpað.
Hitt skipti ekki síður máli að rammi
peningastefnunnar var rangur eftir að hömlum
hafði verið létt af fjármálamörkuðum og bönd
höfðu verið sett á verðbólguna í lok níunda og á
fyrri hluta tíunda áratugarins. Við þær nýju
aðstæður sem sköpuðust við þessar breytingar
lagði stefnan um gengisstöðugleika of miklar
hömlur á peningastefnuna til að hún gæti með
áhrifaríkum hætti unnið gegn ofþenslunni og
stuðlaði beinlínis að innstreymi erlends fjár sem
magnaði útlánaþensluna.
Síðasta hagsveifla
Síðasta hagvaxtarskeiði lauk með miklu ójafnvægi
í þjóðarbúskapnum, sem lýsti sér í að innlend
eftirspurn varð langt umfram framleiðslugetu. Það
hafði þær afleiðingar að spenna magnaðist á vöru-
og vinnumarkaði og viðskiptahalli varð mun meiri
en yfirleitt þekkist meðal þróaðri iðnríkja. Spennan
í hagkerfinu ýtti undir verðbólgu sem magnaðist
enn frekar þegar gengi krónunnar gaf eftir vegna
ofþenslunnar og viðskiptahallans.
Framan af var uppsveiflan sem hófst 1996
knúin áfram af útflutningi og fjárfestingu. Hún var
í góðu jafnvægi framan af, enda var töluverður
slaki í hagkerfinu í upphafi hennar. Eftir því sem á
uppsveifluna leið myndaðist hins vegar æ meira
ójafnvægi. Að hluta til átti það rætur að rekja til
útlánaþenslu sem fjármögnuð var með innstreymi
erlends lánsfjár en að hluta til má rekja það til
hagstjórnarmistaka. Lánsfjárþensla af þessu tagi
hefur verið fremur algeng meðal landa sem nýlega
hafa létt hömlum af fjármálamörkuðum, en
fjármagnshreyfingar gagnvart útlöndum urðu að
mestu óheftar í upphafi árs 1995. Útlánaþensla
magnaðist hins vegar einnig vegna
skipulagsbreytinga á fjármálastofnunum í upphafi
árs 1998, en þær stuðluðu að meiri samkeppni í
útlánastarfsemi, og síðar vegna ákvörðunar um
aukið eigið fé ríkisviðskiptabankanna í tengslum
við sölu á hlutafé þeirra til einkaaðila. Óheftar
fjármagnshreyfingar á milli íslands og umheimsins
og skipulagsbreytingar á fjármálamörkuðum eru til
lengdar jákvæðar fyrir hagvöxt og lífskjör þar sem
þær stuðla að betri fjárfestingarákvörðunum og
framleiðnari fjármálaþjónustu. En þeim fylgir hins
vegar áhætta til skemmri tíma litið, einkum á
umbreytingatímum. Framkvæmd þessara
breytinga og hagstjórn verður að taka tillit til
Hagvöxtur, verðbólgaog viðskiptahalli 1992-2004
%
8
1992 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02* 03 * 04*
* Braðabirgðaölur fyrir2002. Spár Seðkbankansfyrir 2003-2004.
Hinildir. Hgstofalslandsog Seðlabanki íslands.
Ójafnvægið náði hámarki á árinu 2000 þegar
viðskiptahallinn varð 10% af landsframleiðslu,
útlánaþensla var mæld í tveggja stafa tölum og
gengið var undir æ meiri þrýstingi eftir því sem
leið á árið. Þegar hér var komið höfðu ýmsir miklar
áhyggjur af því hvernig komist yrði út úr
misvægisástandinu án meiri háttar skakkafalla.
Meðal þeirra sem lýstu slíkum áhyggjum má nefna
alþjóðastofnanir sem fylgdust með íslenskum
efnahagsmálum,2 Seðlabanka íslands3 og
Þjóðhagsstofnun.4 Áhyggjurnar voru þær að ekki
yrði lengur við það ráðið að halda gengi innan
þeirra marka sem sett höfðu verið. Afleiðing þess
er að það gæti þá fallið langt niður fyrir
jafnvægisgengi þar sem innlendir og erlendir
fjárfestar myndu flýja krónuna þegar hallaði undan
færi. Þessi þróun myndi auka verðbólgu en gæti
einnig haft hættulegar afleiðingar fyrir stöðu
fjármálastofnana. Margir sem ekki höfðu tekjur í
erlendri mynt höfðu eigi að síður tekið lán í
erlendri mynt í gegnum fjármálastofnanir, þar sem
þau voru talin hagstæðari en innlend meðan
bls.12